钢结构行业半年报汇总分析：制造业景气、EPC模式日渐成熟共推行业高增长

行业报告 | 行业专题研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建筑装饰证券研究报告 2018 年 09 月 11 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 唐笑 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517030004 tangx@tfzq.com 岳恒宇 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517040005 yuehengyu@tfzq.com 陈航杰 联系人 chenhangjie@tfzq.com 肖文劲 联系人 xiaowenjin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《建筑装饰-行业专题研究:行业上半年订单汇总分析：基建新签增速普遍下滑，政策转向下订单增速有望回升》 2018-08-21 2 《建筑装饰-行业专题研究:景气度进一步提升，探索发展新模式——钢结构行业年报及一季报综述》 2018-05-13 行业走势图 制造业景气、EPC 模式日渐成熟共推行业高增长——钢结构行业半年报汇总分析 制造业景气、EPC 模式日渐成熟共推板块营收高增长；装配式钢结构住宅加速推广或是潜在增长点 受益制造业景气及 EPC 模式日渐成熟，钢结构板块景气度进一步提升，2018H1 实现营收增速 31.48%，较 2017H1 增速提升 12.01 个百分点；全行业公司均实现营收正增长，东南网架、精工钢构、鸿路钢构、森特股份增速更是超 20%。2018H1 新开工同比增速创阶段性高点叠加 2017 及 2018H1 充沛的新签订单，保证了行业 2018年全年营收大概率将继续高速增长。随着《装配式建筑评价标准》正式实施、部分地区质检部门对于预制 PC 监管政策的收紧，可能为装配式钢结构住宅的推广提供了良好的发展机遇，钢结构行业增速有望创新高。 整体毛利率略上行；技术授权业务大幅增强盈利能力但竞争有所加剧 钢结构板块 2018H1 毛利率为 16.09%，同比小幅上升 0.40 个百分点，较 2017 年全年下降 0.58 个百分点。钢构件的设计、加工难度是影响钢结构业务毛利率的重要影响因素，从事金属维护系统的森特股份钢结构业务毛利率显著高于同行。受报价模式所限，钢结构业务毛利率与钢材价格呈显著负相关。2018 年下半年钢材环保限产压力依然较大，钢材价格可能持续高企，我们认为钢结构业务毛利率或继续处于低位。技术授权业务大幅改善了钢结构行业盈利能力，但竞争加剧，未来竞争点或在于技术的先进性和后续服务的完备性。同时，各公司对利润的关注点或从前期的技术授权费转移至后期的技术使用费，因而在选择合作伙伴方面将更加谨慎。 期间费用率有所下降；探索业务新模式净利率有望提升 钢结构板块 2018H1 期间费用率、销售费用率、财务费用率分别为 9.45%、1.32%、1.68%，同比分别下降 0.56、0.37、0.25 个百分点；管理费用率为 6.45%，同比略增0.06 个百分点。板块净利率 2018H1 同比略下降 0.11 个百分点至 5.38%。随着精工钢构、东南网架由分包商向总包商转型；鸿路钢构、富煌钢构与各地政府合作，通过政府财政保障自身业绩；杭萧钢构进一步深耕技术授权模式，各上市公司持续探索最适合国内环境的发展模式，经营效率或将提升。 资产负债率略有上升，下半年资金面宽松下或回落 钢结构板块 2018H1 资产负债率略微上升 0.12 个百分点至 59.30%，主要是上半年资金面较紧，公司垫资有所上升。东南网架、精工钢构资产负债率同比分别下降 11.94、2.85 个百分点，主要原因是东南网架于 2017 年下半年、精工钢构于 2018 年上半年完成的定增大幅降低了公司资产负债率。随着下半年从去杠杆至稳杠杆，资金面逐渐宽松，我们认为行业经营性现金流或将进一步好转，带动资产负债率的下行。 投资建议：制造业景气、EPC 模式日渐成熟共同推动钢结构板块景气度进一步上行；政策利好下，装配式钢结构住宅加速推广或是潜在增长点；钢材价格高企使传统钢结构业务毛利率有所回落，但下行空间有限，有望企稳；各公司积极探索发展新模式，经营效率提升有望；资产负债率略有上升，总体可控，下半年资金面宽松下或回落。由此我们维持“强于大市”评级。重点关注东南网架（钢结构加工设备全国领先、具备装配式钢结构建筑系统化集成体系）、精工钢构（钢结构施工总承包企业、专利授权模式或放量）等风险收益比较高的行业龙头。 风险提示：固定资产投资加速下行，项目推进不达预期，钢材价格超预期上涨带来的毛利率快速下行的风险。 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2018-09-07 评级 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 002135.SZ 东南网架 5.27 买入 0.10 0.18 0.27 0.37 52.70 29.28 19.52 14.24 600496.SH 精工钢构 2.97 买入 0.03 0.13 0.18 0.23 99.00 22.85 16.50 12.91 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -33%-26%-19%-12%-5%2%9%2017-092018-012018-05建筑装饰 沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 制造业景气、EPC 模式日渐成熟共推板块营收高增长 ......................................................... 42. 整体毛利率略上行；技术授权业务大幅增强盈利能力但竞争有所加剧 ............................ 53. 期间费用率下降，规模效应是主因 ........................................................................................... 74. 探索新模式，净利率有望提升 ................................................................................................... 85. 资产负债率保持稳定；资金面宽松之下经营性现金流或进一步好转 .............................. 106. 投资建议 ....................................................................................................................................... 127. 风险提示 ....................................................................................................................................... 12图表目录 图 1：2014