变速器业务困境反转在即，储能新业务放量可期！

公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 万里扬（002434） 证券研究报告 2023 年 04 月 04 日 投资评级 行业 汽车/汽车零部件 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 9.18 元 目标价格 13.5 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 1,312.60 流通 A 股股本(百万股) 1,311.54 A 股总市值(百万元) 12,049.67 流通 A 股市值(百万元) 12,039.94 每股净资产(元) 4.23 资产负债率(%) 44.61 一年内最高/最低(元) 11.88/5.65 作者 吴立 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 于特 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050003 yute@tfzq.com 卢雨婷 联系人 luyuting@tfzq.com 林毓鑫 联系人 linyuxin@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《万里扬-半年报点评:转型阵痛期短期承压，静待积极拥抱新能源涅槃而生》 2022-08-20 2 《万里扬-年报点评报告:轻装上阵，传 统 汽 车 主 业 + 新 储 能 业 务 齐 头 并进！》 2022-04-20 3 《万里扬-行业专题研究:万里扬储能专题报告：电力辅助服务商业化领导 者》 2022-01-20 股价走势 变速器业务困境反转在即，储能新业务放量可期！ 问题 1：在新冠疫情扰动期间，公司经营业绩承压程度如何？ 2021 年，公司实现营业收入 54.75 亿元，同比减少 9.73%，主要受下游乘用车汽车芯片短缺、商用车市场销量下滑等因素影响，汽车变速器业务短期内有所承压。实现归母净利润-7.47 亿元，为公司自上市后首次出现业绩亏损，主要由于该年度计提商誉减值准备 9.44 亿元。 2022 年前三季度，公司实现营业收入 36.42 亿元，同比减少 15.89%，实现归母净利润 2.57 亿元，同比减少 49.61%，主要系在新冠疫情背景下，上半年国内商用车市场销量下滑延续，以及钢铁、生铁等原材料价格同比大幅上涨所致。 问题 2：2023 年下游行业表现如何？公司汽车变速器业绩能否修复？ 2022 年公司业绩压力主要源于商用车变速器业务，22H1 的商用车变速器销售收入同比下滑 35.55%，与同期的国内商用车销量同比降幅 41.0%基本相当。2023 年开年，下游商用车出货量呈现明显复苏势头，2 月份国内商用车的单月销量达 32.35 万辆，同比 +29.48%，环比 +79.36%，复苏势头相对强劲。 根据公司业绩预告公告，2022 全年预计实现归母净利润 3.0-4.0 亿元，同比增 140.14%-153.51%，实现扭亏为盈，再度验证 21 年业绩亏损属于短期因素的一次性影响。我们认为，在充分计提商誉减值准备后，公司“轻装上阵”，有望受益于下游商用车复苏回暖，加速汽车变速器主业的业绩修复；此外，公司自主开发的 DHT 混动系统等新产品量产在即，有望加速向新能源车型的配套渗透，进一步驱动整体业绩放量增长。 问题 3：公司新布局的新型储能业务发展空间、项目进度如何？ 中国新型储能市场正由商业化初期向规模化应用过渡，截至 2022 年末新型储能累计装机量为 8.7 GW，预计至 2025 年新型储能装机量超 30 GW，2022-2025 年 CAGR 达 51.1%，处于高速增长阶段。在此背景下，公司通过外延并购方式迅速在新型储能市场建立先发优势，已投运发电侧储能电站装机量约 40 MW。公司重点布局发展电网侧独立储能电站，已签订投资协议的电网侧独立储能电站装机规模 1000 MW，计划自2023 年开始陆续投入运营并形成新的业绩增量，业绩弹性空间可观。 投资建议：我们预计公司 2022-2024 年的营业收入 52.73/ 62.10/ 73.44亿元，归母净利润 3.68/ 6.18/ 8.92 亿元。看好公司汽车零部件主业困境反转进展、新型储能项目储备充足及业绩增长弹性，2023 年目标市值178 亿元，对应目标价 13.5 元，维持“买入”评级。 风险提示：主要原材料及零配件的价格波动/ 客户集中度较高/ 进入新业务领域/ 储能项目投产不及预期/ 测算存在一定主观性的风险。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 6,064.88 5,475.01 5,273.11 6,210.16 7,344.26 增长率(%) 18.92 (9.73) (3.69) 17.77 18.26 EBITDA(百万元) 1,409.46 2,104.14 767.72 1,064.43 1,375.24 归属母公司净利润(百万元) 617.28 (747.48) 368.42 618.38 892.23 增长率(%) 54.19 (221.09) 149.29 67.85 44.29 EPS(元/股) 0.47 (0.57) 0.28 0.47 0.68 市盈率(P/E) 19.52 (16.12) 32.71 19.49 13.51 市净率(P/B) 1.81 2.27 2.13 1.92 1.68 市销率(P/S) 1.99 2.20 2.29 1.94 1.64 EV/EBITDA 8.00 9.36 13.64 8.99 6.01 资料来源：wind，天风证券研究所 -21%-10%1%12%23%34%45%2022-042022-082022-12万里扬沪深300 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 万里扬：汽车变速器行业龙头，加码新型储能打开成长空间 .............................................. 4 2. 汽车零部件：商用车复苏回暖，助力板块业绩反转 .............................................................. 6 2.1. 下游商用车销量复苏强劲，变速器板块业绩反转可期 ..................................................... 6 2.2. 推动新能源方向转型，导入新品加速业绩释放 ................................................................... 7 2.3. 钢材价格有所回落，盈利能力有望受益提升 ........................................................................ 9 3. 新型储能：项目投产创收在即，业绩弹性空间可观 .............................................................. 9 3.1. 储能为电力调节主要方案，政策密集加速产业