业绩如期高增，海外持续提速，后续储备优渥

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 三七互娱（002555） 证券研究报告 2022 年 09 月 02 日 投资评级 行业 传媒/游戏Ⅱ 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 20.17 元 目标价格 29.8 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 2,217.86 流通 A 股股本(百万股) 1,572.23 A 股总市值(百万元) 44,734.32 流通 A 股市值(百万元) 31,711.97 每股净资产(元) 5.29 资产负债率(%) 27.16 一年内最高/最低(元) 30.24/15.87 作者 文浩 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516050002 wenhao@tfzq.com 秦和平 联系人 qinheping@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《三七互娱-季报点评:前期产品进入利润回收期 ，海外业 务持 续提速》 2022-05-05 2 《三七互娱-年报点评报告:海外战略卓有成效，22Q1 预告高增，版号恢复后期待国内外双轮驱动》 2022-04-28 3 《三七互娱-半年报点评:中报超上限，海外高增向阳而生，Q3 新游破茧成蝶》 2021-09-01 股价走势 业绩如期高增，海外持续提速，后续储备优渥 事件：三七互娱 8 月 30 日发布 22 半年报。公司 22H1 实现营业收入 80.92亿元，yoy+7.3%；归母净利润 16.95 亿元，yoy+98.6%；处于预告上限位置。扣非归母 16.43 亿元，yoy+157.8%。公司 22H1 毛利 68.3 亿元，毛利率 84.4%，yoy-0.7pcts，净利率 20.7%，yoy+9.5pcts。公司 22H1 净利润同比高增，主要系前期上线游戏进入成长期。 销售费用同比收缩，前期上线游戏进入回收期。22H1 公司销售费用 43.40亿元，yoy-9.31%；销售费用率 53.63%，yoy-9.85pcts。主要系上年同期上线的《荣耀大天使》《斗罗大陆：武魂觉醒》等游戏在 22H1 已进入成长期，流量投放减少所致。管理费用 2.09 亿元，yoy-5.78%；管理费用率 2.58%，yoy-0.46pcts。研发费用 4.97 亿元，yoy-26.3%；研发费用率 6.14%，yoy-2.80pcts。主要系公司根据游戏品类调整人员结构，加大策略等战略品类投入，减少个别非战略品类投入所致。财务费用-0.16 亿元，yoy+39.12%；财务费用率-0.19%，yoy+0.15pcts，主要系 22H1 汇兑损失增加所致。 海外业务持续高速增长，国内基本盘待版号落地后回稳。22H1 公司境内/境外收入分别达 50.60/30.33 亿元，yoy-7.91%/+48.33%。国内方面，《斗罗大陆:魂师对决》《荣耀大天使》《斗罗大陆：武魂觉醒》等多款游戏进入成长期表现优异，并于 4 月版号恢复发放后取得《梦想大航海》、《霸业》和《小小蚁国》等重点新游版号。海外方面，《Puzzles & Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》《斗罗大陆：魂师对决》等多款产品海外收入全线增长，公司持续稳定在中国游戏厂商出海营收榜前茅，出海业务已成为公司稳健发展的第 2 驱动力。截至 22 年 6 月，《Puzzles & Survival》累计流水已超 42 亿元，该游戏已位列 sensor tower 中国手游出海收入榜单 Top5。公司于data.ai 公布的 22 年度全球 52 强发行商排行中实现爆发式提升，跻身榜单第 25 名，挺进 22 年度中国游戏厂商出海收入飞跃榜 30 强第 2 名，并于今年 4 月跃居中国游戏厂商出海收入排行榜第 2 名。 后续产品储备丰富，自研代理双管齐下。自研方面，后续储备有三国 SLG 《霸业》、唯美古风 MMO《代号古风》、西方魔幻 MMO《代号魔幻 M》、中世纪 SLG 《代号 GOE》、Q 版异世界 MMO《代号 WTB》、西方 SLG 手《代号 G2》、神话题材卡牌《代号 D8》以及斗罗 MMO《代号斗罗 MMO》等多款重磅产品。代理方面，还储备有 MMO、SLG、卡牌、模拟经营四大赛道等 18 款游戏。其中多部游戏已获国内版号。 投资建议：受益于 21 年上线游戏进入利润回收期、海外产品表现优秀，公司 22H1 业绩如期高增，期待后续国内外新游上线持续贡献增量，关注公司前沿科技研发投资布局。我们维持原盈利预测，预计公司 22-24 年净利润 33.02/37.88/42.53 亿元，同比增长 14.85%/14.70%/12.27%，对应估值13x/12x/10x。给予 22 年 20xPE，22 年目标价为 29.8 元，维持“买入”评级。 风险提示：流水不达预期，行业监管趋严，版号发放不及预期 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 14,399.70 16,216.50 19,116.15 21,898.30 24,200.53 增长率(%) 8.86 12.62 17.88 14.55 10.51 EBITDA(百万元) 4,629.98 4,447.84 3,977.36 4,729.08 5,285.36 归属母公司净利润(百万元) 2,760.95 2,875.58 3,302.48 3,787.99 4,252.76 增长率(%) 30.56 4.15 14.85 14.70 12.27 EPS(元/股) 1.24 1.30 1.49 1.71 1.92 市盈率(P/E) 16.11 15.47 13.47 11.75 10.46 市净率(P/B) 7.37 4.13 3.42 2.92 2.51 市销率(P/S) 3.09 2.74 2.33 2.03 1.84 EV/EBITDA 13.61 11.85 8.57 6.90 5.51 资料来源：wind，天风证券研究所 -21%-8%5%18%31%44%57%2021-082021-122022-04三七互娱沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 财务分析 ......................................................................................................................................... 3 2. 自研+代理双重发力，后续游戏产品储备丰富 ....................................................................... 8 3. 持续投资优质 CP 商丰富游戏储备，多元化布局泛娱乐产业 .............................................. 9 图表目录 图 1：三七互娱 2016-20