固收货币政策专题：央行为什么不提“充分满足金融机构需求”？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 央行为什么不提“充分满足金融机构需求”？ 证券研究报告 2023 年 04 月 18 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平 联系人 suixiuping@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：正元转 02，智慧校园建设 领 航 者 - 申 购 建 议 ： 积 极 参 与 》 2023-04-17 2 《固定收益：蓝晓科技，吸附分离材料与技术的行业龙头-申购建议：积极参与》 2023-04-17 3 《固定收益：隐债化解进度如何？-信 用 债 市 场 周 报 （ 2023-04-16 ）》 2023-04-16 固收货币政策专题 2022 年 8 月以来，央行连续 9 个月在 MLF 续作的同时强调“充分满足金融机构需求”，但 2023 年 4 月 17 日删掉了这一表述，原因何在？ 面对这一问题，市场会想到两种可能，一是社融信贷回落，金融机构流动性需求不足；或者央行态度转变，后续资金利率可能进一步向上收敛，甚至货币政策基调发生转变。 首先，直观对比历史，央行是否提到“充分满足”，与社融信贷走势和资金利率并无直接关联。 进一步来看，4 月社融信贷走势显著走弱的可能性不大，金融机构中长期资金需求可能依旧不低。毕竟一季度央行例会删去了“三重压力”，对经济形势评价更加乐观；且 4 月初票据利率回落符合季节性，近期已经企稳；叠加商品房销售走势，经济和信用修复趋势可能延续。 复盘历史，我们更应关注“充分满足”背后的信号意义。 在历次央行提及“充分满足”的初期，通常伴随的是中期流动性回笼，而非超额续作 MLF/TMLF，在此期间，央行释放的是货币政策并未转向紧缩的信号。例如 2020 年 6 月、2021 年 8 月和 2022 年 8 月。 期间如果有中断和重启，则是为了回应市场关切、稳定市场预期。例如 2020年 7 月不提“充分满足”，是要进一步调控信贷节奏、防止信贷投放显著高于经济复苏、抑制资金空转套利等；2020 年 8 月-10 月再提“充分满足”，是为了释放货币政策并未转向的信号，同时也要打消市场对总量型货币政策工具运用的预期；2020 年 12 月再提“充分满足”，是在永煤事件冲击背景下、稳定市场预期；2021 年 9-10 月不提“充分满足”，是要打消宽松预期；2021 年 11 月再提“充分满足”，则是释放货币政策并未收紧、流动性仍能保持合理充裕的信号。 最后，2022 年 1 月和 2021 年 12 月央行开始不提“充分满足”，所传递的信号则完全不同。其中 2022 年 1 月货币政策基调有所调整，且社融信贷走势开始回落；2021 年 12 月则是向市场传递央行并未大水漫灌，不会连续投放中长期流动性、引导资金利率过度下行的信号。 对于当下，我们认为可以参考 2021 年 12 月，一方面社融信贷可能仍处在修复进程中，另一方面降准刚刚落地，结合一季度央行例会，央行删去“逆周期调节”，更加强调“精准有力”，小幅超额续作意在释放货币政策总体就是稳健的信号。 对于债市，我们还是倾向于保守。货币宽松总量适度，经济和信用延续修复，仍需要注意资金利率中枢变化，由此带来机构行为和预期的调整。 风险提示：政策理解偏差，基本面误判，信用超预期下行 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. “充分满足金融机构需求”与资金利率和社融信贷是否有直接关系？ ............................. 3 2. 不提“充分满足”是否因为商业银行需求不足？ .................................................................. 4 3. “充分满足”的提法有什么实际意义？ ................................................................................... 5 4. 小结 ................................................................................................................................................. 8 图表目录 图 1：资金利率与央行提及“充分满足”不相关 ................................................................................ 3 图 2：社融信贷走势与央行提及“充分满足”不相关 ....................................................................... 3 图 3：4 月初票据利率通常季节性回落 .................................................................................................... 4 图 4：30 大中城市商品房销售面积（MA7）也企稳回升 ................................................................. 4 图 5：央行“充分满足”与中期流动性投放 .......................................................................................... 5 图 6：2020 年信贷需求较强，6 月打击资金套利以来票据持续同比少增.................................. 6 图 7：5 月以来资金收敛，永煤事件导致资金分层 ............................................................................. 6 图 8：未提及“充分满足”时，1Y MLF 续作后 CD 利率显著走高 ............................................... 6 图 9：2021 年 9-10 月央行明显加大逆回购规模 ................................................................................. 7 图 10：2021 年 9-10 月 MLF 续作后，1Y CD 利率亦有显著上行.................................................. 7 表 1：央行有关“充分满足金融机构需求”的具体表述...................................