宏观经济研究：信贷持续超预期，但产出效应递减

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究*动态点评 2023 年 04 月 12 日 宏观经济研究 信贷持续超预期，但产出效应递减 结论：3 月份金融数据显示居民贷款初步回升，存款定期化趋势稍有缓解，但企业信贷仍是社融的主要支撑，信用扩张效果不佳，商品房销售趋势持续性还需观察。这背后反映的逻辑是投资强，但消费需求修复尚不全面，复苏力度或仍不够。3 月 PPI 降幅持续扩大，CPI 也持续下滑，可谓“通缩未走”，仍需“抗击通缩"。CPI 对货币政策不存在掣肘，我们提示关注降息等宽松货币政策出台。 数据：3月份新增人民币贷款 38900 亿元，前值 18100 亿元，去年同期 31300亿；3 月份社会融资规模存量同比 10.0%，前值 9.9%。3 月新增社融 53800亿元，前值 31560 亿元，去年同期 46565 亿元；3 月份 M1 同比 5.1%，前值 5.8%；M2 同比 12.7%，前值 12.9% 要点： 3 月 M1 同比仍在回落，与 PMI 回落、通胀走低、汽车销售较弱等共同指向国内经济修复尚不全面。M2 同比也小幅回落，(M2-M1)/M1 表征的存款定期化趋势初步缓解。 3 月份新增社融依然好于往年同期。从分项上看，主要贡献依然是新增信贷，而政府债券、企业直接融资均走弱。全面注册制虽已经实施，但融资结构上并未明显改善。市场决定的融资需求仍在收缩，政府决定的融资需求产出效果 在下降，这一结构性问题亟待改革。 对于信贷， 3 月份居民贷款初步回暖，与企业中长期贷款共同拉动新增人民币贷款走强。3 月份新增居民中长期贷款回升力度超出季节性，与 3 月份较高的地产成交回暖相互印证。我们提示尽管年初地产修复速度快于市场预期，但全年地产可能仍在调整期。4 月 2 日-8 日，30 大中城市商品房日均成交面积 33.5 万平方米，环比上周-49%，下滑幅度明显大于往年同期，从这个角度 看，地产成交和后续居民信贷能否持续回升也有待观察。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。 作者 分析师 蒋 飞 执业证书编号：S1070521080001 邮箱：jiangfei@cgws.com 分析师 李 相龙 执业证书编号：S1070522040001 邮箱：lxlong@cgws.com 联系人 仝 垚炜 执业证书编号：S1070122040023 邮箱：tongyaowei@cgws.com 联系人 贺 昕煜 执业证书编号：S1070122050027 邮箱：hexinyu@cgws.com 相关研究 1、《 供 给侧改 革促 进煤 炭企 业高质 量发 展》2023-04-11 2、《通缩压力加大，降息可期》2023-04-11 3、《地产销售降温，降息预期又起》2023-04-10 宏观经济研究*动态点评 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. M1 增速仍在下滑，信贷刺激作用下降 .............................................................................................................. 3 2.社融增速回升，结构问题亟待解决 ..................................................................................................................... 4 3.居民信贷初步回暖，地产销售趋势仍需关注 ....................................................................................................... 6 风险提示 .............................................................................................................................................................. 7 图表目录 图表 1： M1 与 PMI 一致...................................................................................................................................... 3 图表 2： M1 回落，3 月乘用车零售较弱............................................................................................................... 3 图表 3： 存款定期化稍有缓解 .............................................................................................................................. 3 图表 4： 存贷款增速均在上升 .............................................................................................................................. 3 图表 5： 新增社融季节性回升且高于往年同期 ..................................................................................................... 4 图表 6： 社融增速小幅回升 ................................................................................................................................. 4 图表 7： 当月社融结构 ........................................................................................................................................ 4 图表 8： 政府债发行节奏靠前 .............................................................................................................................. 5 图表 9： 直接融资占比不高 ..