22年营收yoy+24.65%，管理层建设持续优化-股权激励落地彰显信心，期待23年人员+经营双拐点兑现！

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 贝泰妮（300957） 证券研究报告 2023 年 04 月 02 日 投资评级 行业 美容护理/化妆品 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 128.23 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 423.60 流通 A 股股本(百万股) 217.39 A 股总市值(百万元) 54,318.23 流通 A 股市值(百万元) 27,876.40 每股净资产(元) 13.11 资产负债率(%) 16.62 一年内最高/最低(元) 227.00/114.88 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《贝泰妮-公司点评:上海首家零售精品店开业，再拓线下版图助力全渠道链接，满足多样需求积淀消费者心智》 2022-12-01 2 《贝泰妮-季报点评:双 11 预售首战告捷&稳定行业地位，维持全年预期看好修复空间》 2022-10-31 3 《贝泰妮-半年报点评:22Q2 营收yoy+37.26%，线上多渠道开花表现亮眼，逐步向多品 牌迈进奠 定行 业地位》 2022-08-30 股价走势 22 年营收 yoy+24.65%，管理层建设持续优化&股权激励落地彰显信心，期待 23年人员+经营双拐点兑现！ 公司发布 2022 年报，22 年营收 50.14 亿元，yoy+24.65%；归母净利 10.51 亿元，yoy+21.82%；扣非归母净利9.51亿元，yoy+17.0%。22Q4营收21.18亿元，yoy+10.93%；归母净利 5.34 亿元，yoy+5.17%；扣非归母净利 5.00 亿元，yoy+4.16%。 ①分渠道看，疫情影响下线上渠道表现稳健&线下仍实现高速增长。 22 年线上营收 40.28 亿元，yoy+22.06%，营收占比 80.59%，同减 1.74pct，Q4 受消费力减弱&线上天猫大盘下行影响，双 11&双 12 等大促表现均受拖累，根据 22Q1-3业务数据及线上占比的测算，预计 22Q4 线上营收 17.60 亿元，yoy+6.72%。 22 年线下营收 9.70 亿元，yoy+37.04%，22Q4 呈现 yoy+37.89%的稳健增长。其中线下自营 22 年实现营收 1185 万元/yoy+628.18%，新开直营店 76 家。 ②分品牌看，22 年薇诺娜营收 48.85 亿元，占比 97.44%，BABY 营收 1.01 亿元，占比 2.02%。 薇诺娜以舒敏为基点&市场地位持续巩固；BABY 推出分阶护理，预计 23 年有望实现快速增长；AOXMED 聚焦高端抗衰&有望逐步放量；贝芙汀主打专业祛痘，提出AI+嵌入式专家系统方案，有望于 23 年推出，实现皮肤健康消费生态闭环。 ■成本&盈利端，22 年毛利率 75.21%，同减 0.80pct；归母净利率 20.97%，同减0.49pct。 ■费用端，22 年期间费用率 52.48%，同增 2.03pct，销售费用率 40.84%，同减 0.94pct；研发费用率 5.08%，同增 2.27pct；管理费用率 6.84%，同增 0.74pct。 投资建议：看好公司 23 年遵循人员拐点->运营拐点->数据拐点增长逻辑，关注股权激励方案释放的积极信号！ ①管理层面：公司拟向张梅、王龙等 298 个核心人员授予不超过 635.4 万股限制性股票。考核目标以 22 年营收/净利为基数，23-25 年增速不低于 28%/61.28%/100%，以门槛值计算即 23-25 年增速分别为 28%/26%/24%。我们认为此次股权激励反映公司管理层经营信心，更体现了公司迎接数据拐点提前到来的决心！ ②经营层面：薇诺娜敏感肌心智牢固，23 年将聚焦核心系列&持续迭代强化特护霜等大单品地位，预计原有产品维持稳定增长且有超预期可能；BABY、AOXMED 加快推广有望加速放量值得期待！ 盈利预测：预测前值 23/24 年预测为 15.3/19.2 亿元，但因宏观经济&消费力复苏低于预期，且公司经历管理层变动，我们适当下调盈利预测，预计 23/24 年归母净利润达 13.4/16.9 亿元，看好公司人员拐点->运营拐点->数据拐点增长逻辑！维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、消费力复苏不及预期、新品推广不及预期 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,022.40 5,013.87 6,430.59 8,121.84 10,079.85 增长率(%) 52.57 24.65 28.26 26.30 24.11 EBITDA(百万元) 1,140.05 1,453.99 1,622.69 2,024.95 2,531.36 归属母公司净利润(百万元) 862.92 1,051.23 1,342.04 1,692.57 2,129.18 增长率(%) 58.77 21.82 27.66 26.12 25.80 EPS(元/股) 2.04 2.48 3.17 4.00 5.03 市盈率(P/E) 62.95 51.67 40.47 32.09 25.51 市净率(P/B) 11.42 9.78 7.88 6.33 5.07 市销率(P/S) 13.50 10.83 8.45 6.69 5.39 EV/EBITDA 68.85 40.64 30.27 23.44 17.95 资料来源：wind，天风证券研究所 -38%-30%-22%-14%-6%2%10%18%2022-042022-082022-12贝泰妮创业板指 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司发布 2022 年报，22 年营收 50.14 亿元，yoy+24.65%；归母净利 10.51 亿元，yoy+21.82%；扣非归母净利 9.51 亿元，yoy+17.0%。22Q4 营收 21.18 亿元，yoy+10.93%；归母净利 5.34亿元，yoy+5.17%；扣非归母净利 5.00 亿元，yoy+4.16%。 图 1：2022 年营收同比增长 24.65% 图 2：2022 年归母净利润同比增长 21.82% 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 2. 点评 2.1. 营收拆分 2.1.1. 分渠道 22 年线上营收 40.28 亿元，yoy+22.06%，营收占比 80.59%，同减 1.74pct，Q4 受消费力减弱&线上天猫大盘下行影响，双 11&双 12 等大促表现均受拖累，预计 22Q4 线上营收 17.60亿元，yoy+6.72%。 22 年线下营收 9.70 亿元，yoy+37.04%，22Q4 呈现 yoy+37.89%的稳健增长。其中线下自营22 年实现营收 1185 万元/yoy+628.18%，新