基金专题研究报告：基金资产配置的板块选择能力评价体系

基金研究 | 基金专题报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 基金研究证券研究报告 2018 年 08 月 09 日 作者 吴先兴 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516120001 wuxianxing@tfzq.com 18616029821 相关报告 1《天风证券-专题报告：基金资产配置的行业选择能力评价体系》2018-05-08 2《天风证券-专题报告：基于风格加权的基金选股能力评价体系》2018-02-08 基金资产配置的板块选择能力评价体系 板块配置研究背景 不同板块会随着经济的周期性变化呈现出不同的发展状态，如果基金经理能够依据自身的认知，每次在不同板块中选择收益表现相对较好的板块加以配置，将对基金的业绩产生深远影响。 本篇报告作为基金能力研究的第三篇，重点关注的是基金板块配置能力的分析。我们基于最大化持仓补全法提出了季频持仓归因模型，有效提升了基金板块配置估计的准确度；并从板块配置稳定性、板块配置集中度和板块配置轮动能力三个维度构建了完善的基金板块配置能力评价体系，有效识别了板块配置稳定的基金和板块配置轮动的基金。板块配置能力评价体系的构建，有利于更加真实地探索基金经理的板块选择能力，为未来构建FOF 投资组合奠定了基础。 基于最大化持仓补全法的持仓归因模型构建 基金板块配置估计有两种方法：净值回归法和持仓归因法。研究发现，净值回归法虽然可以在高频次下估计板块配置，但会受到结果滞后性、基金仓位和板块指数高相关性等问题的干扰，使得估计结果与实际情况存在较大偏差；持仓归因法虽然能够准确估计板块配置，但基金持仓披露的频次会影响深度分析。 为此，本报告提出了最大化持仓补全法。即在证监会行业配置约束下，综合基金季报披露和上市公司十大股东信息实现已知持仓信息最大化，利用上期持仓和全市场其他股票补全本期行业配置缺失的部分，估计本期全部持仓，进而确定基金的板块配置情况。研究发现，相比于此前提出的重仓股补全法，最大持仓补全法为基金持仓估计提供了至少 5%的增量信息，使得估计板块配置与实际板块配置相关性在 0.96 以上，绝对偏离量在 10%以内，远优于此前的重仓股单位化法和重仓股补全法，实现了季频下基金板块配置的准确估计。 基金板块配置能力评价体系构建 本报告从板块配置稳定性、板块配置集中度和板块配置轮动能力三个维度构建了基金板块配置能力评价体系，并引入 t 统计量对各维度指标进行有效性检验，可将主动偏股型基金分为 6 大类。 并对大家较为关注的板块配置稳定的主题型基金、板块配置稳定的非主题型基金、板块轮动的主题型基金、板块轮动的非主题型基金四类，进行了案例分析。研究发现，本报告提出的基金板块配置能力评价体系可以很好地识别不同类别的基金，与实际情况基本是一致的。此外，本报告还从基金经理视角分析了基金产品的板块配置能力。 风险提示：本报告为基于历史数据统计结果，市场结构的调整和因子变动等风险均可能使得模型失效。 基金研究 | 基金专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 基金板块配置相关研究评述 ....................................................................................................... 4 1.1. 基于板块指数的回归法分析 ....................................................................................................... 6 1.2. 基于持仓数据的归因法分析 ....................................................................................................... 9 2. 基于最大化持仓补全法的持仓归因模型构建 ........................................................................ 12 2.1. 基金十大股东非重仓股信息的提取 ....................................................................................... 13 2.2. 最大化持仓补全法的构建 .......................................................................................................... 14 （1）计算本期未知非重仓股的证监会行业配置权重 ..................................................... 15 （2）估计本期的未知非重仓股信息 ...................................................................................... 16 （3）估计基金全部持仓并计算新的行业配置权重 .......................................................... 17 （4）估计基金的板块配置权重 ............................................................................................... 17 3. 基金板块配置能力评价体系构建 ............................................................................................. 20 4. 主动偏股型基金的板块配置能力实证研究 ............................................................................ 22 4.1. 数据采集与处理............................................................................................................................. 22 4.2. 基金的板块配置能力案例分析 ................................................................................................. 23 4.2.1. 板块配置稳定的主题型基金 ......................................................................................... 23 4.2.2. 板块配置稳定的非主题型基金 ......