旅游行业专题研究：四时更替有淡旺，预期翻覆造行情

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2023.07.04 四时更替有淡旺，预期翻覆造行情 刘越男(分析师) 庄子童(研究助理) 021-38677706 021-38032683 liuyuenan@gtjas.com zhuangzitong026312@gtjas.com 证书编号 S0880516030003 S0880122050050 本报告导读： 受益疫后第一个完整暑期催化，叠加疫后供需重新适配及旺季信息差影响，出行链板块有望迎来季节性行情。 摘要： [Table_Summary]  投资建议：暑期催化下客流快速修复，出行链有望迎来超预期的季节性行情，推荐天目湖、中青旅、黄山旅游、宋城演艺，受益标的长白山、峨眉山、九华旅游、丽江股份。  “场景类”消费季节性明显，一三季度表现更受关注。①季节性看，景区股和 OTA 受益暑期催化，本地生活板块受益春节集中采购与订货会，客流规律性变化带来业绩的季节性差异；②波动性看，受益长途出行的板块波动更大，源自交通约束更明显，客流爆发更集中，本地生活等则更平滑，黄金珠宝/百货商超/餐饮等场景每个季度占比均不超过 30%；③结构性看，业务结构决定承载量上限，同时带来经营杠杆的差异，承载量门票>客运>索道，门票营收占比高的公司弹性更高。  供需适配与信息差造成季节性行情。①根据 2013-2019 年板块相对沪深 300 指数收益来看，一季度相对收益更高，三季度次之，二季度最低，旺季长短影响弹性；②但季节性行情并非简单的“过年必涨”，本质是旅游等数据滞后性验证，高频数据受地域约束难以反映全局，叠加业绩空窗期，导致市场通过预订量和直观感受为依据抢跑，由超预期信息主导的行情通常会快速演绎；③从相对收益看，一季度人工景区/专业零售/酒店/黄金珠宝等更容易跑赢大盘，二季度更偏向兑现行情，三季度受暑期催化下预期博弈，四季度逐步分化。  超预期的方向：极端天气、降本增效、交通改善。①路径一：平价出行背景下，名山大川在 2018 年票改政策后多年未提价，属于性价比消费，客流有望超预期；②路径二：厄尔尼诺现象，预计极端天气频次更多，导致避暑出游更受欢迎；③路径三：疫情期间景区股不断降本增效，国企改革推动盈利能力提升，疫后在刚性成本下有望带来更高经营杠杆；④路径四：走出一季度淡季优惠补贴后，二季度客单价有望逐渐恢复，对疫后旅游消费复苏的含金量和持续性进一步验证；⑤路径五：疫情期间新增项目及交通改善效果并未完全释放，关注项目新增对客流承载/内容纵深/游客触达有明显提升、交通改善效果延后且存在远期建设预期、新项目资质即将落地的标的。  风险提示：疫后修复不及预期、宏观经济波动风险、政策监管风险 [Table_Invest] 评级： 增持 上次评级： 增持 [Table_subIndustry] 细分行业评级 餐饮 增持 酒店 增持 旅游景点和旅行社 增持 其他旅游 增持 连锁餐饮 增持 [Table_DocReport] 相关报告 旅游业《厄尔尼诺下清凉旅游受益、亚马逊新政利好跨境电商》 2023.07.02 旅游业《量平价稳，传统景区继续亮眼》 2023.06.26 旅游业《关注黄金珠宝、国企改革、暑期催化出行链》 2023.06.19 旅游业《企业开支预期底，顺周期个股有弹性》 2023.06.14 旅游业《再推低估值防御个股》 2023.06.04 行业专题研究 股票研究 证券研究报告 [Table_industryInfo] 旅游业 行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 26 目 录 1. “场景类”消费对客流敏感，带来季节性业绩波动 .......................... 4 1.1. 季节性：景区暑期旺季明显，本地生活受益春节 .................... 4 1.2. 波动性：景区股与酒店波动最大，商超百货更平滑 ................ 9 1.3. 杠杆率：成本刚性带来经营杠杆 .......................................... 10 2. 预期博弈产生超额收益，业绩空窗期存在信息差 .........................11 2.1. 超额收益：一季度往往更容易跑赢大盘 .................................11 2.2. 信息差：缺乏高频跟踪+区域性结果影响 .............................. 13 3. 演绎方向：极端天气、降本增效、交通改善 ............................... 14 3.1. 路径一：平价出行趋势下，名山大川有望超预期 .................. 14 3.2. 路径二：厄尔尼诺现象下，避暑游受青睐 ............................ 16 3.3. 路径三：景区股降本增效后放大利润弹性 ............................ 18 3.4. 路径四：二季度优惠收窄，客单价有望提升 ......................... 20 3.5. 路径五：新项目与交通改善带来长期空间 ............................ 23 4. 投资建议 ................................................................................... 25 5. 风险提示 ................................................................................... 25 图目录 图 1：三季度通常暑期为景区股旺季 ............................................... 5 图 2：考虑到景区较高经营杠杆，三季度利润贡献也更显著 ............ 5 图 3：老凤祥受一季度订货会影响明显 ........................................... 6 图 4：金价波动+拓店节奏使得利润走势更平滑 ............................... 6 图 5：酒店股季度相对平滑 ............................................................. 6 图 6：量+价波动使得酒店经营杠杆更高 ......................................... 6 图 7：春节集中采购使得百货季节性明显 ........................................ 6 图 8：百货盈利端在一季度表现相对更好 ..................