旅游行业：汇率波动，影响几何

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title]2018.08.08汇率波动，影响几何 刘越男（分析师） 赵政（研究助理） 于清泰（研究助理） 021-38677706 021-38022689 021-38022689 liuyuenan@gtjas.com zhaozheng@gtjas.com yuqingtai@gtjas.com 证书编号 S0880516030003S0880117080177 S0880117080177 本报告导读：本文分析汇率波动对社会服务行业的影响，发现对各子板块响有限。 摘要： [Table_Summary] 投资建议：推荐因汇率波动受影响的优质个股：1)中国国旅：2018／19 年业绩确定性高增长，政策催化或超预期；2）关注出境游板块：行业景气度良好，推荐众信旅游、凯撒旅游和腾邦国际。同时我们继续推荐酒店餐饮板块优质个股：1)有限服务酒店：数据波动不代表趋势反转，继续推荐首旅酒店和锦江股份；2）金陵饭店：高星级酒店及白酒经销业务迎反转，大股东整合优质文旅资源；3)广州酒家：品牌渠道优势树壁垒，突破产能瓶颈打开营收及业绩空间。 出境游：大消费趋势 vs 短期的系统性影响，股价往往过度反应。1）汇率波动对出境游市场上中下游产业产生具有系统性的影响。主要体现在对未来（3-6 个月）旅行社的价格效应、替代效应、互补效应；如果旅行社产品价格不变，会影响毛利率。2）出境旅游是消费升级品类，长期趋势上受到居民收入预期影响更大，汇率小幅变动对需求影响不大。3）旅行社龙头公司通过分散目的地和套期保值等手段，能够很好的分散和对冲汇率风险。4）在人民币升值时，股价往往过度上涨；人民币贬值时，股价往往过度下跌。带来投资机会。免税：应对方式不同，汇率影响不同。1）90%的成本通过美元以及港币结算。汇率波动对免税行业的成本端有直接影响，且比较敏感。2）对于汇率波动，免税公司可采取两种策略：如果随着成本的变化而调整终端销售价格，则汇率波动没有影响；如果销售价格不变，则在人民币贬值的过程中，公司毛利率降低，但是价格吸引力提高，或可以以量补价。3）从中国国旅的财务报表来看，汇兑损益占整体营业成本比例较低，影响不大。人民币贬值，入境游受益，但幅度有限。1）汇率波动对于一二线城市游客基本没影响。2）景区汇率弹性呈现区域异质性特点，三亚景区入境游客受汇率波动影响较大，黄山景区入境游客影响较小。汇率波动对海外股东收益率有一定影响。1）港股通资金占比较高的个股短期将受到一定负面影响，包括中国国旅、首旅酒店等。2）长期来看，汇率波动与海外资金持股操作并无明显相关性。3）与海外投资相比，a 股的酒店、免税等板块性价比仍然比较高，预计在汇率波动后，海外资金持仓会回升。风险提示：国际政治经济关系等不可预测风险；汇率大幅变动风险；签证收缩风险。[Table_Invest]评级： 增持 上次评级：增持 [Table_subIndustry]细分行业评级 酒店 增持 旅游景点和旅行社 增持 其他旅游 增持 餐饮 中性 [Table_Report]相关报告 旅游业：《华住 Q2 加速超预期，行业依然景气》 2018.07.20 旅游业：《五星级酒店显著复苏，有限服务型酒店继续向好》 2018.06.18 旅游业：《社会服务板块股权质押情况详解》 2018.06.18 旅游业：《开工良好需求回暖，有限服务型酒店再超预期》 2018.05.17 旅游业：《豪门盛宴风云再起，出境游再迎利好》 2018.05.07 行业深度研究旅游业 股票研究证券研究报告 行业深度研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 23 目 录 1. 出境游：大消费趋势 vs 短期的系统性影响 ................................... 3 1.1. 汇率变动对出境游将产生系统性的影响 .................................. 3 1.2. 消费升级大背景下，汇率小幅波动仅是“微创”影响................. 5 1.3. 目的地分散的出境游公司，受影响较小 .................................. 6 1.4. 有效的对冲手段帮助公司平滑风险 ......................................... 7 1.5. 以众信为例，详拆汇率波动的影响 ......................................... 8 2. 免税：不同应对方式下，会出现不同结果 .................................. 10 2.1. 汇率变动不见得是坏事 ........................................................ 10 2.2. 汇率变动的影响主要体现在成本端 ........................................11 3. 汇率影响景区入境游客规模，但基数仍较低 ............................... 13 3.1. 汇率波动与入境游人次增速具有正相关关系 ......................... 13 3.2. 主要旅游城市接待海外游客数受汇率影响呈区域异质性 ....... 14 4. 人民币贬值对板块股东结构影响有限 ......................................... 17 4.1. 汇率影响境外资金收益率，但历史上相关性不强 .................. 19 4.2. 核心资产显著低估，A 股社服标的对境外资金仍有吸引力 .... 20 4.2.1. 免税行业：比龙头 Dufry 更有空间 ................................. 20 4.2.2. 酒店：A 股有限服务酒店估值远低于美股 ...................... 20 5. 投资建议 ................................................................................... 21 6. 风险提示 ................................................................................... 21 行业深度研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 23 1. 出境游：大消费趋势 vs 短期的系统性影响 1.1. 汇率变动对出境游将产生系统性的影响 汇率波动对出境游市场上中下游产业产生具有系统性的影响，产业链各环节环环相扣、相互作用: 1) 汇率波动对上游资源产业具有价格效应: