2022年债市回顾：跌宕起伏，有“惊”无“险”

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《扬帆但信风——2023 年信用债年度投资策略》2022.12.06 《高波动，重票息——2023 年利率债年度投资策略》2022.12.05 《2023 年可转债年度投资策略：待雨晴云散》2022.11.30 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜珮珊 Tel:(021)23154121 Email:jps10296@haitong.com 证书:S0850517070004 分析师:张紫睿 Tel: (021)23154484 Email: zzr13186@haitong.com 证书: S0850522120001 联系人:方欣来 Tel: (021)23219635 Email:fxfl13957@haitong.com 联系人:藏多 Tel:(021)23212041 Email:zd14683@haitong.com 跌宕起伏，有“惊”无“险” ——2022 年债市回顾 [Table_Summary] 投资要点：  利率债市场回顾：从窄幅震荡走向大幅调整。  2022 年上半年多空因素制衡，债市窄幅震荡，下半年债市开启大幅调整。年初强劲的经济社融数据和宽信用政策表态为市场带来经济乐观预期，但很快被严峻的疫情形势冲淡；降息降准在预期发酵之后落地，实际力度与预期的差异带动后续债市调整；资金面保持宽松、资产荒现象演绎。海外方面，俄乌局势突变、美联储加息缩表进程日渐推进、中美利差倒挂至“非舒适”区间并带动外资流出，多空因素制衡下，上半年 10Y 国债最大振幅仅 18BP。  下半年债市开启大幅调整，超预期充裕的资金面、再度转弱的经济修复预期和 8 月的超预期降息共同开启了 2022 年内最大行情，实现 10Y 国债利率触底到 2.58%的 2022 年内低位。11 月中旬以来，防疫措施调整+稳增长政策密集出台，债市大跌，基金和理财赎回负反馈进一步催动债市调整，10Y 国债利率于 12 月中旬触及 2.92%的 2022 年内高点后逐渐回落。  信用债市场回顾：融资结构分化，年末调整后配臵性价比提升。  22 年 1-10 月信用债收益率整体震荡下行，年末两月快速拉升。22 年 1-10月信用债结构性资产荒延续，机构配臵需求强，但优质信用债供给相对不足，机构抢配信用债导致各品种利差大幅压缩，尤其短端交易拥挤，收益率大幅下行，多数债券收益率和利差触及 2022 年内低点，机构行为由信用下沉转为拉久期。进入 11 月，地产和疫情政策调整，债市快速调整，理财负反馈效应放大债市波动，信用债收益率拉升迅速，调整幅度超过利率债。  年末债市调整后，信用债配臵性价比提升。债市回调前，信用债“资产荒”行情演绎，信用利差普遍压缩；年末由于地产支持和防疫优化政策，叠加前期利差处在低位，各品种信用利差均出现大幅回调，收益率重回 2022 年内高位，尽管 12 月下旬信用债市场有所回暖，但相对于年底大跌前的水平，信用债利率水平和利差分位数依然处于偏高位臵，各品种已具备配臵价值。  可转债市场回顾：指数调整明显，相对权益抗跌。  2022 年转债市场较为波折。一季度转债市场回调明显，溢价率被动拉升，同时再次出现个券炒作现象。二季度转债市场跟随权益修复，债市出现资产荒，估值处于历史较高位臵，市场整体价格不高但弹性和性价比较弱。三季度债市走势较强，转债表现好于权益，8 月下旬估值主动压缩，9 月下旬债市利率大幅上升，股债两端压力导致指数继续下跌。11 月以来转债在股市第二波行情中持续跑输权益，逆势下跌。赎回负反馈加大了债市下跌幅度，也对转债市场产生了一定的影响。12 月转债受理财赎回影响走势继续偏弱，从结构来看是无差别压溢价。  估值整体处于历史中上水平。截至 12 月 30 日，百元平价溢价率及全市场隐含波动率均值分别处于 17 年 9 月以来由低到高 79%、73%分位数。股性券估值压缩相对明显，债性券估值 22 年以来相对较高且变动较小。  风险提示：股市大幅下跌，利率上行超预期，业绩不及预期，政策不及预期、超预期赎回。 2 固定收益研究 证券研究报告 固定收益专题报告 2023 年 01 月 02 日 固定收益研究—固定收益专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 2022 年利率债市场回顾 ............................................................................................ 5 1.1 债市复盘：从窄幅震荡走向大幅调整 .................................................................... 5 1.2 展望 2023：利率或先下后上，波动加大，票息策略为主 ................................... 7 2. 2022 年信用债市场回顾 ............................................................................................ 8 2.1 信用利差：震荡压缩走向大幅调整 ........................................................................ 8 2.2 融资结构：整体规模下滑，区域行业分化 ............................................................ 9 2.3 信用风险：违约率上升，风险出清集中于民营房企 ........................................... 10 2.4 信用债配臵性价比提升 .......................................................................................... 12 3. 可转债市场回顾 ....................................................................................................... 13 3.1 指数调整明显，相对权益抗跌 .............................................................................. 13 3.2 行业表现分化，债性券跌幅较小 .......................................................................... 15 3.3 规则趋于完善，不下修转债明显增多