迎驾贡酒立足生态聚焦洞藏，乘势增长未来可期

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 迎驾贡酒（603198） 证券研究报告 2022 年 10 月 25 日 投资评级 行业 食品饮料/白酒Ⅱ 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 51.04 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 800.00 流通 A 股股本(百万股) 800.00 A 股总市值(百万元) 40,832.00 流通 A 股市值(百万元) 40,832.00 每股净资产(元) 7.51 资产负债率(%) 26.31 一年内最高/最低(元) 77.92/47.44 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 迎驾贡酒立足生态聚焦洞藏，乘势增长未来可期 迎驾贡酒名起皇室，走向生态。 迎驾贡酒作为徽酒市场的引领企业之一，立足自身“生态酿造”优势差异化竞争，在 2015 年推出了战略产品生态洞藏系列。生态洞藏系列推出以来，公司营业收入稳步增长，基本面向好。管理层方面，以董事长兼实控人倪永培为首的高管团队兼具管理经验与酿酒技艺，股权激励充分，为公司保驾护航。 品牌引领、深度分销，资源聚焦推进洞藏系列乘势增长。 公司以“三大行动”系统工程助力品牌建设，将营销与渠道资源聚焦洞藏系列。相较于古井贡酒年份原浆系列以及口子窖的口子窖系列而言，生态洞藏系列推出时间晚，渠道利润或相对来说更加丰厚，具有较强的渠道推力。在经历了产品结构调整和新产品引入的阵痛期后，洞藏系列 2021 年开始势能彰显，量价齐升，全面带动公司业绩增长。 省内省外都具扩张空间，迎驾贡酒未来前景广阔。 安徽省是白酒产销大省，随着省内经济向好发展，近年来安徽省内的白酒主流价格带攀升，省内白酒市场规模扩容，利好省内名优白酒企业发展。对标地理位置与饮酒偏好相似的江苏市场，未来安徽市场提价扩容或仍有空间，我们预计洞藏系列将有望持续受益。另外，迎驾贡酒在江苏市场基础良好，无论从存量角度还是增量角度，迎驾贡酒在江苏市场存在增长空间。与安徽省同样紧邻的山东省和河南省，白酒市场规模大且本地品牌弱势，对迎驾贡酒来说，其中端、次高端市场亦充满发展空间。 投资建议： 随着国家城镇化建设，居民可支配收入及支出不断增加，白酒行业持续消费升级。而安徽省内经济发展增速高于全国平均水平，省内政策利好。公司精准化营销、提升产品质量、促进渠道扁平化，洞藏系列持续放量。 根据公司 2022 年半年度报告，考虑相关疫情对白酒动销影响，我们预计公司将保持稳健增长，预测 2022-2024 年营收 54.89/ 64.47 /74.89 亿元，同比增长 19.93%/ 17.45%/ 16.17%；归母净利润 18.64/ 19.75/ 22.07 亿元，同比增长 34.91%/ 5.92%/ 11.74%；EPS 2.33/ 2.47/ 2.76 元/股。公司产品结构持续优化，洞藏系列产品快速增长；且公司积极进行品牌、渠道建设，拓展省外市场。综合考虑公司各方面优势，采用可比公司估值法，我们认为迎驾贡酒2022年合理估值区间为30-35X，预计2022总市值区间为559.2-652.4亿元，对应目标价为 69.90-81.55 元/股。首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济下滑，食品安全风险，市场扩张不达预期，竞品加大市场投入竞争加剧，疫情反复影响消费等。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,452.05 4,576.85 5,489.15 6,447.02 7,489.24 增长率(%) (8.60) 32.58 19.93 17.45 16.17 EBITDA(百万元) 1,448.37 2,027.99 2,578.88 2,796.20 3,105.12 归属母公司净利润(百万元) 953.39 1,382.02 1,864.49 1,974.95 2,206.90 增长率(%) 2.47 44.96 34.91 5.92 11.74 EPS(元/股) 1.19 1.73 2.33 2.47 2.76 市盈率(P/E) 47.13 32.51 24.10 22.75 20.36 市净率(P/B) 8.74 7.53 6.56 5.83 5.16 市销率(P/S) 13.02 9.82 8.19 6.97 6.00 EV/EBITDA 17.84 26.23 16.38 14.72 13.09 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 迎驾贡酒名起皇室，走向生态 ................................................................................................... 5 1.1. 回溯发展历程：品牌历史悠久，较早完成民营体制改革 ................................................ 5 1.1.1. 公元前 106 年-1954 年：大别山腹地酿酒历史源远流长。 ................................ 5 1.1.2. 1955 年-1997 年（佛子岭酒厂时期）：现代化建设初具成果，追求产品品质升级。 .................................................................................................................................................. 5 1.1.3. 1997 年-2014 年：国有股权退出，公司高速发展。 ............................................. 6 1.1.4. 2015 年-至今: 成为安徽第三家白酒行业上市公司，洞藏系列厚积薄发。 .. 7 1.2. 公司股权结构稳定，管理层兼具管理经验与酿酒技艺 .................................................... 8 2. 安徽省经济快速发展，政策利好，白酒发展基础稳健 ....................................................... 11 2.1. 安徽省是白酒产销大省，经济发展带动白酒消费升级 .................................................. 11 2.2. 次高端市场提价扩容，省内名优白酒受益 ...........................................