剥离岩棉资产，拉开与奇耐新阶段互动序幕

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 鲁阳节能（002088） 证券研究报告 2022 年 12 月 29 日 投资评级 行业 建筑材料/装修建材 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 21.52 元 目标价格 38.01 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 506.33 流通 A 股股本(百万股) 451.33 A 股总市值(百万元) 10,896.28 流通 A 股市值(百万元) 9,712.53 每股净资产(元) 5.44 资产负债率(%) 26.53 一年内最高/最低(元) 28.28/12.93 作者 武慧东 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050002 wuhuidong@tfzq.com 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 林晓龙 联系人 linxiaolong@tfzq.com 吴红艳 联系人 wuhongyan@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《鲁阳节能-季报点评:业绩基本符合预 期 ， 重 视 鲁 阳 加 速 成 长 前 景 》 2022-10-26 2 《鲁阳节能-首次覆盖报告:陶纤龙头成长加速，奇耐-鲁阳合作进入新阶段》 2022-09-04 股价走势 剥离岩棉资产，拉开与奇耐新阶段互动序幕 公司公告董事会审议通过剥离岩棉业务资产议案，公司拟退出玄武岩纤维产品的生产和经营，将负责该业务的全资子公司鲁阳玄武岩纤维全部股权通过协议转让的方式转让给淄博华源实业发展有限公司（实控人为沂源县南麻街道集体资产经营管理中心）。交易价格协商确定为 1.75 亿元，较22M1-8 末岩棉业务净资产溢价 19.4%（溢价适当考虑品牌授权及厂房租赁等），本次交易预计增加公司转让年度税前利润 2,846 万元。 岩棉资产剥离对公司整体影响较小，边际有助于盈利能力改善 岩棉行业整体呈行业供给格局分散、“劣币驱逐良币”等特征，主要下游建筑保温材料需求较多元（与地域有关联、行业标准执行等稍差），岩棉行业整体效益偏差，岩棉资产剥离有助于边际改善公司整体盈利能力（如鲁阳节能 21 年、22h1 岩棉业务毛利率分别为 13.5%、18.6%，vs 公司陶瓷纤维业务同期毛利率分别为 38.1%、37.2%；公司岩棉业务 22M1-8 岩棉业务净利率为 3.0% vs 公司 22q1-3 整体净利率为 18.9%）。另一方面，岩棉资产剥离对公司影响较小，22M1-8 末岩棉业务总资产、净资产占公司比例预计分别约 10%、5%。 资产剥离为与奇耐合作新阶段开端事件，关注业务互动持续进展 22/04 公司控股股东奇耐联合与南麻街道签署《战略合作备忘录》，明确成功完成部分要约收购后（22/06 完成，奇耐持股比例大幅提升至 53%）双方后续合作思路。奇耐承诺：1）继续通过鲁阳加大在中国投资力度，预计未来五年持续增加固定资产投资，新增投资预计主要集中于排气控制/特种纤维/工业热管理三方面；2）积极推动资源整合，逐步将奇耐在中国业务整合到鲁阳平台，且奇耐今后于中国投资均在鲁阳节能平台运作。3）业务优化视角，一方面协助鲁阳优化部分业务（如岩棉），另一方面探索鲁阳发展新机会（如奇耐将带入新技术支持鲁阳节能现阶段 PCW 氧化铝产品升级换代等）。本次岩棉资产剥离为前期战略合作备忘录推进的开端事件，鲁阳节能与控股股东奇耐互动或进入实际操作期。结合我们前期探讨，奇耐-鲁阳新阶段合作蕴含鲁阳节能成长重大新机遇。 鲁阳再成长迎新机遇，维持盈利预测，维持“买入”评级 鲁阳是我国陶纤行业引领者，规模、成本、产品力等均有较明显优势，行业需求景气度或持续向上。前期奇耐-鲁阳合作对鲁阳经营质量改善效果明显，持股比例大幅提升后新阶段合作蕴含鲁阳重大成长机遇，岩棉资产剥离拉开与奇耐新阶段互动序幕，前景值得期待。维持前期盈利预测，预计公司 22-24 年归母净利 6.3/7.7/9.2 亿（未考虑潜在新业务贡献），yoy 分别+17%/23%/20%，现价对应公司 23 年 PE 约 14x，维持公司目标价 38.01 元（对应 23 年 PE 25x），维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本涨幅超预期、需求低于预期、供给格局恶化风险、奇耐与公司互动效果低于预期、奇耐联合与南麻街道合作不达预期。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,325.69 3,163.81 3,911.68 4,434.41 5,027.27 增长率(%) 8.32 36.04 23.64 13.36 13.37 EBITDA(百万元) 648.38 833.27 825.19 999.59 1,172.74 归属母公司净利润(百万元) 370.27 534.18 626.51 769.88 924.13 增长率(%) 8.82 44.27 17.28 22.88 20.04 EPS(元/股) 0.73 1.05 1.24 1.52 1.83 市盈率(P/E) 29.43 20.40 17.39 14.15 11.79 市净率(P/B) 4.58 4.14 3.86 3.57 3.27 市销率(P/S) 4.69 3.44 2.79 2.46 2.17 EV/EBITDA 5.19 14.72 12.26 9.77 8.33 资料来源：wind，天风证券研究所 -47%-39%-31%-23%-15%-7%1%9%2021-122022-042022-08鲁阳节能沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司近年经营情况及可比公司估值表 图 1：公司近年营收及同比增速 图 2：公司近年归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 图 3：可比公司估值情况 股票代码 公司名称 市值 收盘价 EPS （元/股） P/E 亿元 元/股 20A 21A 22E 23E 20A 21A 22E 23E 002392.SZ 北京利尔 42.0 3.53 0.38 0.33 0.37 0.43 9.3 10.6 9.7 8.1 688398.SH 赛特新材 27.4 34.27 1.17 1.42 0.95 1.56 29.4 24.1 35.9 21.9 603601.SH 再升科技 53.3 5.23 0.35 0.24 0.24 0.31 14.8 21.4 22.2 17.1 603256.SH 宏和科技 59.1 6.68 0.13 0.14 0.08 0.13 50.5 47.5 81.0 49.8 600176.SH 中国巨石 535.6 13.38 0.60 1.51 1.63 1.67 22.2 8.9 8.2 8.0 平均值 25