锡四季度报告：矿端缺口仍待验证，消费旺季慢牛可期

金瑞期货锡四季度报告 ——矿端缺口仍待验证，消费旺季慢牛可期 2018 年 10 月 12 日 金瑞网站：www.jrqh.com.cn 客服热线：400-888-8208 锡价走势（SN1901 周线） 资料来源：文华财经，金瑞期货 相关研究 20180815-《云南锡产业链调研——供需两淡下锡价谨慎乐观》 金瑞期货研究所 核心观点： 缅甸矿端的缺口预期仍是锡市场博弈的焦点，但预期兑现为时尚早。二三季度以来的相关数据表明今年缅甸矿的进口量的下滑幅度可能并没有此前预计的那样悲观，主因当地锡矿供应的价格弹性非常之大：锡价在相对低位时，持矿商普遍惜售，出货意愿较低，而一旦价格进入上涨阶段，矿商便开始积极销售，加之当地尾矿的回采以及政府库存等纷纷流入市场，供需矛盾随之改善。展望四季度，缅甸地区原矿产量不断下滑的趋势是市场的共识，但我国进口量大幅减少的预期由于当地锡矿库存的持续释放而迟迟未能完全兑现，因此未来原料端的矛盾对锡价的支撑力度较为有限。 境内锡矿产量的增长缓解了原料进口不足的情况。今年以来内锡矿产量同比出现了较大幅度的增长，无论是江西地区的钨锡伴生矿的开采还是内蒙古新投产项目产量的显著释放，都在相当程度上缓解了缅甸矿进口不足的问题，考虑到季节性因素，预计四季度主要产区的产量增速环比略微下降。 冶炼企业生产相对平稳，环保影响或弱于预期。从产量数据来看，环保并未对二三季度境内的锡锭生产造成显著的冲击，环比而言，随着“回头看”等检查暂时告一段落，炼厂复产后三季度产量出现了较大幅度的回升。诚然，环保在一定程度上加重了企业的生产成本，企业的利润空间受到一定挤压，但企业普遍认为影响生产的根本问题依然是原料不足。此外，关于个旧地区的选厂的搬迁，目前新的工业园区尚未完工，政府已要求本月 20号之前未签协议的选厂关停，考虑到当地选矿产能已经过剩，加之大型企业资金较为充裕技术较为成熟，总量来看该事件对锡锭生产的影响不大。 传统消费领域表现不佳，全年需求中性偏弱。宏观环境的恶化以及相关政策的调整令锡焊料消费在前三个季度出现了比较明显的下滑，锡化工需求则因为环保压力下羟基原料的短缺而出现大幅萎缩，镀锡板产能长期过剩亦增长乏力，因此锡的需求端同比录得低增长甚至负增长。不过随着境内宏观宽松政策正逐步兑现，加之四季度消费旺季的到来，需求有望出现边际改善，同时三季度数据显示上半年的部分滞后消费已在逐步释放。但考虑到前期消费表现过于疲软，全年而言需求端将维持中性偏弱的格局。 矿端增量＜产能增量＞需求增量的产业特征还将延续。冶炼产能增速超过矿端供应增速是导致“缺矿”的核心逻辑，而原料端与需求端之间依然保持着弱平衡局面，未来需求提速与矿端缺口兑现的共振将推动锡价慢牛。 研究员：陈翔宇 涂礼成 电话：0755-88605629 邮箱：chenxiangyu@jrqh.com.cn 从业资格号：F3044041 F3005226 的请务必阅读正文之后的免责条款部分 季度报告 | 金瑞期货研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、缅甸矿端供应下滑，境内原料增长平稳 1.1 缅甸矿产量虽有所下滑，但进口量减少低于预期 缅甸是我国锡精矿的主要供应国，受春节假期停产以及节后复工明显偏迟的影响，今年当地一季度锡矿产量明显减少，二季度数据虽环比回升但同比表现依然不佳。从进口至我国的情况来看，今年一季度我国从缅甸进口的锡精矿约为 1.8 万金属吨，由于海关数据的缺失，我们根据市场调研数据推测二季度缅甸矿的进口量约为 1.55 万金属吨，整个上半年的进口量级约 3.35 万金属吨，去年上半年为 3.47 万金属吨，上半年的情况同比变化并不大。