2023年通胀研究系列一：中国的核心通胀，压力多少？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2023 年 02 月 07 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《2023：货币与通胀，能否“和解”？》2023.01.02 《欧洲滞胀：影响哪些中国制造？》2022.12.28 《如何稳就业：新增和净增的缺口解析》2022.12.23 [Table_AuthorInfo] 分析师:梁中华 Tel:(021)23219820 Email:lzh13508@haitong.com 证书:S0850520120001 分析师:应镓娴 Tel:(021)23219394 Email:yjx12725@haitong.com 证书:S0850521080001 中国的核心通胀：压力多少？ ——2023 年通胀研究系列一 [Table_Summary] 投资要点：  在专题《海外的“重启”之路——医疗、人口、经济的系统梳理》中，我们详细梳理了海外经济体在疫情集中爆发期过去以后经济的变化。结果发现，包括日本、韩国、新加坡、越南、中国台湾等在内的经济体普遍在爆发期后迎来了核心 CPI 的加速上行。不过从通胀高度来看，不同经济体的反弹力度有所不同，背后的影响因素包括疫情反复情况、供给端的出清程度、以及本身经济周期等。  我们认为，对我国来说，由于同样面临供给端收缩的问题，我们接下来或也将面临相似的服务业再通胀压力。2023 年，预计在服务业通胀的带动下，我国核心 CPI 表现或将明显回暖。根据我们的测算，中性涨价情景下，我国核心 CPI 在二季度就将回升至 2%以上，在三、四季度间或升破 3%。  今年宏观经济弱修复，通胀有所抬升，货币政策大幅收紧的可能性也不大。但如果核心 CPI、服务业 CPI、甚至整体 CPI 读数偏高，可能会限制货币政策进一步宽松的空间，甚至可能对银行间市场的利率水平构成一定扰动。而且我们的测算是偏中性的情形假定，实际的情况还需要我们密切观察，不排除通胀水平更高。  风险提示：本文详细阐述了分析逻辑和测算过程，测算中存在一定的假设，结果具有一定的不稳定性；国内部分地区疫情反复；居民消费释放不及预期。 宏观研究—宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 如何刻画核心 CPI？ .................................................................................................. 5 2. 核心 CPI 涨价压力有多大？ ...................................................................................... 8 2.1 其余服务价格 ................................................................................................... 8 2.2 住房服务价格 ................................................................................................. 11 2.3 核心商品价格 ................................................................................................. 13 oPnOoOpPsQnQpNsOmRmPtNaQcM8OoMnNtRmPlOmMtRfQrRyR7NrQtPMYpMrONZpPrR 宏观研究—宏观专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 核心 CPI 八大分项权重（%） ............................................................................ 5 图 2 核心消费品项和服务项对核心 CPI 同比的拉动率（%） .................................... 7 图 3 住房服务项和其他服务项对服务 CPI 同比的拉动率（%）................................. 8 图 4 旅游 CPI 与 2020 年疫情发生前仍有差距 ........................................................... 8 图 5 教育服务 CPI 与 2020 年疫情前有差距 .............................................................. 8 图 6 家庭服务 CPI 和交通工具使用维修 CPI 同比（%） ........................................... 9 图 7 其他经济体的家政服务 CPI 同比（%） .............................................................. 9 图 8 韩国部分服务业工资同比增速提升（%） ........................................................... 9 图 9 韩国的服务 CPI（2015 年=100） .................................................................... 10 图 10 中国台湾的服务 CPI 及其他服务 CPI（2016 年=100） ................................. 10 图 11 中性和悲观情景下，其他服务 CPI 同比的预测值（%） ................................. 10 图 12 中性情景下，其他服务 CPI 回升至 19 年以前的增长（2016 年=100） ....... 10 图 13 自有住房和租赁房房租的 CPI 同比（%） ...................................................... 11 图 14 北京租赁房房租 CPI 同比与二手住宅租金同比的逐步分化（%） .................. 12 图 15 上海住宅租金和居住 CPI 同比（%）....................................................