策略：机遇＆隐忧，通胀如何看？

策略报告 | 投资策略请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 策略证券研究报告 2018 年 08 月 12 日 作者 刘晨明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090006 liuchenming@tfzq.com 吴立 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 徐彪 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516080001 xubiao@tfzq.com 相关报告 1 《投资策略：策略·图说市场-坚守成长——政策进入落地阶段，该做的还是要做！》 2018-08-10 2 《投资策略：策略·图说市场-并购重组 有 望 提 速 ， 增 厚 创 业 板 业 绩 》 2018-08-09 3 《投资策略：策略·图说市场-五部委联合发布《2018 年降低企业杠杆率工作要点》： 此“去杠杆”非彼“去杠杆”!》 2018-08-09 机遇&隐忧——通胀如何看？ 中美贸易战逐步进入互相抬高关税的实质性阶段，输入型通胀备受关注。同时，农业供给侧改革下，对未来粮食产量和价格，从而通胀，影响几何？如若发生滞胀，国内大类资产应如何配置？对股票市场有何影响？行业层面如何选择？1、农业：大宗农产品价格同比好转，建议超配农业板块 农业供给侧改革思路下，通过改革或调整农产品定价机制，引导种植结构优化，推动农产品库存去化已经成为政策主要方向，由此带来农产品价格供需格局发生变化。 通胀环境下，将有利于农业板块盈利的改善以及整体估值的提升。农产品价格的上涨，尤其利好种植产业链相关标的：如种植（标的：苏垦农发，其次北大荒）、种子（隆平高科，其次登海种业）、农资化肥（新洋丰）等子行业。 2、宏观：目前是主要有三个方面的通胀压力 一是以基建为代表的投资驱动引发的滞胀问题。二是中美贸易冲突和油价带来的输入性通胀问题。三是经济后周期中生产资料价格向生活资料传导带来的滞胀问题。 可以看到驱动通胀上行的主要风险因素是来自食品和能源价格（菜粮猪油），所以年内核心通胀的压力还比较小，很难大幅上升。这一点判断很重要的原因在于，只要核心通胀不大幅上升，对货币政策取向的约束就比较弱。虽然我们认为目前货币政策的空间已经比较有限，但是重要的是目前的通胀压力还不至于让货币政策处于收放两难的境地。 3、固收：通胀压力与债市走势 对于债券市场来说，我们觉得需要回答三个问题：目前猪肉、大宗价格的变动对通胀构成的压力有多大？我们面临的通胀是什么类型的通胀，它何时出现？对于货币政策和债市构成什么影响？ 猪通胀确实正在逐步显现，但是如果要构成实质压力，可能要等到 2019 年年初。 受制于基数效应压抑，目前的大宗涨价还不足以对 PPI 构成通胀压力，而 PPI构成 CPI 非食品上游，也就意味着这部分还会下拉非食品项。 大概率我们将面临的还是一个“技术性”的通胀。 4、策略：类滞胀环境下配置什么？ 滞胀期间，行业层面，跟通胀上行最为相关的有色（主要是黄金）、食品饮料、农林牧渔、医药、家电、纺服等行业表现较好。 站在目前时点来看，未来一段时间发生类滞胀的可能性较大，即通胀温和上行叠加经济弱势，这与滞胀有所同又有所不同，因目前通胀和经济水平的绝对值都较低态。因此滞胀期行业的表现可以给我们一定参考，但也要考虑到目前经济发展新旧动能转换的背景，我们一直强调基建投资对经济是“拖”和“托”，而不是“抬起来”，未来仍要期待产业结构的调整，近期我们看到新科技政策已进入落地阶段，中长期依然坚守科技成长的方向。 风险提示：通胀超预期回升，货币政策收紧，贸易摩擦加剧。 策略报告 | 投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 农业：大宗农产品价格同比好转，建议超配农业板块 ......................................................... 3 2. 宏观：目前是主要有三个方面的通胀压力 .............................................................................. 3 3. 固收：通胀压力与债市走势 ....................................................................................................... 4 3.1. 通胀压力有多大？ .......................................................................................................................... 4 3.2. 我们将面临什么样的通胀？ ....................................................................................................... 6 3.3. 有何影响？ ........................................................................................................................................ 7 4. 策略：类滞胀环境下配置什么？ ............................................................................................... 8 图表目录 图 1：猪肉价格环比及用同期环比模拟的猪肉价格 ............................................................................ 5 图 2：猪肉价格同比模拟（8-12 月：20/22/24/24/24） .................................................................. 5 图 3：猪肉价格同比模拟（8-12 月：20/22/24/26/28） .................................................................. 5 图 4：CPI 与 22 省市猪肉价格 .................................................................................................................... 6 图 5：大宗与 PPI ...................................