Scorpio Tankers(STNG.US)低估值、高弹性的全球成品油运巨头

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·海外公司深度 航运 低估值、高弹性的全球成品油运巨头 公司是全球规模最大、船龄最年轻的成品油船队之一，通过 Pool联营运作模式收益优于市场。截至 2022 年 7 月，公司拥有及控制 40 艘 LR2 油轮、60 艘 MR 油轮和 14 艘 Handymax 油轮，平均船龄仅约 6.4 年，远远领先同行。2022 年二季度以来签订了 10艘船 3-5 年的期租协议，平均 TCE 为 28,000-33,000 美元/天。 1)全球炼厂产能东移，支撑长期运输需求。受新冠疫情影响，叠加欧美炼厂效率较低，2021 年美国、欧洲炼厂产能相对于 2019年下降 5.44%和 3.72%，而中东和中国产能增长 6.36%和 2.68%，未来五年内炼厂产能东移仍将继续，带来长期贸易需求。 2)中短期套利贸易驱动下，运价上涨仍有空间。不同区域市场间成品油的价格减去运价构成了套利机会，当前欧洲柴油价格和美国汽油价格仍高于其他地区，部分航线运价仍有上涨空间。 3)运距拉长效应仍有空间，2022 年底欧洲或将完全禁止俄油。2022 年 1-8 月欧洲自俄罗斯成品油海运进口量仅同比下降 7.5%，欧盟宣称将于 2022 年底停止购买俄罗斯海运原油，预计将转向中东、亚洲地区，运距拉长带来的一次性运价冲击效应值得期待。 4)成品油船中长期运力供给受限，手持订单运力占比仅 5.2%，15 年船龄以上占比达 32.4%，2023 年 IMO 环保新规实施后有望加速拆解，并降低现有船速进一步减少有效供给。 预计 2022-2024 年公司营业收入为 15.20 亿、15.45 亿和 16.13 亿美元，净利润为 6.65 亿、10.10 亿和 8.17 亿美元，对应 PE 为3.67/2.42 和 2.99。给予油运股历史平均 5 倍 PE 估值，以 2023年净利润推算，对应未来 6 个月目标价为 85.5 美元。 风险提示：1）全球经济受疫情影响崩溃；2）俄乌冲突缓解，欧盟制裁方案调整；3）欧美炼化产能提升超出预期，进口需求增长不及预期；4）疫情影响下运输成本提升超出预期 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 915.9 540.8 1,519.8 1,544.6 1,612.9 增长率(%) 30.0% -41.0% 187.5% 11.7% -12.2% 净利润(百万元) 94.1 -234.4 665.5 1,009.9 816.5 增长率(%) 294.1% -349.1% 383.9% 51.8% -19.1% ROE(%) 4.6% -12.8% 26.6% 28.8% 18.9% EPS(元/股，摊薄) 1.72 -4.28 12.16 18.46 14.92 P/E(倍) 25.9 -10.4 3.7 2.4 3.0 P/B(倍) 1.2 1.3 1.0 0.7 0.6 首次评级 买入 韩军 hanjunbj@csc.com.cn 18817566082 SAC 执证编号：S1440519110001 SFC 中央编号：BRP908 发布日期： 2022 年 09 月 15 日 当前股价： 44.64 美元 目标价格 6 个月： 85.5 美元 主要数据 股票价格绝对/相对市场表现（%） 1 个月 3 个月 12 个月 5.68/9.65 20.83/15.46 183.19/191.0 12 月最高/最低价（美元） 44.95/11.02 总股本（万股） 1,808.91 流通股本（万股） - 总市值（亿美元） 8.07 流通市值（亿美元） - 近 3 月日均成交量（万股） 112.86 主要股东 % 股价表现 相关研究报告 -28%22%72%122%172%222%2021/9/132021/10/132021/11/132021/12/132022/1/132022/2/132022/3/132022/4/132022/5/132022/6/132022/7/132022/8/13Scorpio Tankers标普500Scorpio Tankers(STNG) 仅供内部参考，请勿外传 海外公司深度报告 Scorpio Tankers 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、全球规模最大、船龄最年轻的成品油船队之一............................................................................................ 1 1.1 全球成品油运巨头，联营模式下收益高于市场 ..................................................................................... 1 1.2 发展历史：脱胎于 Scorpio 集团，持续增发扩大船队规模 .................................................................. 3 1.3 股权结构：家族控制，公司高管及控股股东增持 ................................................................................. 4 1.4 业绩概览：周期性显著，财务报表持续改善 ......................................................................................... 6 1.4.1 收入：TCE 租金显著回升，入坞停租天数下降 ......................................................................... 6 1.4.2 成本：2022 年 Q2 以来执行多艘船舶回购权，降低盈亏平衡点 ............................................ 10 1.4.3 利润：2022 年 Q2 毛利率和净利率已接近历史高峰 ................................................................ 12 二、成品油运需求持续复苏，供给无弹性下运价有望高位运行 ...................................................................... 14 2.1 成品油：种类丰富，柴油和汽油消费需求占比超 50% ..............................................................