非银金融行业：“中特估”风口下的非银金融

2023-6-8证券研究报告主要观点：1、中特估与国企改革的关系“中特估”与国企改革一脉相承，是新的历史条件下对国有企业价值体系的进一步完善和创新。国企改革的丰硕成果、新指标体系都为建立中特估体系创造了良好的条件；而构建中特估体系，推动央国企估值回归合理水平，也是国企改革的最终目的之一。2、中特估行情的发展状况中特估主要经历了两轮行情。自2022 年 11 月中特估提出后，中特估主要经历了两轮行情：2022年11月底至12月初的第一轮和2023年3月初至5月初的第二轮。第一轮上涨个股主要是传统国企改革标的，如三大运营商和“基建四大金刚”，而第二轮中除了上述个股外，石油化工、中船系和大金融板块个股也迎来爆发。而券商大规模再融资、各类中特估央国企ETF募集完成、政策落地不及预期等事件，或成为中特估行情暂告一段落的信号。3、中特估行情下的非银板块中特估将给证券板块带来两方面的投资机会：1）低估值下，中特估行情带动券商估值修复；2）中特估背景下行业利好政策与监管引导，带来的中长期ROE提升。保险板块关注估值修复和基本面改善：1）低估值、高分红叠加央国企背景，使得保险板块有望受益于中特估行情；2）随宏观经济复苏、资本市场互暖，资负共振将驱动险企基本面改善。4、投资建议券商板块：估值相对较低、ROE呈提升趋势的标的，推荐关注中信证券、华泰证券；营收“含基量”较高、资管收入占比较高的标的，推荐关注东方证券、广发证券。保险板块：高分红、高ROE的央国企背景保险公司，推荐关注中国太保。多元金融板块：产融协同优势明显的央企金控标的，推荐关注中油资本；高分红、低估值，在市场中具有稀缺属性，推荐关注江苏金租。非银转债：正股业绩较好或具有稀缺属性的标的，推荐国投转债、国君转债、苏租转债。12432 数据来源： 各新闻网站，太平洋研究院整理中特估的提出2022 年 8 月证监会主席易会满在《求是》杂志上发表题为《努力建设中国特色现代资本市场》一文，全面阐述了今后一段时间如何建设多层次资本市场的思路。2022 年 11 月，证监会主席易会满在金融街论坛年会上提出“深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。”2023年2 月 ，证监会系统工作会议指出，建设中国特色现代资本市场是一项系统工程，强调要推动提升估值定价科学性有效性，逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系，更好发挥资本市场的资源配置功能。2022 年 10 月的二十大报告定提出“中国式现代化”，并坚持把发展经济的着力点放在实体经济上。资本市场作为服务实体经济的重要平台有着极其重要的作用，努力建设“中国特色现代资本市场”，通过资本市场的方面独特而重要的功能，服务实体经济高质量发展。“中国特色估值体系”建设是实现“中国特色现代资本市场”的重要任务之一。2022年12月，上交所制定新一轮《推动提高沪市上市公司质量三年行动计划》和《中央企业综合服务三年行动计划》，文中提到：服务推动央企估值回归合理水平。同时深交所制定发布《落实<推动提高上市公司质量三年行动方案（2022-2025）>工作方案》，文中提及支持深化国资国企改革，促进提高国有控股企业竞争力。 数据来源： 新华社、中国政府网等，太平洋研究院整理国企改革历史上的五个阶段全面深化改革时期◆布局全面深化改革顶层设计◆积极发展混合所有制经济◆推动国有企业完善现代企业制度《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》2013年◆出台国企改革“1+N”政策体系“1”《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》“N”《中央企业实施混合所有制改革有关事项的规定》、《国有科技型企业股权和分红激励暂行办法》等◆搭建新时代国企改革“四梁八柱《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》2015年2020年◆ 在形成更加成熟更加定型的中国特色现代企业制度和以管资本为主的国资监管体制取得明显成效◆ 在推动国有经济布局优化和结构调整上取得明显成效◆ 在提高国有企业活力和效率上取得明显成效◆ 做强做优做大国有资本和国有企业，增强国有经济竞争力、创新力、控制力、影响力、抗风险能力《国企改革三年行动方案（2020-2022年）》数据来源： 中国政府网等，太平洋研究院整理十八届三中全会于2013年11月通过《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，提出混合所有制经济和管资本为主的国有资产监管。2014年7月国资委公布“四项改革”试点企业，2015年8月《指导意见》标志着国企改革的落地。 全面深化改革时期：政策规划阶段05001000150020002500300035002013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-042019-01-042020-01-042021-01-042022-01-042023-01-04国资改革指数(884171.WI)“1+N”政策文件体系出台，国企混改启动，政策预期叠加一带一路行情演绎，大基建国企领涨。政 策 规 划 阶 段数据来源： Wind，中国政府网等，太平洋研究院整理图：国企各改革阶段与行情走势中央经济工作会议于 2016 年 12 月提出，要积极推进混合所有制经济的发展，强化国有资产的监管，以资本为主导。2017 年 3 月，发改委公布了第一批和第二批混改企业的试点名单，标志着局部混改试点实施。 全面深化改革时期：局部试点阶段05001000150020002500300035002013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-042019-01-042020-01-042021-01-042022-01-042023-01-04国资改革指数(884171.WI)七大垄断领域混改试点，但改革节奏低于市场预期，指数回落。局 部 试 点 阶 段数据来源： Wind，中国政府网等，太平洋研究院整理图：国企各改革阶段与行情走势2018年8月17日，国务院国企改革领导小组办公室召开国企改革“双百行动”动员部署视频会 ，国企改革“双百行动”已经正式启动“双百行动”共选取百余户中央企业子企业和百余户地方国有骨干企业，在2018-2020年期间，全面落实“1+N”系列文件要求，深入推进综合性改革，在改革重点领域和关键环节率先取得突破。 全面深化改革时期：广泛试点阶段05001000150020002500300035002013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-042019-01-042020-01-042021-01-042022-01-042023-01-04国资改革指数(884171.WI)国企改革“双百行动”落地，基本面改善驱动指数上扬。广 泛 试 点 阶 段数据来源： Wind，中国政府网等，太平洋研究院整理图：国企各改革阶段与行情走势中央经济工作会议于 2019 年 12 月提出，要制定并实施国企改革三年行动方案。2020 年 5 月的政府工作报