南山铝业(600219) 绿色发展闭环，高端化方向明确

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 南山铝业 (600219 CH) 绿色发展闭环，高端化方向明确 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 3.88 2022 年 8 月 31 日│中国内地 其他金属非金属新材料及加工 22H1 归母净利润同比增 21.2%，维持“增持”评级 公 司 22H1 营 收 179.1 亿 元 （ yoy+42.8% ）， 归 母 净 利 18.26 亿 元（yoy+21.2%）；22Q2 归母净利为 11.04 亿元（yoy+13.7%、qoq+52.9%）。考虑原辅材料上涨导致毛利率下滑，我们下调公司盈利预期，预计公司22-24 年 EPS 为 0.31/0.25/0.38 元（前值 0.34/0.37/0.45 元），可比公司 PE（2022E）均值为 10.5X，考虑公司产能扩张及高端化发展预期，给予公司22 年 12.5 倍 PE，对应目标价 3.88 元（前值 4.42 元），维持“增持”评级。 22H1 毛利率同比降 4.9pct，高端产品销量及毛利占比持续提升 据公司半年报，22H1 公司毛利率 20.9%（yoy-4.9pct），主因公司主要原辅材料价格均有较大幅度上涨。公司持续从全产业链铝深加工企业向高端制造企业转型升级，以汽车板、航空板、动力电池箔为代表的高附加值产品 22H1销量占比达 13%（yoy+2pct），毛利占比达 21%（yoy+1pct）。公司 2.1 万吨动力电池箔专用产能陆续释放，且仍有在建汽车板产能 20 万吨，高端化发展方向明确。此外，22H1 公司计提信用减值损失 1.2 亿，主因应收账款坏账损失增加。公司期间费用率 7.5%（yoy-4.1pct），主因研发费用率同比-2.41pct。公司销售净利率 10.2%（yoy-1.8pct）。 布局再生铝保级利用实现绿色发展闭环，印尼氧化铝项目扩展利润来源 公司积极响应“双碳”战略目标，全力推进实施再生铝项目，在现有 10 万吨再生铝产能的基础上，新增建设 10 万吨再生铝保级利用项目，已与部分核心客户达成了废铝回收、循环利用的业务合作，厂房基础施工及设备招标工作正在有序推进。且 6 月 30 日公司发布 2021 年度环境、社会及管制报告，对于可持续发展、低碳生产、环境生态等众多方面提出切实具体目标，彰显绿色发展决心。此外，公司印尼二期 100 万吨氧化铝项目已完成基础、结构施工工作，正在陆续完成设备安装，将进一步丰富公司利润来源。 全产业链铝深加工企业，高端化发展方向明确 公司具备从热电-氧化铝-电解铝-熔铸-(铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压）完整的铝产业链生产线，定位高端铝加工行业龙头，重点发力汽车板、航空板、动力电池箔。其中公司是国内汽车板制造龙头公司，一、二期 20 万吨产能已实现达产，将继续加紧推进三期 20 万吨汽车板项目建设进度；航空板方面公司客户包含波音、空客等主流航企，并将助力国产 C919 项目；动力电池箔方面，公司重点推进 10-12μ等高端产品的研发与认证，巩固与宁德时代、比亚迪、中创新航、国轩高科、亿纬锂能、欣旺达等国内龙头电池企业的合作，我们看好公司未来成长空间。 风险提示：新建项目建设进度不及预期，下游需求不及预期，行业政策变化。 研究员 李斌 SAC No. S0570517050001 SFC No. BPN269 libin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点 基本数据 目标价 (人民币) 3.88 收盘价 (人民币 截至 8 月 31 日) 3.39 市值 (人民币百万) 40,512 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 443.03 52 周价格范围 (人民币) 3.05-6.00 BVPS (人民币) 3.67 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 22,299 28,725 32,173 34,228 39,127 +/-% 3.67 28.82 12.00 6.39 14.31 归属母公司净利润 (人民币百万) 2,049 3,411 3,665 2,991 4,549 +/-% 26.30 66.43 7.46 (18.39) 52.09 EPS (人民币，最新摊薄) 0.17 0.29 0.31 0.25 0.38 ROE (%) 5.02 7.83 8.79 7.27 10.01 PE (倍) 19.77 11.88 11.05 13.54 8.91 PB (倍) 1.00 0.95 1.01 0.97 0.89 EV EBITDA (倍) 7.70 5.65 5.75 5.99 3.77 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (12)(7)(1)5103.003.754.505.256.00Sep-21Dec-21May-22Aug-22(%)(人民币)南山铝业相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 南山铝业 (600219 CH) 图表1： 公司关键参数假设及财务数据对照表 单位 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 本次假设（2022.8.31） 价格 铝价（不含税） 元/吨 12,565 16,724 17,699 16,814 18,584 销量 热轧 万吨 106.6 112.6 109.6 114.6 124.6 冷轧 万吨 77.4 90.0 86.6 87.8 94.8 关键财务数据 营业收入 百万元 22,299 28,725 32,173 34,228 39,127 毛利率 % 23.72% 24.63% 24.65% 22.03% 25.85% 归母净利 百万元 2,049 3,411 3,665 2,991 4,549 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 前次假设（2022.3.30） 价格 铝价（不含税） 元/吨 12,565 16,724 19,469 19,469 20,354 销量 热轧 万吨 106.6 112.6 101.5 106.1 115.1 冷轧 万吨 77.4 90.0 75.0 83.0 89.0 关键财务数据 营业收入 百万元 22,299 28,725 30,855 34,342 38,638 毛利率 % 23.72% 24.63% 27.22% 27.45% 28.55% 归母净利 百万元 2,049 3,411 4,029 4,411 5,376 资料来源：公司公告，华泰研究预测 图表2： 公司营业总收入和同比增速 图表3： 公司归母净利润和同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图