鞋履设计能力突出，供应链整合赋能

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中胤时尚（300901） 证券研究报告 2023 年 07 月 04 日 投资评级 行业 纺织服饰/服装家纺 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 12.52 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 240.00 流通 A 股股本(百万股) 121.67 A 股总市值(百万元) 3,004.80 流通 A 股市值(百万元) 1,523.28 每股净资产(元) 4.36 资产负债率(%) 10.59 一年内最高/最低(元) 17.14/8.48 作者 孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《中胤时尚-首次覆盖报告:时尚鞋履设计稀缺优质标的，高毛利率&轻资产运营优势凸显》 2020-12-04 股价走势 鞋履设计能力突出，供应链整合赋能 专业化鞋履设计企业，供应链管理经验丰富 公司是一家以时尚产品设计为核心，主要提供鞋履设计及应用于各类消费品外观的图案设计，同时向客户提供鞋履供应链整合服务的公司。截至 22年末，公司共拥有研发设计相关人员近 100 人，具备年均近 10000 款鞋样的设计能力，是目前行业内少有的具备规模化、集中化设计能力的企业，其量贩式独立设计能力在市场中具有稀缺性，公司拥有显著的先发领先地位。 业绩短期承压，供应链整合能力持续增强 22 年公司收入 5.72 亿，同减 1.6%，保持相对稳定；归母净利 0.74 亿，同比增长 3.9%，主要系受益汇率波动等因素。22 年公司整体毛利率 18.6%，同比减少 0.3pct；归母净利率 12.9%，同比增长 0.7pct。 分业务，公司收入主要来自供应链整合业务。22 年公司供应链整合业务收入 4.13 亿，占总 72%；21 年新增鞋履生产业务，22 年收入 0.93 亿，同增261.9%，占总 16%；22 年鞋履设计业务收入 0.54 亿，占总 9%；图案设计业务收入 0.12 亿，占总 2.1%。分地区，公司外销收入贡献 8 成左右，22年外销/内销收入分别为 4.57 亿/1.15 亿。 鞋履设计属产业链高附加值环节，快时尚趋势下第三方优势凸显 2021 年我国鞋履市场规模达 699 亿美元，同比+9.9%，预计 2023 年将达到809 亿美元。女鞋市场规模占比最大，款式需求多，消费频次高，推动鞋履行业快速增长，2022 年女鞋市场规模为 2114.7 亿元。研发设计和品牌渠道运营占据产业链高端，经济附加值最高，整个鞋履产业呈微笑曲线。 鞋履设计行业主要参与者包括：品牌内部设计部门，第三方设计企业/工作室/个人，部分 ODM 厂商。快时尚趋势下，越来越多的品牌鞋履企业选择外包部分设计环节，其中专业第三方鞋履设计企业兼具专业性、潮流敏感度、较低成本等优势，可提供专业化、规模化的设计支持。 设计能力突出，供应链整合助力设计落地 公司通过集中化采风及模块化的设计流程，成为业内目前少有的具备快时尚、量贩式时尚产品设计能力的企业，同时提供供应链整合服务，提升合作效率客户粘性。公司量贩式的设计能力及较强的供应链整合能力，恰好契合大众品牌尤其女鞋品牌的行业特点，客户资源丰富，在行业内形成良好口碑。 研发高附加值产品，完善设计师团队 公司通过把握“快时尚”流行趋势，相应加大在新式功能鞋款、鞋履设计工艺方面的研发投入，22 年公司新增研发部门，研发费用为 10.7 亿元，同比+36.5%，研发费用率为 1.9%，同比+0.5pct，研发人员 36 名，已组建出一只富有多年行业经验的设计师团队。2022 年公司新增专利、著作权共4100 多项，截止 22 年末，公司共拥有专利、著作权 2 万多项。 首次覆盖，给予“增持”评级 公司作为稀缺的具备量贩式设计能力的时尚产品设计企业，结合鞋履行业的行业特征及产业集聚优势，以鞋履设计服务作为业务开展的立足点，图案设计作为公司新的盈利增长点，同时提供供应链整合服务更好的保障设计成果的落地。我们预计公司 23-25 年收入分别为 6.8 亿、8.1 亿以及 9.7亿，归母净利分别为 0.96 亿，1.27 亿以及 1.67 亿元。 风险提示：未能准确把握流行趋势变化；客户集中度较高；汇率波动；测算具有主观性；股价异动等风险。 -25%-11%3%17%31%45%59%2022-072022-112023-032023-07中胤时尚创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 581.22 571.93 680.97 813.27 974.40 增长率(%) (3.02) (1.60) 19.06 19.43 19.81 EBITDA(百万元) 101.00 57.45 103.85 141.70 187.46 归属母公司净利润(百万元) 70.96 73.76 96.06 127.28 167.48 增长率(%) (32.06) 3.94 30.24 32.50 31.59 EPS(元/股) 0.30 0.31 0.40 0.53 0.70 市盈率(P/E) 42.35 40.74 31.28 23.61 17.94 市净率(P/B) 2.96 2.88 2.62 2.40 2.16 市销率(P/S) 5.17 5.25 4.41 3.69 3.08 EV/EBITDA 22.98 26.57 20.47 15.69 10.44 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 内容目录 1. 稀缺量贩式独立设计企业，纵向整合鞋业前端价值链 ......................................................... 5 1.1. 专业化鞋履设计企业，供应链管理经验丰富 ....................................................................... 5 1.2. 员工持股计划彰显信心，参股布局虚拟人技术 .................................................................. 5 1.3. 业绩短期承压，供应链整合能力持续增强 ............................................................................ 6 2. 鞋履设计属高附加值环节，快时尚趋势下第三方优势凸显 ................................................. 8 2.1. 日常必需品，鞋履市场空间较大 .................................