海泰新光(688677)硬镜制造引光者，产业链布局正启航

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 海泰新光（688677） 证券研究报告 2022 年 10 月 25 日 投资评级 行业 医药生物/医疗器械 6 个月评级 增持（首次评级） 当前价格 139 元 目标价格 167.09 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 86.98 流通 A 股股本(百万股) 52.72 A 股总市值(百万元) 12,090.22 流通 A 股市值(百万元) 7,328.22 每股净资产(元) 13.47 资产负债率(%) 9.67 一年内最高/最低(元) 142.25/61.00 作者 杨松 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com 李慧瑶 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522080004 lihuiyao@tfzq.com 张雪 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521020004 zhangxue@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 硬镜制造引光者，产业链布局正启航 深耕光学领域近二十年，打造中国内窥镜制造领先企业 公司于 2003 年成立，公司建立初期以光学器件代工（OEM）起家逐步成长为内窥镜制造一体化企业。公司 2008 年成为史赛克的重要供应商，公司自研 1080P 摄像系统于 2021 年 9 月取得产品注册证， 4K 摄像系统和高分辨率共聚焦内窥镜于 2022 年年初取得产品注册证，整机产品蓄势待发。光学业务上，口腔三维扫描光学模组以及工业激光镜头、显微镜业务有望贡献增长弹性。医用内窥镜器械及光学产品两大业务板块推动公司业绩持续增长，2021 年营业收入为 3.10 亿元，同比增长 12.53%，2016-2021 年营收 CAGR 17.29%；归母净利润 1.18 亿元，同比增长22.19 %，2016-2021 年净利润 CAGR 29.15%。 全球荧光硬镜市场增长迅速，中国硬镜进口替代空间广阔 全球硬镜市场规模由 2015 年 46.4 亿美元增长至 2019 年 56.9 亿美元，预计于 2024 年达到 72.3 亿美元，2019-2024 年 CAGR4.9%，其中荧光硬镜将替代白光硬镜成为市场主流，史赛克 AIM 内窥镜系统是海泰新光荧光硬镜部件的主要客户，其 2019 年销售额 10.2 亿美元，市占率 78.4%；中国硬镜市场规模由 2015 年 39 亿元增至 2019 年 65.3亿元，预计于 2024 年达到 110 亿元，2019-2024 年 CAGR 11%。 四大技术平台造就高性能核心内窥镜产品 公司已经完整构架了光学照明、光学成像和图像处理这三个光学影像的核心技术部分，具备了与各行业应用结合的技术能力。公司拥有“光学技术、精密机械技术、电子技术及数字图像技术”四大技术平台，依靠核心技术形成的内窥镜产品与国内外主流竞品相比较在分辨率、畸变、图像跳动等关键性能指标方面均处于行业先进水平，在成像清晰度指标分辨率方面具有一定优势。 盈利预测与投资评级 我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 4.86 亿元、6.43 亿元、8.36 亿元，分别同比增长 56.87%、32.35%、30.09%；归母净利润分别为 1.86 亿元、2.42 亿元、3.20 亿元，分别同比增长 58.02%、30.20%、32.24%；EPS 分别为 2.14 元、2.78 元和 3.68 元。考虑到海泰新光的荧光腹腔镜及白光腹腔镜技术领先，随着史赛克全球渠道拓展及公司整机销售蓄势，有望进一步提升公司在全产业链的市场竞争力。参考可比公司估值区间，给予公司 2023 年 60 倍 PE，目标价 167.09元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：对史赛克销售较高依赖风险；核心竞争力风险；疫情致业务发展不及预期；汇率波动风险；股价波动风险 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 275.20 309.67 485.78 642.94 836.40 增长率(%) 8.83 12.53 56.87 32.35 30.09 EBITDA(百万元) 151.02 171.23 204.17 267.85 355.84 净利润(百万元) 96.35 117.73 186.04 242.22 320.31 增长率(%) 33.95 22.19 58.02 30.20 32.24 EPS(元/股) 1.11 1.35 2.14 2.78 3.68 市盈率(P/E) / 69.52 64.99 49.91 37.75 市净率(P/B) / 7.50 9.46 7.95 6.57 市销率(P/S) / 26.43 24.89 18.80 14.46 EV/EBITDA / 43.41 55.09 41.24 30.33 资料来源：Wind，天风证券研究所；注:收盘价为 2022 年 10 月 24 日数据 -32%-21%-10%1%12%23%34%45%2021-102022-022022-06海泰新光沪深300仅供内部参考，请勿外传 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 海泰新光：光学奠基，硬镜制造引光者 ................................................................................... 5 1.1. 内窥镜与光学产品双轮驱动 ........................................................................................................ 5 1.2. 两大业务板块持续增长，盈利能力持续提升 ........................................................................ 5 1.3. 公司实控人为郑安民先生，高管研发背景深厚 ................................................................... 7 1.4. 公司的研发投入持续提升，股权激励激发核心员工积极性 ............................................ 8 2. 全球内窥镜市场规模逐年上升，中国市场迅速扩容 ............................................................ 11 2.1. 全球内窥镜市场规模逐年上升，硬镜应用广泛 ................................................................. 11 2.2. 硬管式内窥镜优势显著，临床应用场景丰富 ........................