毛利率有所承压，看好23年业绩弹性

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 科顺股份（300737） 证券研究报告 2023 年 04 月 27 日 投资评级 行业 建筑材料/装修建材 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 11.24 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 1,180.88 流通 A 股股本(百万股) 897.83 A 股总市值(百万元) 13,273.08 流通 A 股市值(百万元) 10,091.57 每股净资产(元) 4.76 资产负债率(%) 56.72 一年内最高/最低(元) 14.69/9.16 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《科顺股份-公司点评:携手保利开展全面合作，开辟中长期成长新蓝海》 2022-11-01 2 《科顺股份-季报点评:Q3 收入/盈利仍承压，行业提质扩容助力中长期成长》 2022-10-26 3 《科顺股份-年报点评报告:22Q1 收入高 增 长 ， 市 占 率 有 望 持 续 提 升 》 2022-04-28 股价走势 毛利率有所承压，看好 23 年业绩弹性 22 年业绩承压，23 年有望逐步回暖 公司发布22年报&23年一季报，22FY实现营业收入76.61亿元，同比-1.42%，实现归母净利润 1.78 亿元，同比-73.51%，实现扣非归母净利润 0.43 亿元，同比-92.46%，原材料价格上涨导致毛利率显著下降。单季度来看，22Q4公司实现营收 17.04 亿元，同比-18.39%，归母净利润-0.9 亿元，同比亏损扩 大 ， 23Q1 营 收 / 归 母 净 利 润 分 别 为 18.66/0.58 亿 元 ， 同 比 分 别+7.59%/-41.37%，23 年以来收入端已有所改善。我们认为短期公司盈利能力或处于历史相对低位，考虑到防水新规落地后有望带动市场扩容并提高材料品质的要求，叠加沥青等主要原材料成本的逐步回落，继续看好公司中长期成长性。 业务结构持续多元，后续毛利率改善值得期待 22 年防水卷材/防水涂料/防水工程施工分别实现营收 43.4/16.8/13.2 亿元，同比分别-4.8%/-0.2%/-13.4%，毛利率分别为 18.8%/26.0%/21.8%，同比分别-13.9/+3.9/-1.2pct，22 年防水材料产销量分别为 4.57/4.74 亿平米，同比分别+4.6%/+3.9%，销售均价 12.7 元/平方米，同比下降 1 元左右，以华东地区沥青价格为例，23Q1 均价约 4000 元/吨，同比+7%，虽仍处于历史相对高位，但环比 22Q4 已下降 7.1%，若降价趋势延续，则我们预计后续毛利率有望环比改善。此外，22 年减隔震产品实现营收 2.6 亿元，子公司丰泽实现净利润 2362.2 万元。渠道方面，22 年经销商数量超 2500 家，经销收入占比达 50%，同时公司目标 23 年民建收入超 10 亿，在 C 端持续发力。 盈利能力明显下滑，现金流仍有改善空间 22 年公司综合毛利率为 21.2%，同比-7.3pct，期间费用率为 16.1%，同比+1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.7%/3.9%/4.5%/1.0%，同比分别+0.6/+0.2/+0.1/+0.4pct，22 年资产及信用减值损失合计 2.62 亿元，同比少损失 0.1 亿元，综合影响下净利率同比-6.3pct 至 2.3%。23Q1 公司毛利率 21.59%，较 22Q4 环比+1.8pct，盈利能力持续向好。22 年 CFO 净额+2.35 亿元，同比-3.76 亿元，收现比同比+10.76pct 至 99.13%，付现比同比+15.32pct 至 100.79%。 看好 23 年业绩弹性，维持“买入”评级 公司此前积极与保利合作，我们认为中长期有望依托国有资本在资金、渠道等方面优势持续提升公司核心竞争力，同时收购丰泽布局减隔震，也有望打造第二成长曲线。考虑到行业景气度较差，我们下调公司 23-24 年归母净利润至 7.0/9.0 亿元（23-24 年前值为 7.3/10.7 亿元），并新增预测 25年归母净利润 11.5 亿元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格回落幅度不及预期，地产链景气度下行超预期，业务结构调整进度不及预期。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,770.72 7,660.64 9,780.87 11,804.23 14,233.16 增长率(%) 24.57 (1.42) 27.68 20.69 20.58 EBITDA(百万元) 1,586.16 1,062.11 1,348.66 1,561.87 1,953.61 归属母公司净利润(百万元) 672.62 178.18 695.41 901.97 1,154.23 增长率(%) (24.45) (73.51) 290.27 29.70 27.97 EPS(元/股) 0.57 0.15 0.59 0.76 0.98 市盈率(P/E) 19.73 74.49 19.09 14.72 11.50 市净率(P/B) 2.67 2.36 2.12 1.86 1.60 市销率(P/S) 1.71 1.73 1.36 1.12 0.93 EV/EBITDA 11.11 13.42 9.46 7.96 6.16 资料来源：wind，天风证券研究所 -10%-3%4%11%18%25%32%2022-042022-082022-12科顺股份创业板指 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况数据 图 1：公司历年营收及同比增速 图 2：公司历年归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 42.5%39.4%51.2%11.7%14.2%8.7%0.3%7.6%-10%0%10%20%30%40%50%60%01020304050607080902016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 23Q1营业总收入（亿元）YOY（%）31.0%41.4%33.5%30.7%12.5%6.1%-73.5%-41.4%-100%-50%0%50%100%150%200%02468102016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 23Q1归母净利润（亿元）YOY（%） 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元)