传智教育(003032)22年收入8亿增20.9%，扩张布局蓄力复苏

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/旅游服务业 证券研究报告 传智教育（003032）公司年报点评 2023 年 04 月 20 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 04 月 19 日收盘价（元） 15.46 52 周股价波动（元） 11.27-20.83 总股本/流通 A 股（百万股） 402/174 总市值/流通市值（百万元） 6222/2691 相关研究 [Table_ReportInfo] 《实力+口碑铸就 IT 培训黑马，员工持股激发内生动力》2022.11.09 市场表现 [Table_QuoteInfo] -27.30%-17.30%-7.30%2.70%12.70%22.70%2022/4 2022/7 2022/10 2023/1传智教育海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -9.6 -14.7 -3.4 相对涨幅（%） -13.8 -17.0 -2.7 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:汪立亭 Tel:(021)23219399 Email:wanglt@haitong.com 证书:S0850511040005 分析师:许樱之 Tel:(755)82900465 Email:xyz11630@haitong.com 证书:S0850517050001 22 年收入 8 亿增 20.9%，扩张布局蓄力复苏 [Table_Summary] 投资要点：  公司 4 月 18 日发布 2022 年报。①2022：公司实现收入 8.0 亿元，同比增长20.9%；毛利率 57.7%，同比增长 8.9pct；归母净利润 1.8 亿元，同比增长135.3%，较 19 年增长 0.3%。②4Q22：公司收入 1.8 亿元，同比增长 3.5%；毛利率 49%，同比增长 0.3pct，归母净利润 1510 万，同比增长 13.7%。  2022 年线上与线下短训业务毛利率 8.9%同比+9.5pct。①线上/下短训：2022年收入 7.7 亿元，同比增长 23.8%，占总收入的 95.9%；毛利率 58.9%，同比增长 9.5pct，2H22 收入 4 亿元，同比增长 17.6%，毛利率 57.5%，同比增长 5.6pct，我们判断主因公司线下招生恢复，带动收入和效率提升。2022年末公司合同负债 1.8 亿元，同比增长 0.9%，相当于 19 年底预收款项的82.1%，我们判断，2-3Q23 公司培训业务有望持续复苏。②非学历高等教育：2022 年公司非学历高等教育业务收入 1931 万元，同比下降 34.4%。③学历中等职业教育：2022 年公司学历中等职业教育业务收入 155 万元。  4Q22 期间费用率同比下降 4.7pct。①4Q22：公司期间费用率 37.87%，同比下降 4.7pct。销售、管理、研发、财务费用各 0.27 亿元、0.23 亿元、0.17亿元、0.02 亿元，费用率各为 14.8%、12.7%、9.2%、1.1%，同比各-1.8pct、-0.4pct、-2.4pct、0.0pct。②2022：公司期间费用率 35.8%，同比下降 5.2pct。销售、管理、研发、财务费用各 1.24 亿元、0.86 亿元、0.67 亿元、0.11 亿元，费用率各为 15.5%、10.7%、8.3%、1.3%，同比各-0.2pct、-1.1pct、-3.0pct、-0.8pct。我们判断公司费用率改善主因收入持续恢复。  教研实力突出，持续扩张业务布局。①教研实力突出：公司编著的 8 本教材入选“十三五”职业教育国家规划教材书目，6 本入选“十四五”职业教育江苏省规划教材。截止 2022 年年末，公司已自主出版数字化人才培训教材 134 本，与 2400 余所高校达成课程内容及教学支持合作。②持续扩张规模：公司计划进一步开拓新的教学场地、扩大招生规模，同时加大在线教育投入、严控教学质量、强化广告宣传，提升知名度。③职业教育：1M23 公司全资子公司大同好学申请举办的大同互联网职业技术学院获批同意组织实施。  盈利预测及估值：我们认为，公司业务有望随疫情修复和规模扩张而持续增长，预计公司 2023-25 年收入分别为 9.63、11.60、13.29 亿元，分别同比增长 20.0%、20.4%、14.6%，归母净利润分别为 2.22、2.83、3.48 亿元，同比增长 23.0%、27.3%、22.9%。我们判断，在国家数字化转型进程的大背景下，数字化人才培训需求有望持续保持高热度，公司有望借出色教研能力和口碑取得优秀的经营表现。参考可比公司，给予公司 23 年 35-40 倍 PE，对应合理价值区间为 19.34-22.10 元/股，给予“优于大市”评级。  风险提示：竞争加剧风险，IT 行业人才需求减弱风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 664 803 963 1160 1329 (+/-)YoY(%) 3.8% 20.9% 20.0% 20.4% 14.6% 净利润（百万元） 77 181 222 283 348 (+/-)YoY(%) 18.1% 135.3% 23.0% 27.3% 22.9% 全面摊薄 EPS(元) 0.19 0.45 0.55 0.70 0.86 毛利率(%) 48.8% 57.7% 57.5% 57.5% 57.5% 净资产收益率(%) 6.3% 13.5% 14.2% 15.4% 16.0% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃传智教育（003032）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图1 公司收入结构及毛利率 资料来源：Wind，海通证券研究所 图2 公司合同负债/预收账款变动趋势 资料来源：Wind，海通证券研究所 表 1 传智教育可比公司估值表 中公教育（2023） 新东方（FY2024） 平均 PE（倍） 52.32 21.41 36.87 资料来源：Wind，Bloomberg，海通证券研究所 注：因原可比公司美吉姆无一致预期，补充中公教育作为可比公司；新东方财年截止日为 5 月 31 日，故选择新东方 2024 财年一致预期作为公司 2023 年估值水平的参考；中公教育、新东方 PE 分别对应 4 月 19 日 A 股、4 月 18 日美股收盘价。 公司研究〃传智教育（003032）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 [Table_Forecast