1月第3周资产配置报告：风险定价-加息预期继续降温

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 风险定价-加息预期继续降温 证券研究报告 2023 年 01 月 20 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 林彦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522100002 linyan@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：宏观-最后一份经济数据的几个意外》 2023-01-18 2 《宏观报告：从各地两会看今年的政策思路》 2023-01-18 3 《宏观报告：风险定价-复苏交易主线行业拥挤度不再提升-1 月第 2 周资 产配置报告》 2023-01-14 1 月第 3 周资产配置报告 1 月第 2 周各类资产表现： 1 月第 2 周，美股指数普遍上涨。Wind 全 A 上涨 1.22%，日均成交额上涨至 7360.75 亿元。30 个一级行业中 23 个行业实现上涨，非银金融、食品饮料和煤炭表现靠前；综合、电力及公用事业和国防军工表现靠后。信用债指数小幅下跌 0.07%，国债指数小幅下跌 0.16%。 1 月第 3 周各大类资产性价比和交易机会评估： 权益——复苏交易方向上食品饮料和金融板块接力商贸零售与地产链 债券——忽略弱现实，定价强预期，资金面再度转紧 商品——油价再次验证 75 美元强支撑位 汇率——美德实际利差回到加息前和 22 年年中水平，显示宽松预期交易短期内定价幅度可能已经充分 海外——通胀符合预期回落，短期内加息预期继续降温 风险提示：出现致死率提升的新冠变种；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1：1 月第 2 周各类资产收益率(%) 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 2：1 月第 3 周国内各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 3：1 月第 3 周海外各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：权益风险溢价表示股票的风险收益比，风险溢价越高代表风险收益比越高； 流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射； 流动性预期为市场对于远期松紧程度的预期。 -3-2-10123-5-2.502.55大盘股中盘股流动性溢价流动性预期期限价差信用溢价人民币汇率Wind全A1月第3周1月第2周-5-2.502.55道琼斯纳斯达克标普500港股美元流动性溢价美债期限价差美债信用溢价黄金1月第3周1月第2周 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 权益：复苏交易方向上食品饮料和金融板块接力商贸零售与地产链 1 月第 2 周，A 股的风险溢价小幅上升，Wind 全 A 的风险溢价维持在【中性】水平。（中位数以上 0.17 个标准差）Wind 全 A、上证 50、沪深 300 的风险溢价分别上升至55%、72%、70%，中盘股（中证 500）的风险溢价上升至 22%分位。金融、周期、成长、消费的风险溢价为 63%、69%、64%、43%分位。 1 月第 2 周，在地产政策进一步放松的刺激下，大盘价值的拥挤度在前周下跌后再次反弹，再次接近 2022 年一季度的前高。除小盘价值股拥挤度小幅下跌外，其余风格股拥挤度均有所上升。大盘价值、大盘成长、中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长的拥挤度分别为 68%、32%、42%、27%、40%、20%历史分位。中小盘成长的交易拥挤度开始见底回升，预计前期调整已经告一段落。 1 月第 2 周，30 个一级行业的平均拥挤度回升至 47%分位。复苏交易尚未到基本面验证期，近期主线由前期的商贸零售和地产链转向了金融和食品饮料。元宵节后将进入复苏质量的验证期，如果基本面一般，则市场风格转换的概率将增加。 1 月第 2 周，北上资金共计买入 439.97 亿元，为历史第三高峰，其中沪股通净流入221.48 亿元，深股通净流入 218.49 亿元。年内以来，北向资金合计净流入 640.15 亿元，净流入速度明显加快。行业上看，本周北上资金净流入最多的一级行业为非银行金融（77.49 亿元）、电力设备及新能源（71.9 亿元）、食品饮料（69 亿元），近期外资加速流入和美元指数走弱、海外投资者看好中国经济复苏预期等有关，因此美联储 2 月议息会议是否释放更多宽松信号将是考验美元指数是否继续回落的重要节点，元宵节后和 2 月议息会议将是最近这波外资主导的大盘成长风格能否继续强化的验证时间。 图 4：风格指数交易拥挤度（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 5：一级行业交易拥挤度（百分位数） 0%20%40%60%80%100%2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-01大盘价值中盘价值小盘价值大盘成长中盘成长小盘成长 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：Wind，天风证券研究所 2. 债券：忽略弱现实，定价强预期，资金面再度转紧 伴随着地产政策的逐渐加码，12 月金融数据体现出的弱预期被市场忽略，而强预期再次被市场定价。1 月第 2 周，央行逆回购到期净投放 2130 亿元，资金面相较上周明显收紧，流动性溢价大幅回升至 32%分位，资金面成为影响债市节奏的主要逻辑。市场对未来流动性收紧的预期大幅上升至 58%分位，预期回到中性偏紧区间内；期限价差下降至23%分位，久期策略性价比不高。信用溢价下降至 88%分位，信用债的配置价值持续显现。 利率债与信用债的短期交易拥挤度分别上升至 51%和 20%位置，市场对利率债情绪面回归中性，对信用债仍较为消极。可转债的短期交易拥挤度开始回升，目前为 22%分位。 3. 商品：油价再次验证 75 美元强支撑位 能源品：1 月第 2 周，布油回升 8.69%至 85.28 美元/桶。原油的交易拥挤度上升至18%。美国石油总储备上升 1.37%，其中战略储备仍持续下降。随着美国近期迎来一波寒潮天气，取暖用油需求强化且风暴导致部分产能停滞，原油商品属性获得提振。12 月的美国通胀数据没有给市场带来惊吓，CPI 同比增速下滑至 6.5%，符合市场预期，美元继续走低，金融属性对油市情绪的拖累持续缓解，叠加海外市场对中国的疫后修复仍抱有较高期待，油价再次调整支撑位之后快速反弹。至少在 2023 年上半年，海外原油需求减弱是大概率事件，形成油价的明显阻力，OPEC 的护盘行为和美国油储回补又形成明显的支撑位，油价短期内大概率维持上有顶、下有底的震荡格局。 基本金属：1 月第 2 周，铜价大幅上涨 7.57%，沪铝上涨 3.64，沪镍