全球纸质载带龙头，离型膜成为新增长点

1 Ta公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 洁美科技（002859.SZ） 全球纸质载带龙头，离型膜成为新增长点 投资要点：  纸质载带龙头地位稳固。公司从纸质载带后加工起步，目前全球市占率超50%，与国内外知名被动元器件供应商如三星电机、村田、国巨等长期合作。20H1增长重回快车道，21年纸质载带贡献收入超72%。受益于物联网、汽车电子等快速发展，带动上游被动元器件耗材需求快速释放，据CECA，2020年全球MLCC市场规模为1017亿元，yoy为11.1%，到2025年将增至1489亿元，CAGR为7.9%，公司作为纸质载带龙头，充分受益。  聚焦高端离型膜、塑料载带，国产化大有可为。公司瞄准塑料载带、MLCC离型膜等中高端市场，目前国内塑料载带主要供应商为3M、怡凡得（advantek），离型膜供应商为日本帝人杜邦、韩国 SKC、中国台湾南亚塑胶等，国内缺乏具备竞争力的公司。公司目前已形成塑料载带120万卷/年产能、离型膜2.18亿平方米年产能。年产3.6万吨BOPET膜、年产6000吨CPP保护膜生产项目一期已于2021年完成，2022年持续进行二期建设为后续扩大高端膜类产品提供支持，高端材料突破有望持续贡献业绩增量。  横纵向一体化布局成为核心竞争力。公司注重研发创新，研发费用率从18年4.9%上升至22H1的8.15%，公司尤其看重核心原材料自主供应，目前已掌握电子原纸、黑色塑料PC粒子、高端离型膜基膜制备技术，产品品质自主可控，成本大幅降低，有望提升未来产品毛利水平。公司在布局新领域的同时，同步跟进原料的自产及基础制备技术研发，形成良性循环。  盈利预测与估值：预计2022-24年公司财务数据如下表，对应2023年EPS为1.25元/股。可比公司23年平均PE为23倍，洁美科技24年归母净利润增速预计为57%，高于可比公司平均水平，我们给予一定溢价，给予23年30倍PE，对应目标价格为37.50元，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：疫情反复风险；下游需求不及预期风险；新产品离型膜拓展不及预期风险；业绩不达预期对估值的负面影响风险等。 Tabl e_First|Tabl e_Summar y|Table_Excel 1 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1425.52 1861.40 1803.59 2811.93 4236.39 增长率（%） 50.29% 30.58% -3.11% 55.91% 50.66% 净利润（百万元） 289.25 388.95 251.81 511.17 805.62 增长率（%） 145.23% 34.47% -35.26% 103.00% 57.60% EPS（元/股） 0.71 0.95 0.61 1.25 1.96 市盈率（P/E） 36.98 27.50 42.48 20.93 13.28 市净率（P/B） 6.00 5.27 4.80 4.05 3.26 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 电子 2022 年 08 月 31 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(首次评级) 当前价格： 24.91 元 目标价格： 37.50 元 Tabl e_First|Tabl e_M ar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 410/399 总市值/流通市值（百万元） 10,214 每股净资产（元） 5.18 资产负债率（%） 48.50 一年内最高/最低（元） 38.78/20.98 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 魏征宇 执业证书编号：S0210520050001 邮箱：wzy2529@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|洁美科技 投资要件 关键假设 假设 1：主营产品产能按照计划节奏投放：纸质载带 22-24 年产能分别为 900/1240/1310 万卷/年，胶带 22-24 年产能分别为 340/460/473 万卷/年，塑料载带 22-24 年产能分别为 120/140/158 万卷/年，离型膜 22-24 年产能分别为 3/4/6.4 亿平方米； 假设 2：下游消费电子需求逐步复苏，公司产品产能利用率有望与需求匹配。我们假设纸质载带 22-24 年稼动率（开工率）分别为 65%、70%、85%，胶带实际产出匹配纸质载带，22-24 年稼动率分别为 60%、65%、85%，塑料载带 22-24 年稼动率分别为 80%、90%、100%，离型膜 22-24 年稼动率分别为 40%、50%、60%(综合考虑验证周期及订单预估投放节奏)； 假设 3：传统产品单价动态稳定，新型中高端产品价格有望提升：我们根据以往公司产品价格以及未来产品结构变化，特别是中高端离型膜有望释放带来的产品线单价提升，我们假设纸质载带、胶带以及塑料载带 22-24年单价基本与 2019-2021 年均价接近，离型膜受益于中高端未来放量机会，我们假设 22-24 年离型膜整体单价分别为 1.26 元、1.89 元、2.46 元/平（综合中高端离型膜投放节奏以及与中低端膜产品结构预测）； 假设 4：毛利率受益于原料成本预期下滑以及需求提升，假设毛利率稳中有升。我们根据原料价格趋势、前述价格假设及产品稼动率。综合假设纸质载带 22-24 年毛利率分别为 36%/41%/41%，胶带 22-24 年毛利率分别为 35%、37%、37%，塑料载带 22-24 年毛利率分别为 35%、36%、38%，离型膜 22-24 年毛利率分别为 20%、30%、35%。 我们区别于市场的观点 我们认为产业链布局策略使公司具有长期投资价值，市场未充分认知。公司已在半导体封测领域的薄型载带行业实现了产业链横纵一体化布局，并且取得了优秀的成绩，纸质载