源杰科技(688498)公司研究报告：高速光芯片领导者，引领国产化新浪潮

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/信息设备/通信设备 证券研究报告 源杰科技（688498）公司研究报告 2023 年 01 月 20 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 01 月 20 日收盘价（元） 139.25 52 周股价波动（元） 114.33-141.00 总股本/流通 A 股（百万股） 60/13 总市值/流通市值（百万元） 8355/1764 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -1.37%1.63%4.63%7.63%10.63%13.63%2022/1 2022/4 2022/7 2022/10源杰科技海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） - - - 相对涨幅（%） - - - 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:余伟民 Tel:（010）50949926 Email:ywm11574@haitong.com 证书:S0850517090006 联系人:徐卓 Email:xz14706@haitong.com 高速光芯片领导者，引领国产化新浪潮 [Table_Summary] 投资要点：  聚焦光芯片行业近十载，行业地位显著。公司专注于光芯片的研发、设计、生产与销售，主要产品包括 2.5G、10G、25G 及更高速率激光器芯片系列产品等，目前主要应用于光纤接入、4G/5G 移动通信网络和数据中心等领域。根据公司招股书援引 C&C 的统计，2020 年在磷化铟半导体激光器芯片对外销售的国内厂商中，公司收入排名第一。凭借 25G MWDM 12 波段 DFB 激光器芯片，公司成为中国移动 5G 建设方案批量供货厂商。ZHANG XINGANG为公司实控人，通过一致行动协议合计控股近 30%，苏州旭创和华为为公司间接持股股东。公司设立员工持股平台欣芯聚源，并实施了 2021 年期权激励计划，对高级管理人员和核心员工等进行股权激励。  整体规模快速提升，盈利水平持续优化。公司 2018-2021 年营收分别为 0.70亿元、0.81 亿元（+15.48%）、2.33 亿元（+187.01%）和 2.32 亿元（-0.54%），归母净利润分别为 1553.18 万元、1320.70 万元（-14.97%）、7884.49 万元（+496.99%）和 9528.78 万元（+20.85%）。2019-2021 年毛利率分别为44.99%、68.15%、65.16%，净利率分别为 16.24%、33.78%、41.05%，盈利水平持续优化且领先行业。  光芯片需求不断攀升，国产厂商全球份额稳步提升。光通信主要应用于电信和数通市场。据 Lightcounting 预测，2020-2026 年，数通市场将由 53 亿美元增长至 151 亿美元，CAGR 达 19%，成为光模块市场增长的主要驱动力。据招股书援引 ICC 预测，2019-2024 年，中国光芯片厂商销售规模占全球比例不断提升，且中高速率光芯片增长更快。其中，2021 年 2.5G 及以下速率国产光芯片全球占比超 90%；10G 速率国产光芯片全球占比约 60%。  IDM 掌握核心技术，技术+规模成就高毛利。公司形成两大制造平台，实现高速率、高电光转换效率；积累“八大技术”，优化产品性能并降低产品成本；自主研发外延和光栅两大核心工艺，构建高技术壁垒。IDM 模式助力公司实现自主可控，持续迭代、快速响应客户需求。公司 2.5G/10G/25G 产品，在关键核心指标均达到或优于海外龙头公司和国内主流公司。  盈利预测。源杰科技是高速光芯片领导者，行业国产替代空间大，公司技术壁垒高。我们认为伴随着公司上市及募投产能投产，成长潜力有望进一步释放。我们预计公司 22-24 年归母净利润分别为 1.13、1.51 和 2.03 亿元，对应 EPS 分别为 1.89、2.52 和 3.38 元。参考可比公司估值，给予 23 年 50-60x PE，对应合理价值区间 126.00-151.20 元，给予“优于大市”评级。  风险提示。行业需求回暖不确定性，下游厂商向上游拓展，行业竞争加剧。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 233 232 304 404 518 (+/-)YoY(%) 187.0% -0.5% 30.8% 33.0% 28.3% 净利润（百万元） 79 95 113 151 203 (+/-)YoY(%) 497.0% 20.9% 19.0% 33.4% 34.2% 全面摊薄 EPS(元) 1.31 1.59 1.89 2.52 3.38 毛利率(%) 68.2% 65.2% 63.1% 64.0% 64.5% 净资产收益率(%) 15.3% 15.5% 5.4% 6.7% 8.2% 资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究〃源杰科技（688498）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 源杰科技：国内高速半导体光芯片的领导者 .............................................................. 8 1.1 主营业务：聚焦高速光芯片近十载，成长为国内领导者 ................................. 8 1.2 股权结构：一致行动控股近 30%，股权激励彰显发展信心 ............................ 8 1.3 行业地位：掌握光芯片核心技术，出货量国内领先 ...................................... 10 1.4 财务分析：整体规模快速提升 ....................................................................... 10 2. 光芯片：光通信产业链重要组分，价值占比高 ........................................................ 13 2.1 产业地位：光芯片是光通信系统的核心，产业链价值占比高 ........................ 13 2.2 分类应用：激光发射芯片主要包括 VCSEL、FP、DFB 和 EML ................... 15 2.3 芯片产业链：主要采用化合物半导体材料，国内产业链趋于完善 ................ 17 2.4 技术趋势：硅光子技术高速率优势显著，有望快速渗透 .......