扣非业绩表现亮眼，优质报表提供后续增长势能

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 格力电器（000651） 证券研究报告 2022 年 11 月 03 日 投资评级 行业 家用电器/白色家电 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 29.55 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 5,631.41 流通 A 股股本(百万股) 5,587.49 A 股总市值(百万元) 166,408.04 流通 A 股市值(百万元) 165,110.32 每股净资产(元) 17.00 资产负债率(%) 71.50 一年内最高/最低(元) 41.11/28.49 作者 孙谦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《格力电器-半年报点评:业绩超预期，Q2 盈利能力改善》 2022-09-01 2 《格力电器-公司点评:明确员工持股计划持有期限，释放中长期激励动能》 2022-07-30 3 《格力电器-公司深度研究:渠道改革初见成效，多元布局着力景气赛道》 2022-07-20 股价走势 扣非业绩表现亮眼，优质报表提供后续增长势能 事件：公司公布 22 年三季报。22Q1-Q3：公司实现营业收入 1474.89 亿元，同比+6.77%；归母净利润 183.04 亿元，同比+17%；扣非归母净利润 185.67亿元，同比+25.77%。22Q3：公司实现营业收入 522.67 亿元，同比+11.01%；归母净利润 68.38 亿元，同比+10.5%；扣非归母净利润 69.59 亿元，同比+16.56%。 炎夏刺激经销商提货意愿，成本下行抬升盈利能力 ■收入端：炎夏带动空调动销，根据奥维数据显示，22Q3 格力线上+线下销额同比+5.2%。同时，我们认为三方数据与报表端增速差异或系终端动销滞后于提货所致。 ■利润端：公司 2022 年前三季度公司毛利率为 25.54%，同比+1.41pct，净利率为 11.76%，同比+0.52pct；其中 2022Q3 毛利率为 27.44%，同比+2.5pct，环比+2.45pct，净利率为 12.59%，同比-0.45pct。同时公司 Q3 毛销差同比/环比分别+1.6/+0.8pct，我们预计 Q3 原材料成本下行对空调毛利率提升有一定贡献，而毛销差的继续改善则一定程度上印证了公司渠道改革后效率有所提升。 ■费用端：公司 2022 年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为5.63%、2.68%、3.21%、-1.05%，同比-1.39、+0.57、-0.21、+0.23pct；其中22Q3 季度销售、管理、研发、财务费用率分别为 6.53%、2.84%、3.24%、-1.15%，同比+0.59、+0.78、+0.32、+0.08pct。Q3 费用率整体保持稳定，我们预计管理费用率提升或系并表银隆&盾安所致。 合同负债环比提升，其他流动负债环比保持稳定 ■我们认为，1）根据奥维数据，7-9 月格力线下市占率分别同比-0.16/+1.26/+0.68pct，公司经历渠道变革后，终端竞争力逐渐有所恢复，经销商提货意愿也随之增强；2）公司财报端表现我们认为或系前期因天气因素经销商库存维持低位，新冷年开盘后经销商回款较好，而提货进度滞后于回款。从而在报表端体现为公司存货环比略有下降；而合同负债经历Q2 大幅消化后 Q3 环比重新提升，收入端“蓄水池”扩张；同时公司利润端“蓄水池”保持稳定，其他流动负债环比略有上升。 投资建议：公司作为空调领域龙头企业，在炎夏+成本下行周期影响下，营收业绩增长向好，资产负债表质量进一步提升，远期来看公司收购银隆+盾安逐步打开多元化布局，后续增长可期。根据三季报情况，我们上调公司全年收入增速及毛利率水平，预计公司 22/23/24 年归母净利分别为261/273/288 亿元（22-24 年前值分别为 235/243/258 亿元），对应 PE 6.4/6.1/5.8x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速放缓、房地产恢复不及预期、原材料价格波动风险 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 170,497.42 189,654.03 198,448.42 208,370.84 219,831.23 增长率(%) (14.97) 11.24 4.64 5.00 5.50 EBITDA(百万元) 33,624.90 35,407.27 33,245.18 35,396.24 37,339.36 归属母公司净利润(百万元) 22,175.11 23,063.73 26,099.21 27,311.27 28,832.81 增长率(%) (10.21) 4.01 13.16 4.64 5.57 EPS(元/股) 3.94 4.10 4.63 4.85 5.12 市盈率(P/E) 7.50 7.22 6.38 6.09 5.77 市净率(P/B) 1.44 1.61 1.38 1.35 1.28 市销率(P/S) 0.98 0.88 0.84 0.80 0.76 EV/EBITDA 6.88 2.77 1.61 (0.08) 0.43 资料来源：wind，天风证券研究所 -27%-22%-17%-12%-7%-2%3%8%2021-112022-032022-07格力电器沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件 公司公布 22 年三季报。 22Q1-Q3：公司实现营业收入 1474.89 亿元，同比+6.77%；归母净利润 183.04 亿元，同比+17%；扣非归母净利润 185.67 亿元，同比+25.77%。22Q3：公司实现营业收入 522.67 亿元，同比+11.01%；归母净利润 68.38 亿元，同比+10.5%；扣非归母净利润 69.59 亿元，同比+16.56%。 图 1：公司营收及增速 图 2：公司归母净利润及增速 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 我们预计盾安及银隆并表对公司收入业绩产生一定影响。其中根据盾安三季报，还原盾安影响后，格力 Q3 收入+5.5% 业绩+10%；若剔除银隆影响，我们预计公司收入增速应略下降（格力钛 22H1 收入 11.67 亿元，单季度大约 5.8 亿元），业绩增速略上升（格力钛 22H1净利润归属于格力部分约-2 亿元，单季度大约-1 亿元） 炎夏刺激经销商提货意愿，成本下行抬升盈利能力 ■收入端：炎夏带动空调动销，根据奥维数据显示，22Q3 格力线上+线下销额同比+5.2%。同时，我们认为三方数据与报表端增速差异或系终端动销滞后于提货所致。 ■利润端：公司 2022 年前三季度公司毛利率为 25.54%，同比+1.41pct，净利率为 11.76%，同比+0.52pct；其中2022Q3毛利率为27.44%，同比+2.5pct，环比+2.45pct，净利率为12.5