叮咚买菜(DDL.US)22Q4业绩点评：如期盈利，持续改善

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 叮咚买菜（DDL.O） 如期盈利，持续改善 ——叮咚买菜 22Q4 业绩点评 刘越男(分析师) 于清泰(分析师) 021-38677706 021-38022689 liuyuenan@gtjas.com yuqingtai@gtjas.com 证书编号 S0880516030003 S0880519100001 本报告导读： 聚焦核心区域与用户后效率大幅提升，首次盈利且现金流大幅改善，存续性无忧的叮咚买菜走上区域小而美之路。 摘要： [Table_Summary]  业绩符合预期，维持“增持”评级。公司调整战略深耕区域做深做透精益增长，现金流大幅改善并首次实现 GAAP 准则盈利，短期抗风险能力提升，存续性无忧。未来仍将通过提高高毛利预制菜及食品业务结构占比以及优化履约配送效率提升盈利能力，满足核心区域的核心客户需求。  业绩简述：公司 2022Q4 实现营业收入 62 亿/+13%，GAAP 归母净利润 4781 万（首次盈利），经调整归母净利润 1.13 亿（22Q2 后首次盈利）；其中 GMV67.70 亿/+12.75%，订单数约 9,000 万；  产品/模式/履约皆优化战略性收缩如期盈利。①本季度历史上首次GAAP 和经调整均盈利，符合公司此前给出至 Q4 实现盈利预期；②为何实现盈利：产品、客户、模式、区域皆优化，履约效率大幅提升；1）产品结构调整：高毛利（45%）预制菜占比大幅提升，以及提价；2）客户优化：聚焦高价值客户，复购客单价提升明显（单均价达 75.22元，同比提升 25%）,引流成本大幅降低（销售费用率-5pct），补贴和流量费用的大幅降低是本季实现盈利的重要原因；3）聚焦盈利区域和迭代前置仓模型，履约费用率大幅降低。  抗风险能力提升和存续性无忧，改善效率。①市场此前质疑公司前置仓到家模式被证伪，参考竞争对手变化对公司存续性预期极度悲观；；②扭亏为盈且现金流的持续改善指引尽管有所预期，但仍将带来明显估值修复；上述基本面与盈利拐点来自区域收缩，模式优化与产品结构调整，也将带来对公司长期业务范围、市场天花板、利润率水平的重新调整；③当前资本市场环境和消费能力下，前置仓到家模式更多将持续聚焦高消费能力的核心市场与核心客群的小而美模式，通过效率优化提升自身抗风险能力和存续性，走上小而美的路径。  风险提示：线下场景恢复分流，食品业务竞争激烈，食品安全。 [Table_Invest] 评级： 增持 当前价格（美元）： 5.87 2023.02.16 [Table_Market] 交易数据 52 周内股价区间（美元） 2.43-7.49 当前股本（百万股） 354 当前市值（亿美元） 14 [Table_PicQuote] 海外公司（美国） [Table_Finance] 财务摘要（百万 CNY） 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 营业收入 3,880 11,336 20,121 24,221 24,873 26,644 28,267 (+/-)% 192 78 20 3 7 6 毛利润 665 2,231 4,045 7,486 8,183 8,846 9,469 净利润 -1994 -3497 -6717 -812 -280 446 694 (+/-)% - - - - - 56 58 PE - - - - - - - PB - - - - - - - 股票研究 证券研究报告 [Table_industryInfo] 批零贸易业 仅供内部参考，请勿外传 叮咚买菜（DDL.O） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 5 附：叮咚买菜核心数据 图 1：叮咚 22Q4 收入环比明显回暖重回增长 图 2：叮咚 22Q4 经营利润率及归母利润率实现盈利 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图 3：22Q4 叮咚毛利率水平提升主要为产品结构优化 图 4：22Q4 叮咚买菜归母净利润首次实现盈利 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图 5：22Q4 叮咚 GMV 增速有所回暖 图 6：22Q4 订单量同比仍有所放缓 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图 7：月活减少主要为公司聚焦核心高价值用户 图 8：核心客户的聚焦对单均价有明显提升作用 469%266%150%108%46%78%111%72%43%43%-4%13%-100%0%100%200%300%400%500%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4叮咚买菜季度营业收入及增速营业收入总计（百万元CNY）yoy（%）-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4叮咚买菜季度营业利润率及归母净利润率（%）归母净利润率（%）营业利润率（%）14%16%16%19%27%21%18%15%19%15%18%28%29%32%30%33%0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,5002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4叮咚买菜季度毛利及毛利率水平毛利润（百万元CNY）毛利率（%）424%233%137%102%48%79%108%60%36%32%-7%13%-100%0%100%200%300%400%500%02,0004,0006,0008,0002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4叮咚买菜季度GMV及增速年度GMV（百万元）yoy（%）300%155%81%66%57%108%133%63%15%-5%-25%-10%-100%0%100%200%300%400%0204060801001201402019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4叮咚买菜季度