绿城中国(3900.HK)债务结构持续优化，经营水平稳中向好

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/房地产 证券研究报告 绿城中国（3900）公司年报点评 2023 年 03 月 30 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 03 月 29 日收盘价（港元） 10.58 52 周股价波动（港元） 6.79-18.50 总股本/流通 A 股（亿股） 25.32 总市值/流通市值（亿港元） 267.9/267.9 相关研究 [Table_ReportInfo] 《绿城中国：股份激励展现信心，中票发行有序推进》2022.11.07 市场表现 [Table_QuoteInfo] -60 -50 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 10/Oct/2224/Oct/227/Nov/2221/Nov/225/Dec/2219/Dec/222/Jan/2316/Jan/2330/Jan/2313/Feb/2327/Feb/2313/Mar/2327/Mar/23中国海外发展恒生指数 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -1.31 -14.40 -4.17 相对涨幅（%） -3.36 -6.00 -6.45 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:涂力磊 Tel:(021)23219747 Email:tll5535@haitong.com 证书:S0850510120001 分析师:谢盐 Tel:(021)23219436 Email:xiey@haitong.com 证书:S0850511010019 债务结构持续优化，经营水平稳中向好 [Table_Summary] 投资要点：  行业低迷拖累公司归母净利润。2022 年，公司实现营业收入 1271.53 亿元，同比增加 26.85%。其中，物业发展收入 1175.37 亿元，同比增加 30.95%；酒店业务收入 6.89 亿元，同比下滑 9.15%；物业投资收入 1.78 亿元，同比增加 0.01%；项目管理收入 24.50 亿元，同比增加 19.57%；其他业务收入63.0 亿元，同比下滑 16.01%。同期，公司实现归母净利润 25.84 亿元，同比下降 20.61%。董事会建议宣派 2022 年度股息为每股人民币 0.50 元。  2022 年公司合约销售额 3003 亿元，行业排名提升至第四。2022 年，公司合同销售额 3003 亿元，同比下滑 14.4%；合约销售面积 1380 万平，同比下降 9.60%。2022 年，公司的合同销售排名持续提升，位列全国第四。此外，绿城集团以「绿城」品牌销售的代建管理项目，于 2022 年度累计取得合同销售面积约 587 万平方米，合同销售金额约人民币 875 亿元。  存量土储充足，新增土储区域继续倾向一二线城市。2022 年，公司年内新增项目 27 个，总建筑面积约 408 万平方米，预计新增货值达人民币 1037 亿元，位列全国第八。2022 年，公司一二线城市货值占比达 92%。截止 2022 年底，绿城集团共有土地储备项目 224 个，总可售面积约为 3333 万平方米，平均楼面地价每平方米约人民币 7582 元。一二线城市货值占比 78%。  代建业务覆盖 120 城，2022 年归母净利润继续增长 31.7%。截止 2022 年底，绿城管理已覆盖 120 城， 合约总建筑面积 10140 万平方米，在建面积约 4720万平方米，2022 年归母净利润达人民币 7.45 亿元，同比增长 31.7%。  债务结构优化，融资成本下降。2022 年，公司销售毛利率为 17.32%，同比下降 0.81 个百分点。2022 年，公司总借贷加权平均利息成本较 2021 年的4.6%下降至 4.4%。一年内到期债务比重较 2021 年末下降 5.9 个百分点。  2022 年公司可售资源充足，已售未结资源较高。截至 2022 年底，公司 2023年总可售货值达人民币 3601 亿元（含代建）。其中，自投项目可售货值约人民币 2476 亿元，一二线城市占比达 80%。截至 2022 年底，公司累计已售未结转的金额约为人民币 3245 亿元。  合理价值区间为 10.39-11.87 港元，维持“优于大市”评级。我们预计公司2023-2024 年 EPS 分别为 1.30 元、1.47 元。给予公司 2023 年 7-8 倍动态市盈率，对应合理价值区间为每股 10.39-11.87 港元（1 港元=0.8758 元人民币），维持“优于大市”评级。风险提示。房地产销售和价格下跌风险；公司多元化业务拓展不顺风险等。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 100240.06 127153.07 136458.49 146981.22 167434.81 （+/-）YoY（%） 52.4% 26.8% 7.3% 7.7% 13.9% 净利润（百万元） 3255.37 2584.45 3295.47 3716.57 4285.96 （+/-）YoY（%） 31.6% -20.6% 27.5% 12.8% 15.3% 全面摊薄 EPS（元） 1.29 1.02 1.30 1.47 1.69 毛利率（%） 18.1% 17.3% 18.5% 18.5% 18.5% 净资产收益率（%） 9.4% 7.2% 8.4% 8.7% 9.1% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所.公司全面摊薄每股收益按照最新总股本 25.32 亿股计算。备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·绿城中国（3900）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 一、行业低迷拖累公司归母净利润 2022 年，公司实现营业收入 1271.53 亿元，同比增加 26.85%。其中，物业发展收入 1175.37 亿元，同比增加 30.95%；酒店业务收入 6.89 亿元，同比下滑 9.15%；物业投资收入 1.78 亿元，同比增加 0.01%；项目管理收入 24.50 亿元，同比增加 19.57%；其他业务收入 63.0 亿元，同比下滑 16.01%。同期，公司实现归母净利润 25.84 亿元，同比下降 20.61%（2022 年，公司因人民币贬值计提了汇兑净损失人民币 13.71 亿元；基于市场环境变化，计提非金融资产减值亏损人民币 15.02 亿元）。董事会建议宣派 2022 年度股息为每股人民币 0.50 元。 表 1 公司利润表对比 单位：百万元 2021 2022 YOY% 一、主营业务收入 100240.06 127153.07 26.85 二、营业成本 82071.58