华润啤酒(00291.HK)点评报告：高端制胜，卓越发展

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com1jiashixxbmnxxbmn高端制胜，卓越发展[Table_CoverStock]—华润啤酒（0291.HK）点评报告[Table_CoverAuthor]马铮食品饮料首席分析师S1500520110001mazheng@cindasc.com仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com2证券研究报告公司研究[Table_ReportType]公司点评报告[Table_StockAndRank]华润啤酒（0291.HK）投资评级买入上次评级买入信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031[Table_Title]高端制胜，卓越发展[Table_ReportDate]2023 年 1 月 3 日本期内容提要:[Table_Summary]投资建议：华润啤酒高端制胜，卓越发展。公司高端化逻辑在业绩端持续兑现，第二个三年发展“决战高端、质量发展”有望顺利收官。2023 年将开启公司最后一个三年发展战略“高端制胜，卓越发展”，次高端及以上产品有望保持双位数增长，预计 2022-2024 年归母净利润 CAGR 为 28.5%，营收 CAGR 为 6.0%，持续看好产品结构提升后净利率改善的长期趋势。我们预计华润啤酒 2022-2024 年 EPS 分别 1.26 元、1.60 元、2.09 元，对应2022 年 12 月 30 日收盘价（46.37 元/股、54.55 港币/股）市盈率 37、29、22 倍，维持买入评级。回顾 2022 年，高端化有望稳步推进。2022Q3 全国持续高温天气利好啤酒消费，我们预计公司全年销量有望持平微增，其中次高端及以上销量全年增速预计 10%-15%左右。在产品结构稳步升级下，公司全年千升酒收入有望实现中单个位数的增长，基本消化成本压力，毛利率略有改善。考虑到当下新冠感染仍然处于上升周期，我们认为居民消费若是在啤酒2023 年旺季之前回归正常，公司销量和产品结构有望在 2023 年二季度、三季度皆实现好于 2022 年的发展。展望 2023-2025 年，华润啤酒高端制胜，卓越发展。我们认为，在六年高端化的摸索和发展下，公司在品牌建设、产品推广、渠道运营等方面投入有望加速在业绩端兑现。我们预计 2022-2025 年次高端及以上销量 CAGR达到 25%，超过 2018-2021 年 CAGR 16%，到 2025 年次高及以上销量突破 400 万千升。在次高端及以上产品销量保持 25%的 CAGR 假设下，我们预计公司千升酒收入有望保持中单到高单各位数的同比增长，2025年吨价接近 3800 元，毛利率接近 50%，2021-2025 年累计改善 10pct，利润弹性超出市场预期。前瞻布局，涉足非啤酒领域。继华润酒业收购山东景芝白酒、华润集团入驻金种子酒后，华润酒业 2022 年 11 月发布公告拟收购金沙酒业 55.19%股权。华润啤酒前瞻布局，通过 1+N 战略涉足白酒业务，其中 1 指的是全国性品牌，N 则是区域性品牌，实现区域和香型协同布局。从白酒整体业务来说，考虑到收购后尚处于调整的过程，我们预计公司 2024-2025年发力白酒业务、2028-2029 年看到规模贡献。而从收购标的的节奏来看，我们预计金种子酒和景芝白酒 2023 年相对会有不错的表现，而金沙酒业由于所处在的酱酒板块调整，仍需一段时间调整。股价催化：次高端及以上产品销量增长超出市场预期、原料成本下降风险因素：新冠疫情反复、产品销量增长不达预期、原材料价格波动等[Table_Profit]重要财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入（百万元）3144833387359073794840335增长率 YoY %-5.2%6.2%7.55%5.68%6.29%归母净利润(百万元)2,0944587410251786779增长率 YoY%59.6%119.1%-10.57%26.22%30.91%毛利率%38.4%39.2%40.07%41.77%45.62%净资产收益率 ROE%9.9%18.8%14.38%15.36%16.74%EPS(元)0.651.411.261.602.09市盈率 P/E(倍)94.0338.3836.6729.0522.19市净率 P/B(倍)9.287.215.274.463.71EV/EBITDA32.8944.7429.0722.1315.80[Table_ReportClosing]资料来源：公司公告，信达证券研发中心预测；股价为 2022 年 12 月 30 日收盘价仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com3目录1 高端制胜，卓越发展................................................................................................................................................41.1 2022 年全年回顾：高端化有望稳步推进.................................................................................................41.2 三年远期展望：高端制胜，卓越发展.....................................................................................................72 盈利预测和评级........................................................................................................................................................92.1 盈利预测及假设................................................................................................................................................92.2 投资评级............................................................................................................................................................103 风险提示.......................................