碧桂园(2007.HK)行稳致远，未来可期

港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 碧桂园（02007） 证券研究报告 2023 年 04 月 11 日 投资评级 行业 地产建筑业/地产 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 2.34 港元 目标价格 港元 基本数据 港股总股本(百万股) 27,637.84 港股总市值(百万港元) 64,672.55 每股净资产(港元) 8.28 资产负债率(%) 82.25 一年内最高/最低(港元) 6.62/1.00 作者 刘清海 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523010003 liuqinghai@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《碧桂园-公司点评:笃行不怠，跨越低 谷 ——2022 年 中 期 业 绩 点 评 》 2022-09-03 2 《碧桂园-公司点评:行稳致远，进而有为 ——2021 业绩点评》 2022-04-01 3 《碧桂园-公司点评:碧桂园与招行强强 联 手 ， 龙 头 地 位 日 益 稳 固 》 2022-03-07 股价走势 行稳致远，未来可期 事件：公司发布 2022 年年报，公司全年实现营业收入 4303.7 亿元，同比下降 17.7%；剔除公允价值变动的核心净利润 26.1 亿元,同比下降 90.3%；归母净利润-60.52 亿元；基本每股收益-0.26 元/股。 业绩受市场环境影响下滑，未来或将接触历史底部反弹。2022 年公司营业收入 4303.7 亿元，同比下降 17.7%，其中房地产开发收入 4172.96 亿元，同比下降 17.77%，建筑业务75.68 亿元，同比下降 19.14%；实现毛利润 328.8 亿元,同比下降 64.56%。公司收入和利润下行的主要源于 1）22 年房地产行业整体低迷，部分低毛利项目结转致使业务结转毛利率下降；2）由于市场下行，公司对于资产尤其是物业项目的减值计提增加；3）受疫情影响延缓了项目的结算进度；4）外汇波动造成预期汇兑淨损失所致。预期未来随疫情好转、市场复苏，公司业绩有望接触历史底部回升。 销售业绩承压，土储结构平衡。销售端，公司 2022 年实现权益销售面积 4450 万平方米，同比下降 32.99%；权益销售额 3574.7 亿元，同比下降 35.94%，虽有较大幅度下滑，但全口径金额仍居行业第一，降幅低于百强房企 41.6%的平均降幅；总体去化率达 65%。土储端，截止 2022 年末，公司土储权益可售货值 9555 亿元，潜在权益可售货值 2528 亿元，按城市能级划分，一二线城市占 39%，三四线城市占 61%。公司目标在未来增强一二线城市投资占比，改善土储结构。 融资支持示范性房企，资产负债表逐步修复。债务端，公司严格控制借贷规模，有息负债总额 2713.1 亿元，较去年同期下降 14.7%；可动用现金余额 1475.5 亿元，在地产市场遇冷环境下保证了 2022 年内所有到期债券的刚性兑付。融资端，公司被监管机构选为首批“示范房企”，22 年累计发行各类直接融资产品近百亿元，已获得工商银行、农业银行等超十家银行逾 3000 亿元的意向性授信支持。自 2019 年至今，公司境内综合融资成本累计下降 119个基点。截至 22 年底，公司剔除预收账款的资产负债率 69.4%，首次降至 70%以下；净负债率 40%，较去年同期下降 5.4pct，为十年以来的最低值，资产负债表持续修复。 科技建造和代管代建两翼并发。公司将科技建造和代管代建作为一体两翼战略的重要组成部分。科技建造端：2022 年 6 月将建筑子公司与原博智林旗下总包单位整合，成立科技建筑集团，打造智慧建筑体系。目前公司已有 33 款投入商业运用，覆盖 30 个省超 600 个项目，累计施工面积超 1000 万平方米。通过科技赋能，公司未来在地产行业的核心竞争力有望进一步提升。代管代建端：公司 2022 年新获取 5 个项目，目前累计承接项目 152 个，累计在管面积 1271 万平方米，将轻资产业务也作为未来发展的重点。 投资建议：公司作为头部房企，业绩虽受行业环境影响，但销售端仍处于行业领先地位；土地储备存量充足、结构优化；资产负债表得到修复，债务结构不断优化；同时公司以一体两翼发展战略，支持未来发展。基于 2022 年公司利润降幅较大，我们预测公司 23-25 年归母净利润分别为 82.12 亿元、91.31 亿元、105.92 亿元（23-24 年原值：130.04 亿元、124.58亿元），对应 EPS 分别为 0.30 元/股、0.33 元/股、0.38 元/股，对应 PE 分别为 6.87X、6.18X、5.32X，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动不及预期、房屋销售不及预期、宏观经济不及预期 资料来源：wind、天风证券研究所 -84%-72%-60%-48%-36%-24%-12%0%2022-042022-082022-122023-04碧桂园地产建筑业财务数据与估值202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)523,064.00430,371.00446,725.10452,532.52462,035.71增长率(%)13.01-17.723.801.302.10E B I T D A（百万元）69,095.275,519.1925,308.0929,972.4234,422.25归母净利润（百万元）26,797.00-6,052.008,212.139,131.3310,591.57增长率(%)-23.49-122.58235.6911.1915.99E P S（元/ 股）1.16-0.220.300.330.38市盈率（P/E)1.76-9.326.876.185.32 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1：营业收入及同比增速 图 2：归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 3：毛利率及归母净利率 图 4：销售、管理、财务费用率 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 5：投资净收益 图 6：少数股东损益占比 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-12（亿元）营业总收入同比增速(右轴)-150%-100%-50%0%50%100%150%-10001002003004005002011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-12（亿元）归母净利润同比增