瑞丰银行(601528)聚焦结构，拥抱成长，牢牢把握超跌后的黄金窗口期

上市公司 公司研究 /公司点评 证券研究报告 银行 2023 年 04 月 12 日 瑞丰银行 (601528) ——聚焦结构，拥抱成长，牢牢把握超跌后的黄金窗口期 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持） 近 1 个月以来瑞丰银行股价回调约 10%，我们重申，在经济复苏、小微景气修复之际，重视当前瑞丰银行配置价值和最好的时间窗口。瑞丰银行能获得长期估值溢价的四大内核：1）市场化的体制机制。决策灵活、激励到位、执行高效。2）实干兴行、年轻有为的管理层。管理层十分稳定，董事长在行 36 年且在各个业务部门均有任职经历，高管平均年龄仅 46.8 岁为上市农商行最低。3）资本出海，可预期的 ROE 稳步回升。让资本走出去、积极异地参股认购是瑞丰银行打开区域布局空间的主动作为，全年将继续释放主动参股信号。4）在藏富于民的区域上坚持做契合战略且方向明确的事。以大零售和数字化战略构建本土长期护城河，持续深化社区模式，把瑞丰银行小微业务能力的长板发挥到最长。 ⚫ 量高增、结构更重要，小微景气修复势起：2023 年经济复苏是预期内的，结合调研情况和 3 月金融数据，不难判断小微企业（尤其是民营经济活跃的江浙）需求改善箭在弦上，务必重视瑞丰银行实体需求向好驱动信贷结构的优化。1）量更快增长，信贷高景气。高频跟踪反馈，预计 1Q23 新增贷款超 60 亿，同比多增约 20 亿，对应估算 1Q23 贷款同比增速超 22%；2）结构上更聚焦小微，3 月趋势更加明朗。1Q23 新增零售贷款中近 8 成由个人经营贷贡献；小微企业（户均 1000 万元以下）及个人经营性贷款增量近 50 亿（占2023 年上半年计划新增约 6 成）。 ⚫ 高效运用资本加杠杆，提升 ROE 更是必然：让资本走出去是管理层果敢、睿智的战略选择，更是瑞丰银行“人无我有”的加杠杆优势：1）4Q22 核心一级资本充足率超 14%，厚实的资本为参股加杠杆提供必要条件；2）省内农商行质地优良，约 3 成非上市农商行平均 ROE 超 12%；3）更加开放、灵活的区域监管环境。我们相信参股认购永康农商行只是第一步，但资本出海绝不会止步于此。结合我们对浙江省内农商行标的池的全梳理，年内极大概率将继续释放主动参股信号（高拨备、高 ROE 的省内农商行均是潜在质优标的，多集中在温州、台州和金华等地）。 ⚫ 降不良、提拨备、业绩向上趋势十分明确：1）4Q22 不良率改善明显，季度环比下降 7bps，2023 年将持续夯实资产质量。预计 2023 年不良率降至 1%以下、拨备覆盖率较 2022 年提升约 60 个百分点；2）预计 2023 年营收实现两位数增长，趋势上判断营收、业绩增速逐季向上。需要注意的是，在 1Q23 上市银行营收全面承压背景下，我们预计瑞丰银行营收将实现大个位数的同比增长，增速水平处于上市银行前列。 ⚫ 投资分析意见：长期可成长、短期有弹性的稀缺优质标的，坚定看好，维持首推。无论是藏富于民的浙江区域环境、还是灵活高效的管理体制、又或者是真正有想法、干业务、年轻化的管理层，都是能看长、能拿长瑞丰银行的内核所在。当前小微景气复苏是近在咫尺的必然趋势，营收逐季向上的确定性同样是加持条件。近期存量资金博弈导致瑞丰股价回调，估值洼地已然明显（近 1 个月股价回调约 10%，23 年仅 0.65 倍 PB），目标估值 1 倍PB，重点提示加仓黄金时机。上调拨备覆盖率和信用成本，下调盈利增速预测，预计2023-25 年归母利润同比增速分别为 20.3%、21.2%、21.7%（原预测 23.1%、24.2%、25.4%），维持“买入”评级和行业首推组合。 ⚫ 风险提示：经济复苏显著低于预期，需求修复节奏滞后；中小企业等薄弱客群不良滞后风险；出口表现低迷，外向型经济区域实体需求不及预期。 市场数据： 2023 年 04 月 12 日 收盘价（元） 7.15 一年内最高/最低（元） 9.97/5.93 市净率 0.7 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 4339 上证指数/深证成指 3327.18/11883.51 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2022 年 12 月 31 日 每股净资产（元） 9.88 资产负债率% 90.49 总股本/流通 A 股(百万) 1509/607 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 证券分析师 郑庆明 A0230519090001 zhengqm@swsresearch.com 林颖颖 A0230522070004 linyy@swsresearch.com 冯思远 A0230522090005 fengsy@swsresearch.com 联系人 林颖颖 (8621)23297818× linyy@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 3,310 3,525 3,912 4,462 5,167 同比增长率（%） 10.0 6.5 11.0 14.1 15.8 归母净利润（百万元） 1,271 1,528 1,837 2,227 2,710 同比增长率（%） 15.1 20.2 20.3 21.2 21.7 每股收益（元/股） 0.84 1.01 0.94 1.14 1.38 ROE（%） 10.3 10.7 11.7 12.7 13.8 市盈率 . . . . . 市净率 0.80 0.72 0.65 0.59 0.52 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 04-1305-1306-1307-1308-1309-1310-1311-1312-1301-1302-1303-13-60%-40%-20%0%20%（收益率）瑞丰银行沪深300指数 公司点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共6页 简单金融 成就梦想 表 1：2022 年贷款同比增速超 20%，2023 年小微企业需求改善箭在弦上，高频跟踪反馈，1Q23 瑞丰银行新增贷款超 60 亿，同比多增约 20 亿 资料来源：公司财报，申万宏源研究 图 1：柯桥、越城、义乌等地经济活跃，2023 年信贷增速有望保持高位 图 2：柯桥以外贷款占比稳步提升，异地贡献成信贷扩张新增长极 资料来源：公司财报，申万宏源研究 资料来源：公司财报，申万宏源研究 图 3：不良加速改善、拨备稳步夯实，资产质量逐步迈向行业第一梯队 资料来源：公司财报，申万宏源研究 增量-亿元20172018201920201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22对公52(51)(4)3411(7)4020543零售70571111151794211(3)票据贴现(78)580(21)1(9)(0)17(8)39总贷款45