汽车和基建韧性几何？

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宏观 证券研究报告 2022 年 11 月 01 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 孙永乐 联系人 sunyongle@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：大盘风格进入超配区间—10 月资产配置报告》 2022-10-27 2 《宏观报告：风险定价-中期选举可能是分水岭-10 月第 4 周资产配置报告》 2022-10-26 3 《宏观报告：宏观-迟到的经济数据》 2022-10-25 汽车和基建韧性几何？ 关于 10 月经济数据的问题，市场担心的主要不是因为疫情和季节性等短期因素导致的经济下行，而是 6 月以来持续支撑国内经济修复的两条主线——基建投资和汽车消费，是否会转向下行？ 第一，10 月汽车消费的走弱的主要原因是疫情影响了汽车销售的线下场景。考虑到后续消费场景修复、政策延续等我们预计汽车消费的高增速有望延续。 第二，基建放缓或主要是因为项目施工进度受疫情影响。考虑到一方面建筑业活动的预期指数维持高位，另一方面基建近期再次获得增量资金支持。对后续基建我们依然维持乐观。 风险提示：关注后续海外需求的变化，关注国内疫情的演变，关注国内基建落地情况 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 在 10 月高频数据已经向市场传递了经济再度走弱的信号之后，10 月制造业 PMI 下降了 0.9个百分点至 49.2%，重回荣枯线之下。原因也容易解释：1）受生产淡季的季节性影响（2017年-2021 年 10 月 PMI 生产指数平均下降 1 个百分点），又叠加了今年以来“季末高-季初低”的脉冲特征；2）受疫情反复的影响，经济出现了类似今年 7 月的短期下行；3）考虑到供应商配送时间是一个逆指数（约推动 10 月 PMI 上行 0.25 个百分点），PMI 数据反映的实际经济格局其实更弱。4）根据我们的月度 GDP 预测模型，10 月 GDP 同比增速为 4%，低于 9 月 0.3 个百分点。 图 1：10 月 PMI 数据分项一览（单位：%） 资料来源：wind，天风证券研究所 图 2：月度 GDP 同比回落（单位：%） 资料来源：wind，天风证券研究所（为更好的体现趋势，这里不包括 2021 年 2 月数据） 关于 10 月经济数据的问题，市场担心的主要不是因为疫情和季节性等短期因素导致的经济下行，而是 6 月以来持续支撑国内经济修复的两条主线——基建投资和汽车消费，韧性能否延续？ 6 月以来，基建和汽车对固投和消费具有明显贡献，其中基建投资累计同比增速从 9.25%4.3 4.0 -505101520252020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-0910月前两周10月前三周10月GDP同比（月度）GDP同比实际GDP季度估计值 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 上行至 9 月的 11.2%，汽车制造业投资累计同比增速从 8.9%上行至 12.7%，汽车销售累计同比增速从-5.7%上行至 0.4%。但是这两条主线在 10 月明显走弱，特别是汽车。 10 月汽车销售开始出现疲弱迹象。乘联会数据显示 1-23 日国内乘用车市场零售 106.3 万辆，同比去年下降 3%，较上月同期下降 6%1（9 月同比上涨 21.5%2）。而 2013 年以来，乘联会数据与社零数据的相关性高达 89%，乘联会汽车销售数据的回落大概率表明 10 月汽车消费走弱。 图 3：6 月以来汽车消费同比增速快速回升（单位：%） 资料来源：wind，天风证券研究所（2021 年使用两年复合同比增速） 图 4：10 月汽车消费走弱（单位：%） 资料来源：wind，天风证券研究所 10 月汽车消费的走弱的主要原因是疫情影响了汽车销售的线下场景，部分地方车展活动延期举办。除汽车外，线下服务业也受到疫情影响。10 月服务业商务活动指数降至 47.0%，低于 9 月 1.9 个百分点，统计局表示零售、道路运输、住宿、餐饮、租赁及商务服务等接 1 http://www.cpcaauto.com/newslist.php?types=csjd&id=2901 2 乘用车市场信息联席会 (cpcaauto.com) -40-30-20-1001020社会消费品零售总额:当月同比汽车类商品零售类值:当月同比-80-60-40-20020406080当周日均销量:乘用车:厂家零售:同比当周日均销量:乘用车:厂家批发:同比 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 触性聚集性服务行业的商务活动指数低位回落3。 图 5：国内疫情再次反复（单位：例） 资料来源：wind，天风证券研究所 从两个原因看，我们预计汽车消费的高增速有望延续。 一是从批发和二手车销售等高频数据上看，目前居民的购车意愿依旧较高，上海二手汽车交易量维持高位，今年 6 月以来持续超过 2019-2021 年同期水平。同时，虽然 10 月乘用车零售数据同比转负，但是狭义乘用车批发数据持续好转，前三周批发同比增速分别为-6%、14%和 23%，这表明虽然终端销售在疫情扰动下有所回落，但是中游批发商预期依旧较好。 二是目前汽车销售累计同比增速刚转正，后续随着疫情影响减弱、原定车展落地举办以及临近年末，居民在政策到期前（购置税减半政策截止 12 月末4）提前购车，最后两个月的汽车消费有望维持高增。 图 6：二手汽车交易量维持高位（单位：辆） 资料来源：wind，天风证券研究所 3 国家统计局服务业调查中心高级统计师赵庆河解读 2022 年 10 月中国采购经理指数 (stats.gov.cn) 4 财政部 税务总局关于减征部分乘用车车辆购置税的公告 (chinatax.gov.cn) 050010001500200025003000350040002022-062022-072022-082022-092022-10全国新增病例全国新增病例（不包括海南和西藏）05001000150020002500300035001周3周5周7周9周11周13周15周17周19周21周23周25周27周29周31周33周35周37周39周41周43周45周47周49周51周2019(辆)2020(辆)2021(辆)2022(辆) 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 10 月建筑业 PMI 和相关高频数据也出现回落。其中 10 月建筑业