乘时代东风扬产业专长，三极增长勾勒成长蓝图

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 兴业科技（002674） 证券研究报告 2022 年 09 月 26 日 投资评级 行业 纺织服饰/纺织制造 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 11.62 元 目标价格 15.2 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 291.86 流通 A 股股本(百万股) 288.87 A 股总市值(百万元) 3,391.45 流通 A 股市值(百万元) 3,356.63 每股净资产(元) 7.74 资产负债率(%) 32.33 一年内最高/最低(元) 14.20/7.60 作者 孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 乘时代东风扬产业专长，三极增长勾勒成长蓝图 丰富产品矩阵，布局汽车内饰打开第二增长曲线 兴业科技为中国制革工业龙头企业，主要从事天然牛皮革的研发、生产与销售，主要产品为鞋面用皮革、汽车内饰用皮革、包袋用皮革、家具用皮革以及特殊功能性皮革等。 在 鞋面 和 包 袋 用皮 革 领 域 ， 产 品 定 位 中高 端 ， 合 作百 丽 、 森 达、TIMBERLAND、哥伦比亚等国内外知名品牌客户。控股子公司宏兴汽车皮革主营汽车内饰用皮革，已与蔚来、理想等国内多家汽车品牌合作并已供应其多款车型。全资子公司的控股子公司宝泰皮革主营二层皮深加工，其产品为二层皮革和二层皮胶原产品原料。 2021 年行业景气度恢复，基本面迎来拐点。2021 年营收 17.3 亿，同增18.2%；归母净利 1.8 亿，同比增长 56.9%。22H1 受疫情影响营收 7.4亿，同比减少 7.8%；归母净利 0.5 亿，同比减少 55.6%。 2021 年毛利率持续增长至 24.41%，同增 5.58pct；归母净利率增长至10.5%，同增 2.59pct。盈利能力持续提升。 传统行业需求回暖，新能源汽车高端化带动真皮内饰渗透 消费升级需求下，天然皮革行业应用回暖，国产化升级迎发展机遇。2021 年皮革市场逐渐从疫情中恢复，皮革行业逐步回暖，销售收入同比增长 8.33%达 1.04 万亿；利润总额同比增长 2.5%达 551.26 亿。国货崛起带动行业国产化升级，天然皮革行业有望迎来全新发展机遇。 皮革行业企业单位数量处历史低位，龙头份额有望提升。截至 2022 年 7月，中国皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业企业数量达 8116 家，数量虽有所回升，但仍处历史较低水平。皮革行业集中度持续提高，龙头企业在规模、渠道、成本、品牌等方面优势有望持续扩大。 新能源汽车销量崛起，中高端布局带动真皮内饰用量需求。国产新能源汽车快速增长，天然皮革性能突出但成本较高，多配置于中高端车型。伴随消费升级，国产新能源汽车布局中高端市场，真皮内饰有望获得有力增长点。 收购宏兴皮革乘新能源高景气，横向拓品类寻求新增量 切入汽车内饰赛道，新能源品牌订单有望快速放量。宏兴布局新能源汽车客户较早，是蔚来、理想、合众等汽车品牌的多款核心车型的内饰材料供应商，2021 年宏兴收入 1.28 亿，净利润 0.08 亿。公司于 2022 年 4 月收购宏兴，受益于双方资源整合、相互赋能，其盈利能力有望提升。 本次收购一方面，使公司可快速切入汽车内饰用材料领域，由于企业成为汽车配饰供应商前需 3-5 年认证与评审期，宏兴可为公司取得一定先发优势；另一方面，双方原料皮、部分产线可通用整合，公司可提供资金、原材料等资源，打开宏兴此前产能限制，承接增量订单。 研发能力过硬，发力电子包覆皮革及家具用皮革等新领域。电子包覆皮对材料物理及化学性能要求较高，公司持续重视技术研发投入，经过项目攻关取得技术突破，成为全球唯二可做电子包覆皮材料的供应商之一，其技术具有稀缺性，2021 年该产品销售达 1500 万，未来成长空间可观。 充分挖掘皮革价值，投资宝泰皮革厂 -33%-26%-19%-12%-5%2%9%16%2021-092022-012022-05兴业科技沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 由于公司拥有资源及平台优势，可控制二层皮资源，且具有全产链的生产制造能力，可对二层皮原材料和加工工程进行有效控制，具备切入二层皮加工新领域的优势。公司投资宝泰皮革厂，将此前作为边角料售出的二层皮再利用，销售至宠物玩具、化妆品、食品添加剂等产业链领域，提升产品附加值与利用率。 首次覆盖，给予“买入”评级。 公司主要从事天然牛皮革的研发、生产与销售。主要产品为鞋面用皮革、汽车内饰用皮革、包袋用皮革、家具用皮革以及特殊功能性皮革等。 公司未来有望在做大做强主业基础上，围绕一张牛皮发力多个增长点。其中：主业强化优势、稳健发展；下半年为皮鞋、箱包等需求旺季；未来将强化下游品牌的战略合作，以实现量稳价升稳健发展。宏兴落地第二曲线，新能源汽车真皮内饰龙头；目前已与国内多家汽车品牌建立合作关系，如蔚来汽车、理想汽车、金康问界汽车、合众哪吒汽车、吉利汽车等，并已供应上述主机厂多款车型。宝泰致力于提升二层皮价值，第三增长曲线可期。 我们预计 2022-2024 年 EPS 分别为 0.70、0.89、1.06 元/股，给予 23 年17x PE，对应目标价格 15.2 元/股，对应市值 44.3 亿。 风险提示：原材料价格波动；汇率波动；疫情反复；国际贸易风险；公司流通市值较小，近期曾出现股价异动。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,460.44 1,726.35 2,125.13 2,662.15 3,089.16 增长率(%) (7.98) 18.21 23.10 25.27 16.04 EBITDA(百万元) 300.19 450.84 343.61 419.33 489.95 归属母公司净利润(百万元) 115.54 181.31 203.23 260.35 310.11 增长率(%) (2.11) 56.93 12.09 28.11 19.11 EPS(元/股) 0.40 0.62 0.70 0.89 1.06 市盈率(P/E) 29.35 18.71 16.69 13.03 10.94 市净率(P/B) 1.59 1.47 1.35 1.22 1.10 市销率(P/S) 2.32 1.96 1.60 1.27 1.10 EV/EBITDA 9.40 5.18 6.39 6.11 3.80 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 内容目录 1. 丰富产品矩阵，布局汽车内饰打开第二增长曲线................................................................... 5 1.1. 制革工业龙头，切入汽车产业开拓新动能