逆周期公共部门支出和政府债务可持续性

- 1 - 季度宏观政策报告 第 54 期 2023 年 2 月 执笔人： 张斌 朱鹤 盛中明 张佳佳 ◼ 运行环境：发达经济体利率上升和地缘政治冲突引发经济衰退风险；大宗商品价格普遍走弱；国内财政支出后劲不足，社融增速放缓。 ◼ 运行特点：内需不足，外需回落，物价下行，失业压力上升。 ◼ 未来展望：消费和房地产投资恢复性增长，经济恢复的主要阻力是非公有部门投资乏力。 ◼ 应对措施：提振宏观经济景气程度的一揽子刺激计划；大幅度降低政策利率；显著提高公共部门的支出增速；保持有助于增强房地产市场活力的政策支持，通过政策性住房金融机构帮助房地产市场尽快走出困境。 专题：逆周期公共部门支出和政府债务可持续性 ◼ 我国预算内公共财政政策没有明显的逆周期特征，以基建投资为代表的公共部门支出有明显的逆周期特征。逆周期支出显著提高了当期的收入、消费和经济景气程度，对其他部门更多是挤入而非挤出效应。 ◼ 减少逆周期的挤出效应关键在于两条界限，一是不引发过高的通胀，二是不涉及非公有部门经营领域。 ◼ 我国私人部门储蓄与投资的缺口持续放大，政府债务/GDP 比率空间上升。政府债务风险与通胀而非政府债务率联系更紧密，保持合理的名义 GDP 增速和基础赤字率是债务可持续性的关键。 ◼ 广义政府债务/GDP 目标 90%-100％，未来除了有 10%-20％的债务提升空间，将基础赤字率 4.5%-6％之间能够维持政府债务率稳定在这个目标区间（包含政府债务利息的赤字率 6%-7%之间）。采取逆周期政策期间，基础赤字率可显著高于这个平均水平。 ◼ 逆周期公共支出增长对政府和全社会都不是以牺牲未来利益为代价的，不是寅吃卯粮。 ◼ 关注和提高公共部门的支出效率非常有必要，不能仅凭项目自身的商业回报率判断支出项目效率。 逆周期公共部门支出和政府债务可持续性 政策建议季度报告 - 2 - 季度宏观政策报告 第 54 期 2023 年 2 月 外部环境：利率上升和地缘政治冲突引发经济衰退风险 2022 年 4 季度，摩根大通全球综合 PMI 和全球制造业 PMI 均值分别为 48.4和 48.9，均较 2022 年 3 季度均值下降 1.5 个百分点。受高通胀下货币政策紧缩、疫情反复、地缘政治冲突、粮食和能源危机等多重因素影响，全球经济景气程度持续放缓。分国家来看，美国、欧元区、日本和巴西 4 季度制造业 PMI 均值均不同程度下降，特别是巴西的降幅较明显。印度和俄罗斯 4 季度制造业 PMI 均值持续有所好转。 图 1 摩根大通全球制造业 PMI 图 2 全球主要经济体制造业 PMI 数据来源：WIND，中国金融四十人论坛。 全球经济表现出韧性，仍需警惕衰退风险。1 月 10 日，世界银行发布的《全球经济展望》报告，将 2023 年全球经济增长预期下调至 1.7%，较去年 6 月的预测下调 1.3 个百分点，为近 30 年来第三低水平，仅次于 2009 年和 2020 年的全球经济衰退。报告指出，预计新兴市场和发展中经济体的投资增长率仍将低于过去 20 年的平均水平。任何额外的负面冲击，如通胀上升、政策收紧或金融压力，都可能将全球经济推入衰退1。1 月 31 日，国际货币基金组织在最新一期《世界经济展望》中上调 2022 年和 2023 年全球经济增长预期至 3.4%和 2.9%，较 10 月预测均上调 0.2 个百分点。这是近一年来，IMF 首次提高 2023 年全球经济增速预测值。报告指出，发达经济体央行提高利率以对抗通胀以及俄乌冲突仍在持续拖累全球经济，但经济增长显示出了令人惊讶的韧性，中国重新开放也有利于经济活动的迅速反弹。全球通胀率预计将从 2022 年的 8.8%下降至 2023 年的 6.6%和 2024 年的 4.3%。但即便到了 2024 年，超过 80%的国家年均总体通胀和核心通 1 “A Second Year of Sharply Slowing Growth”. https://www.worldbank.org/en/publication/global-economic-prospects 政策建议季度报告 - 3 - 季度宏观政策报告 第 54 期 2023 年 2 月 胀仍将高于疫情前的水平2。 大宗商品价格普遍走弱。在全球流动性紧缩和经济下行预期加剧的影响下，2022 年 4 季度末 CRB 大宗商品价格综合指数为 557.9，较 3 季度末回落 1.7%。其中，油脂、工业原料分项分别下降 5.9%和 1.6%，金属分项上升 3.0%。4 季度，布伦特原油现货和期货价格小幅震荡上行至 101.8 美元/桶和 98.6 美元/桶，然后回落至 81.4 美元/桶和 85.9 美元/桶，分别较 3 季度末下跌 7.5%和 2.3%。今年石油市场同样充满不确定性。短期波动取决于全球经济下行压力和俄罗斯原油的被动减少。长期来看，中国进一步复苏和全球经济企稳预期有望恢复需求端的活力。国际能源署（IEA）1 月的月度报告指出，2023 年石油市场前景有两大未知因素:俄罗斯和中国。2023 年，全球石油需求将增加 190 万桶/日，达到创纪录的 1.017 亿桶/日，其中将近一半来自中国需求。随着俄罗斯的石油供应在制裁的全面影响下放缓，先前供应充足的石油平衡将趋紧3。动力煤和天然气价格回调，分别从 3 季度末的 414.8 美元/吨和 352.9 便士/色姆回落 4 季度末的 402.0美元/吨和 186.1 便士/色姆。国际有色金属价格较 3 季度都有不同程度回升。其中 LME 铜回升 9.7%，LME 铝回升 8.3%，LME 锌价格基本持平。除大豆之外，国际农产品价格较 3 季度都有不同程度回调。其中，CBOT 玉米价格回落 3.1%，CBOT小麦价格回落 12.1%，CBOT 大豆价格回升 3.3%。 图 3 CRB 大宗商品价格指数 图 4 国际能源价格 数据来源：WIND，中国金融四十人论坛。 2 “INFLATION PEAKING AMID LOW GROWTH”. https://www.imf.org/en/Publications/WEO/Issues/2023/01/31/world-economic-outlook-update-january-2023 3 IEA (2022), Oil Market Report - October 2022, IEA, Paris https://www.iea.org/reports/oil-market-report-october-2022 政策建议季度报告 - 4 - 季度宏观政策报告