快手W(1024.HK)降本增效助力利润端持续超预期，国内业务连续两季度盈利

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_MainInfo]公司研究/传媒证券研究报告快手-W（1024）公司研究报告2022 年 11 月 28 日[Table_InvestInfo]投资评级 优于大市维持股票数据[Table_StockInfo]11 月 25 日收盘价（港元）50.8052 周股价波动（港元）31.75-99.40总股本（百万股）4301总市值（百万港元）218498相关研究[Table_ReportInfo]《2022 年再看快手：效率提升助力亏损缩窄，广告+电商变现空间可期 》2022.04.14市场表现[Table_QuoteInfo]沪深 300 对比1M2M3M绝对涨幅（%）-4.6954.88-28.40相对涨幅（%）19.4936.64-15.33资料来源：海通证券研究所[Table_AuthorInfo]分析师:毛云聪Tel:(010)58067907Email:myc11153@haitong.com证书:S0850518080001分析师:孙小雯Tel:(021)23154120Email:sxw10268@haitong .com证书:S0850517080001分析师:陈星光Tel:(021)23219104Email:cxg11774@haitong .com证书:S0850519070002联系人:康百川Tel:(021)23212208Email:kbc13683@haitong .com联系人:崔冰睿Tel:(021)23219774Email:cbr14043@haitong .com降本增效助力利润端持续超预期，国内业务连续两季度盈利[Table_Summary]投资要点： 利润侧：减亏明显，22Q3 经调整净利润显著超预期，国内业务连续两季度盈利。22Q3 快手毛利率环比上升 1.3pct 到 46.3%，主业亏损持续回暖；销售费用为 91.3 亿，销售费用率环比下降 1pct 到 39.5%，降本增效效果明显；管理/研发费用分别为 10.6 亿、35.3 亿，环比均略有提升。此外，22Q3 增值税补贴超预期走高，加速经营利润减亏进展。整体来看，22Q3 快手减亏明显，经营利润超预期，亏损 26 亿（预期亏损 33 亿）。其中，分地区来看，国内持续 2Q 盈利趋势，3Q 实现经营利润 3.75 亿元（2Q 约为 9400 万）；海外亏损环比扩大至 16.9 亿元（2Q 亏损 16 亿）。22Q3 快手调整后净利润远超预期，亏损 6.7 亿（预期亏损 17.4 亿），主要受本季度 17 亿的较多 SBC 驱动。我们预期 4Q 公司减亏态势有望持续，经营利润有望缩窄至亏损 16.5 亿元，经调整净利润缩有望窄至亏损 3.5 亿元。 流量侧：用户增长基本符合预期，环比粘性稍有回落。22Q3 快手 DAU 达 3.63亿（预期为 3.61 亿），同比增长 13.4%，环比增长 4.6%；MAU 达 6.26 亿（预期为 6.18 亿），同比增长 9.3%，环比增长 6.7%；DAU/MAU 为 58%，同比增长 2pct，环比下滑 1pct。单 DAU 日均使用时长为 129 分钟，同比增长 8.6%，环比增长 3.3%。我们分析，暑期多元热度内容+算法优化下的 ROI 提升+高用户粘性助力公司用户流量持续体现高韧性，但 4Q DAU 或环比小幅下滑至3.62 亿。 收入侧：总收入及各分项业务均略超一致预期。22Q3 快手总收入为 231.3亿元（预期为 225.6 亿），同比增长 13%，环比增长 7%，主要受直播及电商增长好于市场预期驱动。其中，分业务来看： 1）广告业务：实现收入 115.9 亿元（预期为 114.5 亿），同比增长 6.2%，环比增长 5.3%，略超预期。活跃广告主数量同比增长超过 65%。我们分析，广告逆风增长主要受益于内循环广告增长驱动，外循环受宏观经济压力持续受阻。电商旺季下，我们预期 4Q 广告维持 5%的同比增速增长至 139 亿元。 2）直播业务：实现收入 89.5 亿元（预期为 85.7 亿），同比增长 16%，环比增长 4%，公司直播业务持续逆势增长，主要驱动因素为直播付费渗透率持续提升。直播平均月付费用户增至 5690 万人，同比增长 29.3%、环比增长 10%。我们预期 4Q 直播维持 4%的同比增速增长至 91.7 亿元。主要财务数据及预测[Table_FinanceInfo]202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)587768108292433113348129798(+/-)YoY(%)50.24%37.95%14.00%22.63%14.51%净利润(百万元)-7864-18852-6058285910873(+/-)YoY(%)n/an/an/an/a280.26%全面摊薄 EPS(元)-0.83-4.46-1.410.662.53毛利率(%)40.52%41.97%44.73%50.00%53.00%净资产收益率(%)72.87%-173.15%-44.12%-18.31%10.10%资料来源：公司年报（2020A-2021A），海通证券研究所备注：营业收入为主营业务收入，归母净利润及全面摊薄 EPS 为经调整口径仅供内部参考，请勿外传公司研究·快手-W（1024）2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3）电商业务在内的其他业务：实现收入 25.9 亿元（预期为 24.5 亿），同比增长 39%，环比增涨 22%，电商 GMV 为 2225 亿元（预期为 2216 亿元），同比增长 27%，环比增长 16%。我们认为，供需双增驱动电商业务持续向好。其中，供给端来看，三季度新开店商家数量同比增长近 80%，新动销商家数同比高双位数增长，快品牌数量环比高双位数增长。需求端来看，22Q3 活跃买家超 1 亿，复购率同比提升 1.1pct。我们分析，返佣优惠下降助力 3Q take rate 亦有所微升。展望 4Q，我们认为受益 116 心意购物节，预期 4Q 电商 GMV 维持 30%的同比高增速，全年 GMV 有望达 9011 亿元。盈利预测与估值分析。我们预测公司 2022-2024 年营业收入分别为 924.33、1133.48、1297.98 亿元，分部估值法下，我们给予公司 2022 年 2609-3118 亿元估值，参考当前汇率 1HKD=0.92CNY，对应合理价值区间 65.94-78.79 港元/股。风险提示。互联网行业监管政策趋严，短视频行业竞争加剧，直播监管政策趋严，宏观经济下滑导致广告收入承压风险，电商业务发展不及预期。我们对公司用户、分项业务收入、成本等情况作出如下假设：用户增长：我们认为，随公司组织架构调整后用户体验和留存提升，精细化运营能力提升，以及短剧、体育等差异化内容不断丰富所带来的用户体感和用户维系程度提升，快手未来用户规模将小幅上扬，用户粘性及用户使用时长仍具一定提升空间。2022 年，我们认为，快手应用 DAU、MAU 有望增长至 3.51、6.06 亿人，较 2021 年分别同比增长 14%、