保险行业专题研究-三季报综述与开门红展望：寿险资负两端承压，但开门红超预期正增长可期；财险承保盈利超预期改善

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 保险 证券研究报告 2022 年 11 月 07 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 周颖婕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521060002 zhouyingjie@tfzq.com 舒思勤 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521070002 shusiqin@tfzq.com 黄佳慧 联系人 huangjiahui@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《保险-行业点评:上市险企 9 月财险保费点评：财险高景气延续，盈利走阔估值修复动能充足》 2022-10-19 2 《保险-行业点评:上市险企 8 月财险保费点评：车险持续向好+业务质量改善，看好中国财险价值中枢回归》 2022-09-16 3 《保险-行业专题研究:2022H1：寿险资负两端环比改善，财险持续向好》 2022-09-08 行业走势图 三季报综述与开门红展望：寿险资负两端承压，但开门红超预期正增长可期；财险承保盈利超预期改善 1、利润：2022 年前 3 季度，五家上市险企合计实现归母净利润 1565 亿，同比-15.6%，预计主要受资产端表现不佳拖累。其中平安、国寿、太保、新华、人保分别同比-6.3%、-35.8%、-10.6%、-56.6%、+13.1%；Q3 单季分别同比-31.5%、-24.3%、+29.5%、-99.8%、+45.1%，利润表现分化加剧，太保正增长主要受益于汇兑收益增加（+7 亿）与赔付支出较少（-3 亿），人保则主要由财险分部表现较好带来。平安 2022Q1-3 集团归母营运利润同比+4%，寿险及健康险业务同比+17%。 1）投资情况：上市险企净投资收益率趋同。2022 年前三季度国寿、平安、太保净投资收益率分别为 4.1%、4.2%、4.1%，同比分别-0.28pct、0.00pct、-0.20pct，我们预计源于前期长端利率下行导致存量固收资产到期收益率降低。平安总投资收益显著低于同业。2022 年前三季度国寿、平安、太保、新华总投资收益率分别为 4.0%、2.7%、4.1%、3.7%，分别同比-1.22pct、-1.00 pct、-1.20pct、-2.70pct，投资收益率有所分化。2）净资产：前三季度五家上市险企归母净资产合计较年初-0.6%，主要由于 AFS 浮盈减少带来的其他综合收益下降。2022 年 3 季度末，平安、国寿、太保、新华、人保归母净资产分别较年初+3.2%、-5.3%、-2.2%、-7.8%、+0.9%。 2、寿险：国寿 NBV 累计增速大幅领先，太保 Q3 单季增速转正。受代理人大幅脱落、居民预期收入下滑致使保障需求低迷等影响，今年以来各大险企推动储蓄险销售，同时发力银保渠道，预计价值率均有所下滑，致使 NBV 仍处于深度承压区间，前三季度平安、国寿、太保新业务价值同比-26.6%、-15.4%、-37.8%，国寿维持增速大幅领先地位，但太保 Q3 在低基数下实现正增长，单季同比+2.5%，预计主要由冲刺年度业绩、费用投放加大推动新单保费同比+58%带来。1）新单保费：2022Q1-3 上市险企新单表现分化，除平安、新华外均为正增长，但整体边际向好。①险企新单边际改善：2022Q1-3，平安、国寿、太保、新华、人保新单保费分别同比-12.9%、+6.3%、+30.9%、-2.9%、+18.6%，其中 Q3 单季分别同比-11.9%、+17.0%、+58.0%、+1.3%、-28.6%，除人保外增速均有所改善，预计主要由储蓄险与银保渠道驱动。②长期险业务表现分化，国寿表现较好，但新华深度承压，且未见明显改善。③代理人持续脱落，个险深度承压：2022Q1-3，太保、新华个险新单分别同比-25.8%、-28.3%。Q3 单季太保在储蓄险推动下实现正增长。我们判断，上市险企代理人渠道改革成效正逐步显现，转型时间早且步伐坚定的险企将更早迎回全面正增长。2）代理人方面：代理人规模边际企稳迹象显现，预计国寿人力低点已至。截至 2022 年 9 月末，平安、国寿代理人规模分别为 48.8 万人、72.0 万人，较年初分别下滑 18.7%、12.2%，国寿自 2022 年来，季度环比下滑幅度逐季放缓，边际企稳迹象显现。我们判断国寿人力低点已至，随着 2023 年销售回暖队伍量质亦有望企稳回升。另一方面，代理人产能显著提升，质态持续改善。 3、财险：1）财险保费保持强势增长。2022 年 Q1-3，人保、平安、太保财险保费收入分别同比+10.2%、+11.4%、+12.5%。①车险：短期疫情扰动不改长期复苏趋势。2022Q1-3，人保、平安、太保车险保费收入稳步增长，分别同比+7.1%、+7.5%、+7.8%，其中 Q3 增速较 Q2 提升5.2pct、3.6pct、3.4pct。②非车险：延续高增长态势，预计主要由政策性农险与意健险拉动。2022Q1-3，人保、平安、太保非车险分别同比+13.6%、+19.5%、+18.5%，人保非车险高增主要由农险（同比+22.9%）、意健险（同比+14.6%）拉动。③财险头部效应持续显现，市占率同比仍有小幅提升，2022Q1-3，财险市场 CR3 同比小幅提升 0.54pct 至 63.8%。2）上市公司财险综合成本率分化，人保表现优于同业。2022 年 Q1-3，人保、平安、太保财险综合成本率分别为 96.5%、97.9%、97.8%，分别同比-2.4pct、+0.6pct、-1.9pct，其中，人保财险的费用率同比-0.8pct 至 24.3%，赔付率同比-1.6pct 至 72.2%，主要由非经常性因素（去年河南水灾估损约28 亿所造成的低基数，以及今年车险出险减少）和经常性因素（公司基本面改善，非车险控赔控费效果明显，财险龙头效应显现，市占率仍有小幅提升）带来。 投资建议：1）寿险方面：行至 Q4，开门红是当前保险板块的核心关注点，表现优异的险企有望迎来估值修复，推荐备战时间与资源更为充足+23 年强诉求（23 年为国寿新领导层的第一个完整任期）的中国人寿 A。2022 年国寿提前锁定同业对标领先，达成压力较小，公司有更为充分的时间和空间备战下一年开门红。公司率先启动开门红，推出两全险“鑫享未来”，抢先抢占客户储蓄，我们认为国寿开门红的先发优势明显，受益于居民预防性储蓄意愿增强、公司趋向稳定的代理人队伍，以及明年为新任管理层的第一个完整任期，预计业绩增长诉求较强，预计开门红保费及价值有望实现正增长，估值有望向上修复。2）财险方面：财险板块延续高景气，看好中国财险价值中枢回归。中国财险保费快速增长且可持续，业务质量改善带动盈利能力持续提升，估值修复动能充足。截至 11 月 4 日，中国财险估值仅 0.68XPB，我们测算 2022 年 ROE 可达 14%左右，看好后续估值修复至 0.9X-1XPB 区间。 风险提示：居民收入预期修复缓慢，差异化服务布局进度及带动效果不及预期，保障型产品销售不及预期，疫情反复。 -28%-23%-18%-13%