中银航空租赁(2588.HK)2022航空租赁龙头在波动中修复

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中银航空租赁 (2588 HK) 港股通 2022 航空租赁龙头在波动中修复 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 78.00 2023 年 3 月 10 日│中国香港 租赁 2022 公司在波折中复苏,未来有望持续受益于全球航空业复苏 中银航空租赁 2022 年稀释 EPS 为 0.03 美元,符合我们此前预期。公司录得总收入为 23 亿美元(同比增长 5.7%),归母净利润为 0.2 亿美元。剔除在俄罗斯未收回飞机的一次性减值、税收抵免和现金抵押的影响之后,经调整税后利润为 5.3 亿美元。公司 2022 年每股派息 0.27 美元,按经调整税后利润算股息支付率为 35%。公司 ROE 和净租赁收益率在 2H22 改善,受益于全球航空业复苏,公司基本面有望持续修复。潜在的海外衰退对优质飞机租赁龙头的影响有限。我们上调公司 2023/2024 年归母净利润预测至 7.18亿/8.18 亿美元(前值:7.14 亿/7.89 亿美元),并引入 2025 年归母净利润预测 8.96 亿美元。我们维持目标价 78 港币,基于 1.2 倍 2023 年预测 PB(2019 年 1-1.5x PB)和 2023 年 BVPS 预测 8.3 美元。维持“买入”评级。 2H22 公司净租赁收益率和 ROE 改善 受益于全球航空业复苏带来的租赁费率提升和现金回款改善,公司 2H22 租赁收益率升至 9.5%(1H22:9.1%),尽管平均债务融资成本上升至 3.3%(1H22:2.9%),净租赁收益率仍提升至 7.1%(1H22:7.0%),体现龙头航空租赁公司的韧性。2022 年公司现金回收率上升至 100.8%(2021:96.6%)。公司交付 34 架飞机,其中航空公司在交付时购买 5 架,公司出售飞机 18 架,自有机队规模 2022 末达到 633 架。2022 年公司飞机销售净利同比上升 46%至 6,400 万美元,反映了复苏阶段下游需求的回暖和飞机价值的修复。 受益于航空出行需求回暖,2023 年有望于波动中修复 2022 年上游供应链受劳动力短缺拖累,导致的延迟交付持续压制公司资本开支和机队扩张,2022 年 5 架飞机延迟交付。尽管供给端在 2023 年仍然存在不确定性,但需求端仍有修复空间。根据 IATA,2023 年 1 月 RPK 恢复至 2019 年 84.2%的水平。尽管海外可能的衰退对飞机租赁上下游均有影响,但我们认为,衰退对航空租赁龙头的影响较为间接(详情参阅《海外衰退风险或不改修复韧性》,报告日期:2023 年 1 月 27 日)。 关注公司配置价值 2023 年以来公司股价走弱,或受海外流动性收紧和加息预期影响。但全球航空业复苏仍是 2023 年主逻辑,利率上行对龙头航空租赁公司影响可控,关注公司回调后的配置价值。 风险提示:1)航空业复苏缓慢;2)债务融资成本快速上升;3)飞机供应持续受到扰动;4)经济衰退。 研究员 李健,PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 基本数据 目标价 (港币) 78.00 收盘价 (港币 截至 3 月 9 日) 56.50 市值 (港币百万) 39,212 6 个月平均日成交额 (港币百万) 37.32 52 周价格范围 (港币) 47.75-69.80 BVPS (美元) 7.50 股价走势图 资料来源:S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入及其他收益 (美元百万) 2,183 2,307 2,285 2,493 2,645 +/-% 6.30 5.67 (0.93) 9.10 6.10 归属母公司净利润 (美元百万) 561.32 20.06 717.78 818.37 895.66 +/-% 10.10 (96.43) 3,478 14.01 9.44 EPS (美元,最新摊薄) 0.81 0.03 1.03 1.18 1.29 PE (倍) 9.04 244.13 7.08 6.21 5.68 PB (倍) 0.97 0.98 0.88 0.80 0.72 ROE (%) 11.18 0.38 13.07 13.45 13.33 股息率 (%) 3.87 3.63 4.97 5.65 6.18 资料来源:公司公告、华泰研究预测 (9)(5)(2)264652586470Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(港币)中银航空租赁相对恒生指数仅供内部参考,请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 2 中银航空租赁 (2588 HK) 估值方法 我们的目标价 78 港币,基于 1.2 倍 2023 年预测 PB 和 2023 年 BVPS 预测 8.3 美元。 我们认为,随着出行限制措施解除,全球航空出行有望复苏,飞机制造商恢复供应,以及债券市场投资者对全球航空业的信心修复,中银航空租赁 2023 年盈利能力有望提升,并能够从容应对高利率环境带来的挑战。我们预计 2023 年公司净租赁收益率及 ROE 有望延续修复趋势,2023 年预测 ROE 有望达到 13.1%,考虑到公司历史估值(2019 年 1-1.5x PB)及全球航空业的复苏态势,估值有望小幅回升至 1.2 倍 2023 年预测 PB。 风险提示 我们的盈利预测和目标价面临的主要风险包括:1)航空业复苏缓慢;2)债务融资成本快速上升;3)飞机供应持续受到扰动;4)经济衰退可能影响市场对航空客运量未来预期。 图表1: 中银航空租赁 PE-Bands 图表2: 中银航空租赁 PB-Bands 资料来源:S&P、华泰研究 资料来源:S&P、华泰研究 05010015020011/3/2011/9/2011/3/2111/9/2111/3/2211/9/22(港币)中银航空租赁5x10x15x20x25x025507510011/3/2011/9/2011/3/2111/9/2111/3/2211/9/22(港币)中银航空租赁0.7x0.9x1.1x1.3x1.6x仅供内部参考,请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。 3 中银航空租赁 (2588 HK) 盈利预测 损益表 资产负债表 会计年度 (美元百万) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 (美元百万) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 核心业务收入 1,865 1,784 1,986 2,193 2,345 现金及现金等价物 486.10 396.87 412.90 429.58 446.94 投资收益净额 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 金融资产 849.59

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