份额持续扩张，一季度稳健开局

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 老板电器（002508） 证券研究报告 2023 年 04 月 27 日 投资评级 行业 家用电器/厨卫电器 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 26.42 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 949.02 流通 A 股股本(百万股) 936.97 A 股总市值(百万元) 25,073.22 流通 A 股市值(百万元) 24,754.77 每股净资产(元) 10.67 资产负债率(%) 31.16 一年内最高/最低(元) 36.48/20.30 作者 孙谦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 宗艳 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522070002 zongyan@tfzq.com 赵嘉宁 联系人 zhaojianing@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《老板电器-季报点评:营收逆势增长，业绩符合预期》 2022-10-25 2 《老板电器-半年报点评:疫情无碍份额扩张，新品类延续高增》 2022-08-27 3 《老板电器-年报点评报告:厨电龙头地 位 夯 实 ， Q1 营 收 稳 步 增 长 》 2022-04-21 股价走势 份额持续扩张，一季度稳健开局 事件：公司发布 22 年年报及 23 年一季报，22 年公司实现营业收入 102.7亿元，同比+1.22%；归母净利润 15.7 亿元，同比+18.07%；扣非归母净利润 14.8 亿元，同比+15.84%。其中，22Q4 公司实现营业收入 30.3 亿元，同比-1.38%；归母净利润 3.4 亿元，同比+3252.61%；扣非归母净利润 3.5 亿元，同比+2553.10%。23Q1 公司实现营业收入 21.8 亿元，同比+4.37%；归母净利润 3.9 亿元，同比+5.72%；扣非归母净利润 3.4 亿元，同比+1.76%。利润分配方面，拟向全体股东每 10 股派发现金红利 5 元（含税），合计分配 4.7 亿元，占公司 22 年归母净利润的 30%。 全年营收逆势增长，新品类延续高增。22 年地产行业下行拖累厨电市场整体需求，据奥维推总数据厨大电零售额规模同比-9.6%，但公司营收端逆势增长 1.2%，品牌份额实现进一步扩张。1）分品类看，公司 22 年油烟机收入 YoY-1%/占比 47%，燃气灶 YoY+1%/占比 24%，一体机 YoY+14%/占比 7%，洗碗机 YoY+32%/占比 6%，集成灶 YoY+18%/占比 4%。2）分渠道看，公司22 年代销 YoY-20%/占比 24%，经销 YoY-21%/占比 3%，直营 YoY+16%/占比 53%，工程渠道 YoY+4%/占比 20%。 受益成本下行毛利优化，业绩企稳修复。公司 22Q4/23Q1 毛利率为48.5%/54.8%，同比+4.7/+2.2pcts，我们预计主要受益于大宗价格同比下行、新品迭代带动毛利优化。费用端，公司 22Q4 销售/管理/研发/财务费用率分别为 23.0%/4.5%/4.3%/-1.1%，分别同比+9.6/+0.5/-0.1/-0.3pct；23Q1 销售 / 管 理/ 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别为 30.9%/4.2%/3.1%/-1.6% ， 分别 同 比+1.9/+0.2/-0.1/-0.1pct。此外，22 年公司应收款项单项计提坏账准备合计2.6 亿元，对当期业绩造成冲击，剔除坏账计提影响后公司 22 年业绩约 18亿元。23Q1 归母净利率同比+0.2pct 至 17.9%，实现企稳回升。 公司发布 23 年股票期权激励计划(草案)，拟授予期权 552 万份，占当前公司总股本 9.5 亿股的 0.58%，行权价 22.51 元/份（4/25 收盘价 26.93 元），业绩考核目标为以 22 年收入为基数，23-25 年收入 CAGR 达 10%(目标值)、5%(触发值)。目标值对应23-25年收入113/124/137 亿元；触发值对应23-25年收入 108/113/119 亿元。 投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著，成长性品类洗碗机持续渗透+集成灶积极布局，中长来期看成长动能较为充足。我们看好公司优质出众的经营能力和稳健清晰的成长路径。预计公司23-25 年归母净利润 20.2/23.0/25.8 亿元（23-24 年前值 22.4/25.6 亿元，下调预期主要系考虑到集成灶、洗碗机等新品及大厨、名气品牌推广投入，对销售费用率有所上调），对应 PE 12.4x/10.9x/9.7x，维持“买入”评级。 风险提示： 产品销售不及预期；渠道网点开拓不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 10,147.71 10,271.50 11,524.62 12,690.92 14,036.15 增长率(%) 24.84 1.22 12.20 10.12 10.60 EBITDA(百万元) 2,676.39 2,277.53 2,316.38 2,639.70 2,961.83 净利润(百万元) 1,331.71 1,572.40 2,016.37 2,295.82 2,582.87 增长率(%) (19.81) 18.07 28.23 13.86 12.50 EPS(元/股) 1.40 1.66 2.12 2.42 2.72 市盈率(P/E) 18.83 15.95 12.43 10.92 9.71 市净率(P/B) 2.91 2.58 2.20 1.90 1.64 市销率(P/S) 2.47 2.44 2.18 1.98 1.79 EV/EBITDA 10.20 8.01 6.96 5.02 4.08 资料来源：wind，天风证券研究所 -27%-19%-11%-3%5%13%21%2022-042022-082022-122023-04老板电器沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件 公司发布 22 年年报及 23 年一季报，22 年公司实现营业收入 102.7 亿元，同比+1.22%；归母净利润 15.7 亿元，同比+18.07%；扣非归母净利润 14.8 亿元，同比+15.84%。其中，22Q4公司实现营业收入 30.3 亿元，同比-1.38%；归母净利润 3.4 亿元，同比+3252.61%；扣非归母净利润 3.5 亿元，同比+2553.10%。23Q1 公司实现营业收入 21.8 亿元，同比+4.37%；归母净利润 3.9 亿元，同比+5.72%；扣非归母净利润 3.4 亿元，同比+1.76%。 利润分配方面，拟向全体股东每 10 股派发现金红利 5 元（含税），合计分配 4.7 亿元，占公司 22 年归母净利润的 30%。 图 1：2