特斯拉(TSLA.US)深度跟踪报告：如何看待Cybertruck对特斯拉可能业绩贡献

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 17 页起的免责条款和声明 如何看待 Cybertruck 对特斯拉可能业绩贡献 特斯拉（TSLA.OQ）深度跟踪报告｜2022.12.29 中信证券研究部 核心观点 陈俊云 前瞻研究首席 分析师 S1010517080001 许英博 科技产业首席 分析师 S1010510120041 尹欣驰 汽车及零部件行业首席分析师 S1010519040002 贾凯方 前瞻研究分析师 S1010522080001 刘锐 前瞻研究分析师 S1010522110001 特斯拉股价最近一个季度加速下跌，表现弱于市场整体。除了受 Twitter 事件影响外，市场亦较为关注公司新车型进展，以及可能的业绩贡献。Cybertruck作为公司后续新车型规划之一，市场关心该款车型的量产进度、稳态销量预期等。基于北美皮卡市场、Cybertruck 产品竞争力、订单情况分析，我们认为该款车型未来稳态销量有望超 50 万辆/年，中期对公司整体业绩贡献亦有望逐步提升。我们持续看好特斯拉投资价值，并建议投资者积极关注当下特斯拉股价大幅回调带来的配置机会。马斯克对 Twitter 经营策略&个人精力分配调整、新车型上市&成熟车型改款、AI（自动驾驶、机器人）积极进展、积极股东回报计划（回购、派息）等可能的积极事件均有望带来特斯拉短期市场情绪的明显改善。 ▍事件背景：市场关注特斯拉新车型 Cybertruck 量产进度、稳态销量等。2022年以来，特斯拉股价持续承压，市场主要担心收购 Twitter、市场需求两个方面。1）我们认为收购 Twitter 资金缺口不断缩小，2022 年 12 月 22 日，在 Twitter Space 大会上，马斯克表示：他不打算至少在未来两年内出售任何更多特斯拉股票。2）从特斯拉产品周期来看，预计 2023 年公司主要有 Model S/X/3/Y 四款车型贡献销量。2023 年底公司预计开始交付 Cybertruck，市场目前关注新车型 Cybertruck 的竞争优势以及潜在销量空间。这亦是本篇报告重点关注的问题。 ▍美国汽车市场：皮卡单季度销量约 65-80 万辆，CR3 车型市占率超 50%，头部车型份额较为集中。1）销量规模：Goodcarbadcar 数据显示：2020-2022 年，美国平均单季度汽车销量约 350-400 万辆。其中皮卡单季度销量约 65-80 万辆，销量占比约 18%-21%。2）竞争格局分析：CR3 车型市占率超 54%，头部车型效应显著。Goodcarbadcar 数据显示：2022 年 1-10 月，美国皮卡总销量约 239万辆，其中头部前三名车型分别为：Ford F-Series（1-10 月销量约 60 万辆，对应市占率约 25%）、Ram Pickup（1-10 月销量约 48 万辆，对应市占率约 20%）、Chevrolet Silverado（1-10 月销量约 45 万辆，对应市占率约 19%）。 ▍Cybertruck：竞争优势明显，预计稳态销量有望超 50 万辆/年。1）车型介绍：Cybertruck 发布于 2019 年，共三个配置（单电机、双电机、三电机），售价4-7 万美元。公司预计该款车型将于 2023 年底开始量产交付。2）从竞品分析维度来看，我们认为 Cybertruck 的竞争优势在于较高的性价比、较高的动力性能、产品智能化配置等，未来有望获得较高的市场份额。3）Inside EVs 数据显示，截至 2022 年 11 月，全球 Cybertruck 的在手订单超过 160 万个。公司创始人马斯克在英国金融时报-2022 年汽车未来大会上表示，特斯拉 Cybertruck 的在手订单已超过 3 年产量。依次计算，未来 Cybertruck 稳态销量有望超过年 50万辆的水平。 ▍风险因素：全球新能源车市场供需格局大幅恶化风险；全球新能源车补贴政策不及预期风险；国际贸易冲突加剧的风险；自动驾驶汽车出现严重安全事故导致估值波动的风险；自动驾驶政策落地进展不及预期的风险；人工智能技术发展低于预期的风险；公司柏林&奥斯汀工厂进展不达预期的风险；公司动力电池供应商产能不足的风险；电网负荷不足的风险等。 ▍投资建议：短期特斯拉股价仍可能面临技术性调整压力，但基于我们对公司短期、中期业绩层面的分析，特斯拉当前的估值已具有坚实的底部支撑。我们持续看好特斯拉投资价值，并建议投资者积极关注当下股价大幅回调带来的配置机会。考虑到 2023 年全球新能源汽车行业竞争加剧，公司盈利能力或有下降，我们下调公司 2022-2024 年销量预测至 132/190/246 万辆（原预测值为135/198/255 万 辆 ） ， 对 应 下 调 公 司 2022-2024 年 营 业 收 入 预 测 至仅供内部参考，请勿外传 特斯拉（TSLA.OQ）深度跟踪报告｜2022.12.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 807/1106/1448 亿美元（原预测值为 827/1183/1540 亿美元），下调公司2022-2024 年 Non-GAAP 净利润预测至 131/173/240 亿美元（原预测值为140/191/272）亿美元。公司当前股价对应 2022/23/24 年 PE（Non-GAAP）为27/21/15x。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万美元） 31,536 53,823 80,711 110,637 144,756 同比增速（%） 28.31% 70.67% 49.96% 37.08% 30.84% 毛利率（%） 21.0% 25.3% 24.8% 23.9% 24.5% GAAP 净利润（百万美元） 721 5,519 11,347 15,538 21,811 同比增速（%） NA 665% 106% 37% 40% Non-GAAP 净利润（百万美元） 2,455 7,640 13,094 17,292 23,967 同比增速（%） 6678% 211% 71% 32% 39% PE（Non-GAAP） 145 47 27 21 15 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 12 月 28 日收盘价 仅供内部参考，请勿外传 特斯拉（TSLA.OQ）深度跟踪报告｜2022.12.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录 市场关注新车型进展及可能的业绩贡献 ............................................................................ 5 美国汽车市场：皮卡销量占比稳定在 20%附近 ................................................................ 6 Cybertruck：竞争优势凸显，稳态销量有望超 50 万辆/年 ............................