策略·专题：估值业绩有望双升，坐看电力云起时

策略报告 | 投资策略专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 策略 · 专题 证券研究报告 2022 年 08 月 25 日 作者 刘晨明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090006 liuchenming@tfzq.com 李如娟 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518030001 lirujuan@tfzq.com 许向真 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070006 xuxiangzhen@tfzq.com 赵阳 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519090002 zyang@tfzq.com 吴黎艳 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520090003 wuliyan@tfzq.com 逸昕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522080002 yixin@tfzq.com 相关报告 1 《投资策略：【天风策略丨风格专题】-小市值的风格还能持续多久？》 2022-07-31 2 《投资策略：策略·周报-开辟新战场：5 问 5 答“专精特新”》 2021-08-08 3 《投资策略：策略·周报-重要信号：中证 500 股债收益差已接近极值》 2021-08-01 估值业绩有望双升，坐看电力云起时 核心结论： 1. 中证全指电力公用事业指数是紧密追踪上市电力公司发展的指数。中证全指电力公用事业指数（中证全指电力指数）选取 A 股中证电力三级行业中 50 只以上总市值较大、成交活跃电力公用事业行业个股作为成分股，且成分股在行业内拥有较高的市占率，同时业务囊括主流发电类型，总量与结构维度上均能充分反映我国电力市场全貌，具有典型的中大盘风格。 2. 横向看，考虑到电力的顺周期属性与双碳战略稳步推进，中证全指电力指数有望持续跑赢宽基指数： 1）政策方面，双碳战略稳步推进，电力行业或已进入估值逻辑重塑与业绩上修的长期过程，具体将在后文展开。 2）周期方面，外需维持高增有望支撑出口拉长用电量扩张周期。以“非典”为例，2003-2004 年疫后经济扩张周期以国家加大基建地产投资及宏观调控抑制经济过热为始终，期间电力板块超额收益显著。2020 年至今（特别是目前）经济周期中出口有较高的边际贡献，海外变种毒株反复常态化，拖累海外产能修复持续支撑我国出口，短期出口扩张难言反转，用电量有望进一步上行。 3. 在现有能源结构下，我国总体资源对经济增长牵引效应的发掘或已临近极致化，能源矛盾或将在未来数十年内成为制约经济可持续发展的瓶颈。因此，碳中和战略是旨在避免中国锁死高碳排放的煤炭为主的落后能源结构、赋能长期人均经济水平提升的国之大计，我们认为有两大落脚点： 1）传统电企——电网改造加速推进，估值逻辑有望重塑。双碳实现路径在 21Q3 电荒后有所修正，立足以煤为主的国情意味着传统火力发电企业，特别是其中的国企，将主导一轮新能源装机以提升新能源发电在其发电总量中的占比。二级市场上，该类企业估值有望向上与风光电等新能源公司的高估值靠拢。 2）新能源运营商——绿电装机持续渗透，降本增收打开利润空间。多省市风光电发展规划落地，“十四五”期间新能源装机有望持续放量，新能源运营商利润空间走阔：①成本端，技术进步与原材料价格下行压缩风光电 LCOE；②收入端，电价市场化改革叠加风光电平价上网，电价进入上行通道。 4. 华泰柏瑞电力 ETF（代码 561560）紧密跟踪中证全指电力指数，充分聚焦电力产业升级，方便投资者一键布局电力板块、享受行业发展红利，建议关注。 风险提示：政策执行风险，疫情反复风险，业绩不及预期风险，总量边际不及预期风险，海外流动性超预期收紧风险。 策略报告 | 投资策略专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 中证全指电力指数：紧密追踪上市电力企业发展的指数 ...................................................... 3 2. 双碳背景下，能源结构升级有望打开电力行业上行空间 ...................................................... 6 2.1. 传统电企：电网改造加速推进，估值逻辑有望重塑 .......................................................... 7 2.2. 新能源运营商：绿电装机持续渗透，降本增收打开利润空间 ........................................ 8 3. 总结 ................................................................................................................................................ 10 图表目录 图 1：电力指数成分股发电类型呈火电为主格局 ................................................................................ 3 图 2：2001 年以来我国发电同呈以火为主结构 ................................................................................... 3 图 3：电力指数成分股中大盘风格显著（截至 2022 年 08 月 23 日） ........................................ 3 图 4： 复盘 2003 年，电力行业超额收益同经济周期密切相关（指数净值以 2002 年 11 月末为基期） ......................................................................................................................................................... 4 图 5：顺周期叠加双碳推进，21Y 中证全指电力指数占优 ............................................................... 4 图 6：2001-2005 年 GDP 结构与 2016-2020 年有较大差异 ........................................................... 4 图 7：2001-2005 年 GDP 边际贡献结构与 2016-2020 年有较大差异 ......................................... 5 图 8：疫情扰动下海外产能难以充分修复提振外需，短期料仍支撑社会用电量上行 ........... 5 图 9：能源供应活动（包含电热供应与交通活动供应）的碳排放占总量的六成以上（单位：百万吨二氧化碳）