考虑到佤邦政府分别在年初和五月底进行了抛储，若剔除这两次向市场投放的合计约 5000 金属吨，实际上可以认为缅甸地区上半年产量同比下滑了约 6000 金属吨，因此若下半年产量环比保持平稳，从全年来看缅甸矿产出下滑量或在 1 万-1.2 万金属吨的水平。但从实际情况看，三季度缅甸矿进口量经测算约为 1.49 万吨，与二季度相比小幅下滑 3.87%约 600 金属吨，预计四季度进口量将继续保持逐步下降态势，或介于 1.3-1.4 万吨之间，因此，经调整后今年缅甸矿进口下滑约 0.86 万吨，或低于我们此前预期。 从今年缅甸矿端产量减少的主要原因来看，一是由于缅甸地区延续了高额的税收政策，二是海关方面走完检验以及报关等全部流程需要的周期更长，由此前的 3 天左右延长至 7-10 天，此外，三季度季节性雨季带来的超强降水等恶劣天气更加剧了矿山开采和运输的难度。总体来看，预计缅甸矿出口收缩导致高品位矿吃紧的局面在四季度还将持续，但其进口量的下滑幅度除上述矿山自身的一些客观因素外更取决于当地政府的税收和物流政策的调整情况以及官方库存的释放程度。 图 1：我国的缅甸矿进口量（实物吨） 资料来源：Wind, 金瑞期货 1.2 环保常态化背景下，境内产量增速放缓 境内原料供应方面，除江西和广西两地外，云南、湖南以及内蒙古三地的锡精矿产量今年以来都保持了相对稳定的增长，至八月，云南地区锡精矿产量 3.58 万吨，累计同比增长 30.1%，湖南地区产量 10.3 万吨，累计同比增长 8.5%，内蒙古地区 0.68 万吨，累计5000250004500065000850001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2016年2017年2018年季度报告 | 金瑞期货研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 同比增长 24.6%，而江西地区累计同比下滑 56.9%至 0.12 万吨，广西地区累计下滑 10.5%至 0.68 万吨。值得注意的是，内蒙古赤峰地区已经投产的新建项目其产出的增量目前还比较可观，根据我们调研后测算的数据，赤峰地区矿山目前的月均产量约为 700 吨，全年合计约 0.8 万金属吨，同比来看其今年的新增产量达 0.2-0.3 万金属吨，抵消缅甸矿的减量后，综合来看境内矿端供应实际减少量可能在 0.15-0.2 万吨左右，亦低于我们此前预计的 0.3 万吨的水平。从增速变化的角度来看，在去年下半年以来环保督查愈发趋严的背景下，尤其是今年年初的环保督查和五月开始的“回头看”，导致云南等地出现了明显的阶段性增速下滑的情况，环保高压令不少当地的小型矿山被迫关停，不过规模较大的矿山由于环保设施比较完备和齐全，施工环境也较好，受到环保的冲击相对较小一些。综合考虑季节性因素，预计四季度后境内的主产区总产量环比增速或继续出现一定程度的放缓。 资料来源：国家统计局，金瑞期货 1.3 矿端四季度展望，预期兑现为时尚早 从一季度末开始，市场对于缅甸矿端缺口不断扩大的预期愈发关注，五月底的沪锡市场更是出现了一波数个交易日上涨万点的疯狂行情，时至四季度回过头来反思，当初在海关公布三月缅甸矿进口数据后，市场上所流传的今年数万吨的精矿缺口的说法显然是站不住脚的。缅甸地区矿山最大的特点便是其供应的价格弹性非常高，一方面当地的采掘业并不规范，私挖滥采的情况很严重，在价格可观的时候许多小矿山的出货意愿非常积极，加之规模以上的矿山拥有点价权，一旦利润窗口增大，在不考虑品味问题的情况下，整体的出货量