雍禾医疗(2279.HK)疫情承压22年营收同减35%，持续门店下沉拓展，植养固一体协同发展

港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 雍禾医疗（02279） 证券研究报告 2023 年 04 月 05 日 投资评级 行业 医疗保健业/医疗保健设备和服务 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 7.99 港元 目标价格 港元 基本数据 港股总股本(百万股) 527.08 港股总市值(百万港元) 4,211.37 每股净资产(港元) 3.38 资产负债率(%) 45.90 一年内最高/最低(港元) 14.68/6.31 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 杨松 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《雍禾医疗-公司点评:22H1 营收-28.98%疫情下承压，保持门店拓展计划，长期打造“雍禾医疗”全产业链品牌矩阵》 2022-09-02 2 《雍禾医疗-公司点评:拟进行回购计划用于股权激励，提升人才团队重视程度 体 现 未 来 发 展 坚 定 信 心 》 2022-07-27 3 《雍禾医疗-公司点评:经调整后纯利yoy+32.8%，协同植发&医疗养固打造一 站式毛发医疗服务》 2022-03-26 股价走势 疫情承压 22 年营收同减 35%，持续门店下沉拓展，植养固一体协同发展 事件： 公司发布 2022 年报。22 年实现营业收入 14.13 亿元，yoy-34.85%；纯利-0.86亿元，yoy-171.44%。22 年纯利率为-6.08%，同减-11.6pct。其中，22H2 营收 6.65 亿元，yoy-40.33%，纯利-1.03 亿元，yoy-228.25%，纯利率-15.57%，环比减 17.93pct，同减 22.81pct。22 年疫情影响下，业绩阶段性承压。 点评： ■收入端：分业务看，①植发业务，2022 年营收 10.30 亿元，yoy-34.17%，占整体营收的 72.94%。植发业务收入下降主要因到店客流受到限制，22年公司到店客流减少约 40.0%，植发患者人数为 39,254 人，同减 32.9%，平均消费 26251 元，同减 1.5%。其中，接受三级服务中，普通/优质/雍享级的患者人数分别 6154/478/42 人，同减 88.6%/89.2%/83.4%，主要系部分客流转移至四级服务中，其接受业务主任/业务院长/雍享主任/雍享院长的人数分别为 23169/8394/835/182 人。②医疗养固业务，2022 年营收 3.63亿元，yoy-37.74%，占整体营收的 25.66%，基本持平。医疗养固业务收入下降亦主要因到店客流受到限制，到店患者人数及消费频次均有所下降。服务医疗养固患者人数为 63,257 人，yoy-39.9%；人均消费 5731 元，yoy+3.6%。复购率为 28.2%，同减 0.8pct。公司于 2022 年开始建立独立的史云逊医学健发中心，截至 22 年底在全国范围具有 9 家独立门店。 ■成本端：2022 年公司毛利润 8.73 亿元，yoy-44.77%。毛利率 61.76%，同减 11.09pct，主要系①受疫情影响，收入下降规模较大；②医生接诊制度实施后，产生门诊医生的人工成本；③公司仍处于扩店阶段，使用权资产折旧及装修摊销等固定成本较高。分业务看，植发业务/医疗养固业务/其他业务毛利率分别为 62.4%/61.8%/30.3%，分别同减 10.3/12.1/25.8pct。 ■费用端：2022 年期间费用率 70.12%，同增 6.48pct，其中，销售费用率54.27%，同增 4.81pct;管理费用率 18.23%，同增 6.81pct，研发费用率 1.31%，同增 0.66oct，财务费用率-3.69%，同減 5.80pct。 ■现金流：2022 年公司经营活动产生的现金流净额-1.09 亿元；截至 2022年末货币资金 5.65 亿元。 ■公司重点在二三线城市进行雍禾植发门店的下沉拓展，并开始设立独立的发之初女性植发门店，同时在广深地区扩大史云逊医学健发中心单店布局的规模。1）植发业务，公司预计 2023 年底门店数增至接近 85 家；2）医疗养固业务，持续推进史云逊产品设计及应用，推出械字号、特字号产品，持续进行单店拓展，公司预计将与植发业务加强协同助力营收高速增长；3）上海综合毛发医院已开业运营，公司预计北京院将于 23 年中完工并开始营业，实现向毛发市场拓展的重要一步。 投资建议： 公司占领植发行业高地，长期以来将传统植发与现代经营融为一体，坚持诚信透明、持续优化服务、加深产学研融合，持续深化植养固一体化建设。公司以一站式毛发医疗服务的全球领导者为愿景不断创造价值。22 年疫情对公司经营影响较大，考虑单店收入修复尚需时日，且公司仍处于扩店阶段，将产生较高固定成本，调整 23-24 年净利润为 1.5/2.6 亿元（前值为1.7/2.5 亿元），对应 PE25/14X，维持“买入”评级。 风险提示：新技术替代风险、产品注册风险、行业竞争加剧风险 -54%-44%-34%-24%-14%-4%6%2022-042022-082022-12雍禾医疗医疗保健业 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司发布 2022 年报。22 年实现营收 14.13 亿元，yoy-34.85%；纯利-0.86 亿元，yoy-171.44%。 22 年纯利率为-6.08%，同减-11.6pct。其中，22H2 营收 6.65 亿元，yoy-40.33%，纯利-1.03亿元，yoy-228.25%，纯利率-15.57%，环比减 17.93pct，同减 22.81pct。22 年疫情影响下，业绩阶段性承压。 图 1：2018-2022 年营业收入情况 图 2：2018-2022 年净利润情况 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 2. 点评 收入端，分业务看， ① 植发业务，2022 年营收 10.30 亿元，yoy-34.17%，占整体营收的 72.94%。植发业务收入下降主要因到店客流受到限制，22 年公司到店客流减少约 40.0%，植发患者人数为39,254 人，同减 32.9%，平均消费 26251 元，同减 1.5%。其中，接受三级服务中，普通/优质/雍享级的患者人数分别 6154/478/42 人，同减 88.6%/89.2%/83.4%，主要系部分客流转移至四级服务中，其接受业务主任/业务院长/雍享主任/雍享院长的人数分别为 23169/8394/835/182 人。 ② 医疗养固业务，2022 年营收 3.63 亿元，yoy-37.74%，占整体营收的 25.66%，基本持平。医疗养固业务收入下降亦主要因到店客流受到限制，到店患者人数及消费频次均有所下降。服务医疗养固患者人数为 63,257 人，yoy-39.9%；