牧高笛(603908)公司深度报告：把握精致露营热潮，户外龙头乘风而起

浙大自然（605080）公司深度报告 2021 年 06 月 08 日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：买入（首次） 报告日期：2023 年 03 月 13 日 目前股价 71.48 总市值（亿元） 47.67 流通市值（亿元） 47.67 总股本（万股） 6,669 流通股本（万股） 6,669 12 个月最高/最低 110.34/33.02 分析师： 黄淑妍 S1070514080003 ☎ 021-31829709  huangsy@cgws.com 数据来源：同花顺 把握精致露营热潮，户外龙头乘风而起 ——牧高笛（603908）公司深度报告 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 643 923 1441 1865 2361 (+/-%) 21.4% 43.6% 56.1% 29.4% 26.6% 归母净利润（百万元） 46 79 141 191 244 (+/-%) 12.7% 71.0% 79.2% 35.4% 27.6% 摊薄 EPS（元/股） 0.69 1.18 2.11 2.86 3.65 PE 104 61 34 25 20 资料来源：长城证券研究院 ◼ 户外露营装备龙头，产品热销国内外市场：牧高笛品牌创立于 2003 年，以冷山 2Air 帐篷迅速切入市场。公司董事长陆暾华深耕户外行业多年，2020 年荣获“浙江省体育产业领军人物”称号。公司主营业务包括品牌运营业务与露营帐篷 OEM/ODM 业务两大板块：（1）品牌业务以国内市场为主，主品牌大牧从 “冷山”帐篷开始，核心主打产品的户外露营装备系列，子品牌小牧是延续专业户外基因的高性能出行服饰品牌，为消费者提供外保护、内舒适的穿着体验；（2）OEM/ODM 业务为全球客户提供高品质帐篷产品的开发设计和生产制造服务，产品远销国际市场，迪卡侬、Go outdoors、Kmart等知名品牌均为公司客户。同时，公司积极构建全球产能战略布局，目前已拥有越南、孟加拉两个海外生产基地，产能处于国内领先地位。 ◼ 国内户外露营持续火热，行业步入发展红利期：中国自 2009 年以来，中共中央办公厅、国务院办公厅等相关部门围绕户外运动产业发布一系列支持政策，为我国户外产业增长奠定良好基础。根据 COCA 数据，露营已成热门休闲生活方式，2019 年中国户外用品零售/出货总额分别达到250.2/141.6 亿元，2012~2019 年我国户外用品市场零售/出货总额 CAGR 分别为 5.59%/ 6.54%，预计中国到 2027 年露营设备市场将达到 159 亿美元规模，复合年增长率为 9.1%。国内户外运动及相关产业的市场规模及渗透率对标发达国家增长潜力较大。 ◼ 代工业务方面，随国内市场持续向好占比有所下降，持续深度绑定大客户迪卡侬：公司在生产上，采取自主生产和外协加工相结合的方式，代工业务占公司收入占比较高，从 2014 年的 60.70%提升到 2020 年的74.81%。2021 年以来，随着国内市场持续向好，公司自有品牌运营业务强劲增长，代工业务占比逐步下降。公司凭借在工艺设计、材料品质、生产效率和附加服务等方面优势，积累的良好口碑，与国外客户建立了稳 定 的 业 务 合 作 关 系 ， 形 成 了 无 形 的 品 牌 优 势 。 公 司 目 前 共 有 OEM/ODM 业务客户三十余家，包括普通零售商、专业零售商和品牌商三大类。公司深度绑定第一大客户迪卡侬，销售额占外销收入比重 2021年达 51.36%，预计随着露营行业的持续火热，第一大客户迪卡侬营收仍将实现增长，对公司外销业务产生持续积极影响。 ◼ 自有品牌方面，抓住精致露营机遇，品牌影响力持续增强：一、品牌上，公司与山系文化 Mounster、理想汽车、小鹏汽车、劳斯莱斯等进行品牌互动，通过多元化产品联名等合作形式快速触达新用户，增加了品盈利预测 核心观点 股价表现 分析师 公司深度报告 公司报告 纺织服装 证券研究报告 市场数据 仅供内部参考，请勿外传 公司深度报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 牌曝光率与影响力，自主品牌建设效果显著，经过多年的经营积累和品牌文化建设，公司品牌在全国户外用品市场取得广泛的认可。二、产品上，围绕精致露营打造多场景矩阵，从产品风格上丰富场景，从产品线上细化产品，分事业部运营推动品牌策略升级，通过细分使用场景实现消费客群的精准营销，多维度推动精致露营融入大众生活。三、渠道上，抓住线上消费增长、直播流量增长机遇，提升线上流量获取能力。公司品牌运营中心对国内线下渠道进行梳理调整，加强加盟店管理优化，关停部分位置较差或运营业绩、效率低的门店；大牧装备首家线下旗舰店在宁波华侨城开业，消费者体验进一步提升。同时，公司积极开拓新的销售渠道，入驻山姆会员店、麦德龙，加强渠道营销，持续扩大品牌影响力。 ◼ 投资建议：公司主要从事露营帐篷、户外服饰及其他户外用品的设计、研发、生产和销售，拥有越南、孟加拉两个海外生产基地，产能处于国内领先地位，目前国内外产能已经充分理顺，有能力抓住行业快速发展机遇。代工业务方面，公司凭借在工艺设计、材料品质、生产效率和附加服务等方面优势，积累的良好口碑，深度绑定多家户外行业头部客户。自有品牌方面，随着国民经济的快速发展、户外运动行业政策持续落实、消费者注重健康观念不断提升，国内迎来精致露营行业的快速发展，公司凭借领先的品牌影响力、不断创新的高质量产品、广泛的多渠道布局，抓住行业机遇，推动内销业务持续快速增长。预测公司 2022-2024 年 EPS 分别为 2.11 元、2.86 元、3.65 元，对应 PE 分别为 34X、25X、 20X，首次覆盖给予“买入”的投资评级。 ◼ 风险提示：国际政治经济环境的变化风险，市场竞争加剧的风险，疫情持续、反复的风险，原材料价格上涨风险，客户集中度较高带来的经营风险。 仅供内部参考，请勿外传 公司深度报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 公司概况：户外露营装备龙头，业绩增长势头强劲 .......................................................... 6 1.1 发展历程：产品热销国内外市场，董事长荣获“浙江省体育产业领军人物” ....... 6 1.2 股权结构：股权较为集中，管理层经验丰富 .......................................................... 7 1.3 财务概况：公司业绩显著提升，费用率持续下降 .................................................. 8 2. 户外行业：国内发展起步较晚，近年来形成热潮 ......................................................... 10 2.1 海外：欧美地区户外运动发展历史悠久，美