22Q4行业寒冬彰显龙头实力，23年再上10万吨新产能！

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 卓越新能（688196） 证券研究报告 2023 年 04 月 04 日 投资评级 行业 基础化工/化学制品 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 58.97 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 120.00 流通 A 股股本(百万股) 30.00 A 股总市值(百万元) 7,076.40 流通 A 股市值(百万元) 1,769.10 每股净资产(元) 23.20 资产负债率(%) 6.76 一年内最高/最低(元) 95.98/48.32 作者 吴立 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 郭丽丽 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520030001 guolili@tfzq.com 唐婕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 戴飞 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520060004 daifei@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《卓越新能-季报点评:22Q3 行业淡季方显实力真章，拟设荷兰子公司加速海外业务发展》 2022-10-24 2 《卓越新能-半年报点评:22H1 新产能顺利释放+效率再提升，H2 业绩有望继续同比高增长》 2022-08-19 3 《卓越新能-首次覆盖报告:走生物质能化一体化道路，备战工业品减碳大市 场！》 2022-06-06 股价走势 22Q4 行业寒冬彰显龙头实力，23 年再上 10 万吨新产能！ 事件：公司发布 2022 年报，22 全年实现营收 43.45 亿元，同比增 40.91%；归母净利润 4.52亿元，同比增 31.03%；全年产能 40 万吨，产量 40.76 万吨，同比增 13.84%，产能利用率 102%；销量 40.48 万吨，同比增 22.65%，产销率 99%；单 Q4 实现营收 7.20 亿元，同比降 34.67%，环比降 47.23%；归母净利润 0.22 亿元，同比降 85.10%，环比降 86.95%。 1、22H2 后我国生物柴油出口价格大幅降低，公司作为行业龙头彰显“过冬”实力 根据海关总署数据，2022 年我国合计出口生物柴油近 180 万吨，同比增 39%，创出口量历史新高。从价格来看，出口价格在 22 年 7 月达到历史顶部近 13000 元/吨后一路下跌，至 12月约为 9800 元/吨，降幅达 25%，对应每吨售价降低近 3200 元。根据 Argus，至 10 月中下旬，我国生物柴油生产商多已无意让利出售。由此可见，从利差角度来看，22Q4 已是行业寒冬。而卓越新能在这一背景下该季度仍能实现 9.80%的毛利率和 2.99%的净利润。 2、23 年来出口继续价减量高增，公司 10 万吨新产能释放助力业绩继续稳步增长 2023 年 1-2 月，我国生物柴油出口量合计达 45.5 万吨，同比增 102%，创下同期历史新高。而同期价格继续下降，2 月均价已降至约 9345 元/吨，较 22 年 12 月每吨再降约 464 元/吨，对照生物柴油出口价历史走势，已与 2021 年 6 月价格基本相当。我们认为，在生物柴油出口价减量增的背景下，1）对上游原料成本价和下游产品售价间价差有一定控制能力的企业将有望较少受到降价影响；2）有新增产能的企业将有望享受量增红利。卓越新能对下游客户采用“价高者得”的市场化竞争性报价模式，体现出公司对产品售价具有主动性；对上游供应渠道，公司一方面与主要供应商保持着长期稳定的合作关系、一方面持续布局国内及东南亚的废弃油脂采购网络，使前五供应商占总采购额比例仅为 15%，显示出公司在原料来源选择上具有灵活性。同时，公司新增 10 万吨生物柴油产能已于 22 年年底投产，23 年公司将有合计 50 万吨产能投入生产。 3、全球减碳趋势下生物航煤、生物基材料需求或高增长，公司相应产业布局正形成 根据国际能源署《2022 年可再生能源报告》，预计 2022-2027 年，生物燃料全球需求将增长20%。根据国际航空运输协会，预计到 2050 年，航空领域 65%的减排将通过使用生物航煤实现；此外，欧洲议会专委会于 23 年 2 月正式通过了欧洲碳边界调整机制（CBAM）协议，预期将在 23 年 10 月开始试运行，这或将为低碳化的生物基材料产品打开市场。我们认为，从全球来看，生物柴油在能源和化工领域正处快速发展期，未来下游需求广阔，在此二领域同时有布局的企业或将拥有更大发展空间。卓越新能已着手在建烃基生物柴油（可分馏产出生物航煤）产能 20 万吨；并持续推进生物基新材料的产能建设与应用开发，包括合成树脂、卤代新材料及锂电池电解液添加剂等新产品。公司现已形成 50 万吨生物柴油和 9 万吨生物基新材料的产业布局，目前正向 85 万吨生物柴油和 42.5 万吨生物基新材料的产能目标迈进。 盈利预测&投资建议：由于 1)生物柴油价格较 22 年已较大回落;2)公司新建烃基产能预计 23Q2可供地，我们预计其产能释放或至 25 年，下调 23-24 年盈利预测。预计 2023-25 年，公司实现营收 53.88/65.60/85.75 亿元（23-24 年前值 62.01/77.05 亿元），归母净利润 5.89/7.42/10.53亿元（23-24 年前值 7.25 9.24 亿元），对应 EPS4.91/6.18/8.78 元/股，维持“买入”评级。 风险提示：宏观/汇率/生物柴油价格波动/餐厨废油脂供应链风险；全球减碳进程不达预期。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,083.49 4,344.97 5,388.27 6,560.39 8,575.17 增长率(%) 92.91 40.91 24.01 21.75 30.71 EBITDA(百万元) 304.63 445.92 751.06 1,066.31 1,517.16 归属母公司净利润(百万元) 344.76 451.73 588.85 741.99 1,053.26 增长率(%) 42.33 31.03 30.36 26.01 41.95 EPS(元/股) 2.87 3.76 4.91 6.18 8.78 市盈率(P/E) 20.53 15.67 12.02 9.54 6.72 市净率(P/B) 2.86 2.54 2.26 1.98 1.68 市销率(P/S) 2.29 1.63 1.31 1.08 0.83 EV/EBITDA 19.05 11.98 7.59 4.93 3.57 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%-12%-2%8%18%28%38%2022-042022-082022-12卓越新能沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1：我国生物柴油出口自 22 年 7 月来呈现价减量增的趋势