中国核电(601985)“核电+新能源”双轮驱动，量价齐升打开盈利空间

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司深度报告 2023 年 05 月 10 日 强烈推荐（首次） “核电+新能源”双轮驱动，量价齐升打开盈利空间 周期/环保及公用事业 目标估值：NA 当前股价：7.12 元 核电出力稳定，全天可维持 100%，且碳排放量极低，是化石能源的最佳替代之一。公司是中国核电行业的双寡头之一，随着核电审批重启，支持性政策频出，核电装机量有望稳步提升，叠加电价市场化进程加速，公司盈利空间逐步拓宽，在中特估体系下有望实现价值重塑，首次覆盖予以“强烈推荐”评级。 ❑ 背靠中核集团，核电业务增长稳健，新能源收入快速提升。中国核电是我国核电双寡头之一，控股股东为中核集团。公司营收稳步增长，其中，核电贡献了主要收入来源。2022 年，公司核电发电收入为 634.04 亿元，占总营收比重为88.9%。新能源收入从2017 年的0.28亿元快速提升至2022年的65.39亿元，年均复合增速达到 197.6%。其中风电收入 23.05 亿，光伏 42.34 亿。 ❑ 核电护城河宽广，政策频出加快核准节奏，量价有望齐升。核电出力稳定，全天可维持 100%，并且碳排放量极低，可实现对化石能源的大规模替代。2021 年，国家提出积极有序发展核电，核电审批和开工节奏提速。一方面，自 2024 年起，公司核电机组将逐年投产，助力发电量稳步增长。另一方面，随着电力市场化改革不断推进，核电定价机制逐渐市场化，公司市场化交易电量占比持续提升，在煤电电价回暖的预期下，公司核电业务收入有望增厚。此外，在成本端，随着国产化率的提升、施工和管理经验的积累，公司核电造价和运营成本均存在下行空间。 ❑ 能源转型背景下，风光迎来重大发展机遇，公司“核电+新能源”开发模式大有可为。根据“十四五”规划，到 2030 年，非化石能源消费占比达到 25%左右，风电和太阳能发电总装机量达到 12 亿千瓦以上，风光迎来重大发展机遇。在平价上网时代，风电机组规模化、大型化建设的趋势将推动降本增效；随着硅料价格进入下行通道，多晶硅产能逐渐释放，光伏装机成本也将进一步下降。作为集团内部唯一的新能源上市平台，公司独占集团优质风光资源，2025 年底风光装机量将达到 3300 万千瓦。此外，公司积极开展“核电+新能源”开发模式，有望提高能源综合利用水平。 ❑ 盈利预测和估值：我们预计公司 2023-2024 年归母净利润分别为 99.5、112.4亿元，同比增长 10.4%、13.0%；当前股价对应 PE 分别为 13.5x、12.0x，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 ❑ 风险提示：核电机组安全稳定运行风险、新能源项目建设和补贴落地不及预期、电价下行风险等。 财务数据与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 62367 71286 75013 83473 92049 同比增长 19% 14% 5% 11% 10% 营业利润(百万元) 16475 19645 20945 23686 26520 同比增长 25% 19% 7% 13% 12% 归母净利润(百万元) 8038 9010 9946 11239 12583 同比增长 34% 12% 10% 13% 12% 每股收益(元) 0.43 0.48 0.53 0.60 0.67 PE 17.0 15.1 13.5 12.0 10.7 PB 1.8 1.5 1.4 1.3 1.2 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（万股） 1886988 已上市流通股（万股） 1886988 总市值（亿元） 1344 流通市值（亿元） 1344 每股净资产（MRQ） 4.9 ROE（TTM） 10.0 资产负债率 67.9% 主要股东 中国核工业集团有限公司 主要股东持股比例 59.31% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 7 18 3 相对表现 10 9 -1 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《智慧能源系列专题报告（三）：中特估值体系视角下，关注成长型电力央企价值重塑机会》2023-04-12 2、《智慧能源系列专题报告（二）火转绿篇：“煤炭+硅料”成本双优化，“火转绿”标的确定性增强》2023-03-28 3、《智慧能源系列专题报告（一）算力篇：从 ChatGPT 看算力增长对电力行业的影响》2023-03-22 宋盈盈 S1090520080001 songyingying@cmschina.com.cn -20-1001020May/22Aug/22Dec/22Apr/23(%)中国核电沪深300中国核电（601985.SH） 仅供内部参考，请勿外传 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、 稀缺资产铸就核电寡头，新能源注入全新动能 .................................................................................................... 6 1、 国资背景深厚，“核电+新能源”双轮驱动 ............................................................................................................. 6 2、 主营业务增长稳健，新能源业务收入快速提升 ................................................................................................... 9 二、 核电：护城河宽广，“双碳”目标下盈利修复确定性高 ........................................................................................ 11 1、 从追赶到超越，中国核电进入安全高效发展阶段 .............................................................................................. 11 2、 供电稳定+碳排放极低，核电护城河宽广 .......................................................................................................... 13 3、 政策频出加快核准，量价齐升打开盈利空间 ..................................................................................................... 16 三、 风光：能源转型带来重大发展机遇，成本下行利好装机 ...........................................