传媒行业：从财务报表多维度看出版发行公司投资价值

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2018 年 9 月 19 日 传媒 从财务报表多维度看出版发行公司投资价值 观点聚焦 投资建议 出版发行板块是文化传媒行业的重要组成部分，中信传媒指数有138 只成分股，其中以出版发行业务为主的平面媒体子行业有 25只成分股，市值总额近 1950 亿元，占板块市值 15%。我们从经营情况、资产质量、现金流、分红派息等多重维度出发，考察三张报表重点科目的情况，认为中南传媒目录内教材和评议类教辅业务规模较大且稳健，账面货币资金远高于其他出版传媒公司、无有息负债、商誉金额较少，资产负债表健康，分红金额和比例亦优于同业，是出版传媒板块的首选；同时推荐南方传媒，公司各项财务指标表现均衡，中期成长空间广阔；建议关注城市传媒等。 理由 ►从营收情况来看，2017 年 16 家出版传媒公司整体营收 1038亿元，2012-2017 年年化增速为 9.1%，但是增速在逐渐放缓。我们偏好具备防守属性、较为稳健的目录内教材和评议类教辅业务和一般图书业务为主要营收来源的公司，2017 年凤凰传媒核心业务（即出版传媒公司教材教辅和一般图书的出版发行营业收入）总收入 98.0 亿元，规模位列第一；中南传媒95.45 亿元位列第二，南方传媒、城市传媒和山东出版的出版发行业务收入占比亦较高，并拥有一定的规模，发展稳健。►从资产负债表来看，2018 年 6 月末货币资金总计 508 亿元，占总资产比重 30%；其中，中南传媒账面货币资金 124 亿元，占总资产比重 61.8%，远高于其余。出版传媒公司由于货币资金充裕，一般无需太多有息负债即可支持日常运营，截至 2018年 6 月末，中国科传/中原传媒/城市传媒/新华传媒/山东出版/中南传媒/皖新传媒/新华文轩/出版传媒这 9 家出版公司无有息负债。16 家出版公司 2018 年 6 月末累计商誉 37.8 亿元，占总资产 2.23%。商誉 1 亿元以上的有中文传媒/新华文轩/新华传媒/凤凰传媒/皖新传媒。►从现金流量表来看，出版传媒公司营收现金比率均较为出色，均在 75%以上，体现了其业务特色。从分红来看，出版传媒板块整体分红比例逐年增加，其中中南传媒无论是分红金额还是分红比例均优于其他公司。盈利预测与估值 维持盈利预测和评级。推荐中南传媒，目标价 15.90 元，有 39%上涨空间，对应 18/19 年市盈率为 21/21X。推荐南方传媒，目标价 11.50 元，有 45%上涨空间，对应 18/19 年市盈率为 15/14X。 风险 教材出版和发行的政策变化，纸张价格上涨，分红低于预期。 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2018E 2019E 中南传媒-A 推荐 15.90 15.3 15.2 南方传媒-A 推荐 11.50 10.3 9.3 中金一级行业 科技 相关研究报告 •传媒,互联网 | 1H18 行业回顾：业绩增速显著回落，政策趋紧加剧个股分化 (2018.09.03)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 张雪晴，CFA 孟玮 分析员 分析员 xueqing.zhang@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080517090001 SFC CE Ref： BNC281 wei.meng@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080515080003 SFC CE Ref： BHP638 5570851001152017-092017-122018-032018-062018-09相对值 (%) 沪深300 中金传媒 中金公司研究部: 2018 年 9 月 19 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目前，我国日报发行量、图书出版品种和总印数世界第一，电子出版物总量、印刷业整体规模世界第二，成为名副其实的出版大国。过去五年，我国传统出版业结构优化，新兴出版业态异军突起。随着各省出版传媒文化国企陆续上市，出版上市公司也成为了 A股传媒板块的重要组成部分。目前，中信传媒指数共有 138 只成分股，其中以出版发行业务为主的平面媒体子行业共有 25 只成分股，市值总额近 1950 亿元，占板块市值 15%。 出版传媒板块具备稳健增长、估值较低的特性，是具备防御性的配臵之选。我们认为，不同出版传媒公司，由于发展历程、业务情况等方面的不同，除了营收和估值，在多重维度上都有所区别。我们认为评价出版传媒公司，不仅要考察经营情况，也需要衡量资产质量、现金流、分红派息等多维度的表现，因此，本文希望通过考察利润表、资产负债表和现金流量表的质量，进一步探究出版公司中具备投资价值的公司，选择兼具收益和安全性的标的。 我们挑选中信传媒指数平面媒体细分行业中，以出版发行业务为主的 16 家国有出版传媒集团，包括中南传媒、凤凰传媒、山东出版等为样本，进行后续的分析，样本情况如下表所示： 图表 1: 上市国有出版发行传媒集团一览 证券代码 证券简称 市值（亿元） 上市日期 所在地 实际控制人 601098.SH 中南传媒 197.74 2010-10-28 湖南省 湖南省人民政府 601928.SH 凤凰传媒 167.20 2011-11-30 江苏省 江苏省人民政府 601019.SH 山东出版 152.34 2017-11-22 山东省 山东出版集团有限公司 600373.SH 中文传媒 146.75 2002-03-04 江西省 江西省人民政府 601801.SH 皖新传媒 130.49 2010-01-18 安徽省 安徽省人民政府 601811.SH 新华文轩 97.54 2016-08-08 四川省 四川省人民政府国有资产监督管理委员会 601949.SH 中国出版 78.73 2017-08-21 北京 中华人民共和国国务院 600757.SH 长江传媒 78.28 1996-10-03 湖北省 湖北省国有文化资产监督管理与产业发展领导小组办公室 000719.SZ 中原传媒 72.65 1997-03-31 河南省 河南省人民政府 601900.SH 南方传媒 69.97 2016-02-15 广东省 广东省人民政府 601858.SH 中国科传 69.48 2017-01-18 北京 中国科学院控股有限公司 600229.SH 城市传媒 50.48 2000-03-09* 山东省 青岛市财政局 600825.SH 新华传媒 42.53 1994-02-04 上海 上海市人民政府国有资产监督管理委员会 600551.SH 时代出版 40.97 2002-09-05 安徽省 安徽省人民政府 603999.SH 读者传媒 30.53 2015-12-10 甘肃省 甘肃省人民政府 601999.SH 出版传媒 28.70 2007-12-21 辽宁省 辽宁省人民政府国有资产监督管理委员会 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 注：城市传媒 2015 年 9 月 3 日借壳青岛碱业上市；市值日期为 2018 年 9 月 14 日收盘 利润表：出版发行业务是营业收入的基石业务 营业收入稳健增长，公司之间增速出现分化 出版传媒行业 16 家公司 2017 年整体营收 1038 亿元，2012