恒生电子(600570)GPT+信创驱动，费控释放利润弹性

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 恒生电子 (600570 CH) GPT+信创驱动，费控释放利润弹性 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 75.00 2023 年 4 月 01 日│中国内地 计算机应用 恒生电子 2022 年营收、扣非净利润同比增速分别为 18.30%、20.90% 公司 2022 年实现营收 65.02 亿元（YOY+18.30%），归母净利 10.91 亿元（YOY-25.45%），主要系非经常性损益同比大幅下降（22 年为-0.53 亿，21年为 5.17 亿）；扣非净利 11.44 亿（YOY+20.90%）。维持 23-24 年归母净利润预测为 18.92/23.00 亿，预计 2025 年归母净利润为 28.08 亿。恒生2021/2022 研发占比分别为 38.9%/36.08%，显著高于可比公司（2021 均值16.87%），恒生高研发投入对短期利润形成拖累。可比公司 2023PE 均值为53 倍（Wind），我们看好恒生在高研发投入下铸就的核心竞争力，给予公司23 年目标 PE 75 倍，对应目标价 75 元（前值 60 元），维持“买入”评级。 22 疫情影响下营收仍较快增长，控费持续驱动 23 年利润弹性进一步释放 公司 22Q1-Q4 营收同比增速分别为 29.59%/8.56%/26.45%/16.40%，Q2/Q4 传统业务旺季受疫情影响导致营收增速相对较低。自 22Q2 起，公司严控人员规模，22 年底公司员工 13347 人，相较于 21 年底的 13310 人基本持平。22 年期间费用率整体下降 2.25pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比变动-0.66pct/0.98pct/-2.84pct。22 年毛利率73.56%，同比提升 0.57pct。年报预计 2023 年营收和成本费用均同比增长约 18%。我们判断，2023 年控费态势仍有望延续，利润弹性将进一步释放。 22 年收入构成：大资管 IT 和互联网创新业务增长较快 22 年大零售 IT 营收 15.35 亿，同比增长 9.53%；大资管 IT 营收 28.05 亿，同比增长 27.97%；企金、保险核心与基础设施 IT 营收 5.58 亿，同比增长5.05%；数据风险与平台 IT 业务营收 4.5 亿，同比增长 12.49%；互联网创新业务营收 9.54 亿，同比增长 18.64%；其中，恒生聚源、恒云科技、云毅网络（财富资管 SAAS 服务）营收分别同比增长 17%、10%、37%。2022年，资本市场改革开放持续深化，全面注册制、个人养老金、科创板做市、债券交易优化等政策有效支撑了公司营收的较快增长。 GPT 技术及信创将成为 23 年金融行业变革的重要驱动力 恒生具备深厚的 AI 技术积累、领先的 AI 产品布局和广泛的金融应用场景，未来有望借助 GPT 技术，在投研、投顾、营销、客服、运营、风控等金融各类业务场景开展人工智能大模型技术应用。金融信创也成为金融机构的投入重点，恒生作为金融 IT 龙头，有望充分受益。 风险提示：政策推进进度低于预期的风险，下游景气度不及预期的风险。 研究员 谢春生 SAC No. S0570519080006 SFC No. BQZ938 xiechunsheng@htsc.com +(86) 21 2987 2036 研究员 郭雅丽 SAC No. S0570515060003 SFC No. BQB164 guoyali@htsc.com +(86) 10 5679 3965 基本数据 目标价 (人民币) 75.00 收盘价 (人民币 截至 3 月 31 日) 53.22 市值 (人民币百万) 101,118 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 787.12 52 周价格范围 (人民币) 30.31-53.22 BVPS (人民币) 3.59 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 5,497 6,502 8,131 9,958 12,133 +/-% 31.73 18.30 25.05 22.47 21.83 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,464 1,091 1,892 2,300 2,808 +/-% 10.73 (25.45) 73.39 21.60 22.05 EPS (人民币，最新摊薄) 0.77 0.57 1.00 1.21 1.48 ROE (%) 28.56 17.45 24.39 23.35 22.63 PE (倍) 69.09 92.68 53.45 43.96 36.02 PB (倍) 17.76 14.84 11.62 9.19 7.32 EV EBITDA (倍) 61.37 75.20 45.22 37.37 30.33 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(2)37113036424854Apr-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)恒生电子相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 恒生电子 (600570 CH) 图表1： 恒生电子历史营收及同比增速 图表2： 恒生电子历史扣非净利润及同比增速 资料来源：Wnd、华泰研究 资料来源：Wnd、华泰研究 图表3： 恒生电子历史毛利率及净利率情况 图表4： 恒生电子历史费用率情况 资料来源：Wnd、华泰研究 资料来源：Wnd、华泰研究 图表5： 可比公司估值表 收盘价 (元/股) 市值 （亿元） EPS PE 研发投入占比 （2021 年报） 证券代码 证券名称 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 300033 CH 同花顺 204.30 1,098 3.15 4.10 5.04 65 50 41 23.60% 300059 CH 东方财富 20.03 2,647 0.64 0.79 0.94 31 25 21 13.40% 600446 CH 金证股份 14.07 132 0.38 0.48 0.61 37 37 29 8.92% 603383 CH 顶点软件 52.50 90 1.03 1.41 1.86 51 51 37 24.54% 300803 CH 指南针 53.04 216 0.85 1.29 1.83 62 41 29 11.68% 600588 CH 用友网络 25.15 864 0.06 0.22 0.35 419 115 72 19.07% 平均 PE 111 53 38 16.87% 600570 CH 恒生电子 53.22 1,011 0.57 1.00 1.21 93 53 44 38.92% 注:可比公司采用 Wind 盈利预测一致预期，股价、市值采用 2