裕太微(688515)优质产业资金入股，以太网物理层芯片龙头前景广阔

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次覆盖） 市场价格：92 分析师：王芳 执业证书编号：S0740521120002 Email：wangfang02@zts.com.cn 分析师：杨旭 执业证书编号：S0740521120001 Email：yangxu01@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 80 流通股本(百万股) 19 市价(元) 92.00 市值(百万元) 7360 流通市值(百万元) 1780 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 13 254 430 742 947 增长率 yoy% 877% 1862% 69% 72% 28% 净利润（百万元） -40 -0.46 -16.81 33.41 85.91 增长率 yoy% -47% 99% -3534% 299% 157% 每股收益（元） -0.50 -0.01 -0.21 0.42 1.07 每股现金流量 0.05 0.00 0.05 10.43 -3.65 净资产收益率 -74% 0% -7% 12% 25% P/E -182.3 -15914.3 -437.9 220.3 85.7 P/B 135.5 26.5 29.6 27.3 21.4 备注：股价取自发行价 92 元 报告摘要  国内以太网物理层芯片领头羊，优质产业伙伴入股。公司成立于 2017 年，实际控制人为创始人欧阳宇飞、史清，史清任董事长，二人及其一致行动人合计持有本次发行上市前 49.34%股权。哈勃科技作为公司机构股东直接持有发行人 9.29%股份，公司客户诺瓦星云也持有公司 1.92%的股权。优质产业资金入股显示公司极大发展潜力。  百兆、千兆以太网物理层芯片已实现大规模销售，2.5G、车载千兆产品蓄势待发。公司经过数年的发展，目前已实现技术和产品的突破，拥有工规级、商规级、车规级多个规格的以太网物理层芯片系列产品，2021 年工规、商规级收入分别占总收入的53.2%、22.3%，是公司主要收入来源。若按速率分类，公司百兆、千兆产品已实现大规模销售，2.5G 产品已量产流片。另外，公司千兆以太网产品已工程流片，并通过广汽、德赛西威等知名厂商的功能及性能测试，未来将形成规模销售。  以太网物理层芯片被海外龙头垄断，汽车电子打开百亿市场空间。根据中国汽车技术研究中心有限公司的预测数据，2021 年全球以太网物理层芯片市场规模约为 120 亿元，至 2025 年全球以太网物理层芯片市场规模有望突破 300 亿元。目前在中国大陆市场，以太网物理层芯片市场基本被博通、美满电子、瑞昱等海外公司主导，前五大以太网物理层芯片供应商市场份额占比高达 91%，国产份额提升空间巨大。  积极拓展以太网产品布局，交换芯片接力公司成长。在夯实以太网物理层芯片布局的同时，公司不断拓展产品阵列，推出以太网交换芯片等新产品线。以太网交换芯片是交换机的核心部件，基于公司技术优势和成本优势，以及广阔的国产替代空间，根据公司预测，交换芯片产品 2023 年营收预计超 2 亿元，约占公司营业收入 30%。  公司技术背景雄厚，重视研发投入。以太网物理层芯片为数模混合芯片，研发壁垒高，公司实控人欧阳宇飞、史清均拥有多年芯片行业深厚积累，董事长史清兼任公司首席技术官，公司还另有核心技术人员三人，技术背景雄厚。2022 H1，公司扣除股份支付费用后的研发费用率仍高达 26.45%，显示公司对研发的高度重视。  IPO 募投项目重点建设车载、网通以太网芯片项目，有望抓住未来发展机遇。本次IPO 拟募集资金 13 亿元，主要用于投资建设：1、车载以太网芯片：车载以太网是未来承接高速车内通信需求的最佳解决方案，全球传统以太网芯片市场已被海外龙头垄断，汽车领域是境内企业在以太网领域实现突破的重要选择。2、网通以太网芯片：集中开发更高速率的有线通信物理层芯片、交换和网络卡芯片等系列化产品，补足公司在更高速率以太网物理层芯片的空缺，并持续丰富公司的产品生态。  投资建议：我们预计 2022-2024 年公司营收分别为 4.3/7.42/9.47 亿元，净利润分别为-0.17/0.33/0.86 亿 元 ， 按 公 司 发 行 市 值 73.6 亿 元 计 算 ， 对 应 PS 分 别 为17.11/9.9/7.8 倍，低于可比公司平均值，且公司作为 A 股稀缺以太网物理层芯片标的，有望实现该领域的国产替代，兼具稀缺性和高成长性，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：新品研发进度不及预期、下游需求不及预期、短期无法盈利、研究报告中 优质产业资金入股，以太网物理层芯片龙头前景广阔 裕太微（688515.SH）/电子 证券研究报告/公司深度报告 2023 年 2 月 8 日 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 内容目录 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告 1、以太网芯片设计稀缺龙头，优质产业资金合作入股 ...................................... - 5 - 1.1 立足以太网物理层芯片，布局全系列有线通信芯片产品 ....................... - 5 - 1.2 股权结构：实控人与一致行动人合计持股 49.34%，哈勃科技入股 ...... - 6 - 1.3 财务数据：大规模销售实现突破，2021/2022H1 收入大幅增长 ........... - 8 - 1.4 研发实力：实控人技术背景深厚，高度重视研发 ................................ - 10 - 2、以太网物理层芯片：300 亿元黄金赛道，国产替代空间广阔 ...................... - 11 - 2.1 汽车电子等下游应用打开以太网物理层芯片 300 亿市场空间 ............. - 11 - 2.2 以太网物理层芯片国产化率极低，公司产品具备竞争优势 ................. - 18 - 3、以太网交换芯片：交换机核心部件，有望接力公司成长 ............................. - 22 - 3.1 数据中心拉动市场快速成长，大陆增速高于全球 ................................ - 22 - 3.2 自主研发交换芯片，23 年销售额有望突破 2 亿 .................................. - 25 - 4、盈利预测与估值评级 .........................................................