聚焦“风口”空气炸锅行业，代工赋能OBM拓展

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 比依股份（603215） 证券研究报告 2022 年 08 月 18 日 投资评级 行业 家用电器/小家电 6 个月评级 增持（首次评级） 当前价格 17.58 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 186.66 流通 A 股股本(百万股) 46.67 A 股总市值(百万元) 3,281.48 流通 A 股市值(百万元) 820.37 每股净资产(元) 4.79 资产负债率(%) 35.56 一年内最高/最低(元) 29.19/14.61 作者 孙谦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 聚焦“风口”空气炸锅行业，代工赋能 OBM 拓展 以 ODM 为主的多元业务模式，聚焦空气炸锅品类。 公司是一家主要从事空气炸锅和空气烤箱等加热类厨房电器产品的高新技术企业。公司主营业务主要包括 ODM、OEM 和自主品牌 OBM 业务，其中 ODM 涵盖公司所有品类产品，占全部收入的 85%以上。 需求端刺激下空气炸锅行业的高增速，中国市场渗透率存在较大增长空间 空气炸锅对锅内的食物进行持续的热风炙烤并形成类似于炸制的口感，凭借着更健康、更符合“一人食”经济模式的小容量、用时更短/更节能等特点符合了当下健康发展、宅经济等大趋势。 全球空气炸锅行业保持稳定增长，根据 Stratview Research 的数据，预计 2026 年达到 11.51 亿美元，未来五年内 CAGR 为 7.39%。整体亚洲-环太平洋地区空气炸锅市场份额相较于美国的 38%还存在一定的差距，仍存在提升空间。中国在疫情的催化下，在 2020 年实现了同比超 200%的增长；但目前产品同质化较明显，入局企业众多且价格段集中在 0-299 元，传统厨小家电品牌美/苏/九市占率领先（22 年 H1线上 CR3 为 44.25%）；后续，随着消费升级带来的数字化变革有望成为市场差异化的突破口。 公司代工优势持续加强，自主品牌未来可期 1）产品力：公司对市场发展的快速响应能力和较强劲的研发能力，例如在新兴的空气炸锅可视化发展趋势下，公司迅速响应，推出了升级版可视多功能小食锅。 2）渠道力：公司 ODM/OEM 客户广泛分布在全球各地，主要集中在美洲和欧洲。公司的核心国际客户包括多个国际知名家电制造商、品牌商一级区域性领袖企业，例如纽威和飞利浦品牌分别位列美国和西欧小型烹饪厨电市场销量份额排名前五；同时在亚马逊多国的空气炸锅畅销榜中，公司代工客户品牌出现频率较高。公司与核心客户形成了稳定的合作模式，在 2018 年-2021H1，公司前五大客户销售额合计占比分别为 40.48/42.68/46.61/51.65%，占比持续提升。 3）生产力：公司完善的体系保证生产并快速响应各类客户的需求，同时，根据产品销售最终目的地国家的相关要求，公司产品分别获得了多项认证。后期公司募投项目的建设不仅缓解产能紧张状态，还有助于公司扩展多品类产品。 投资建议：公司作为专注代工加热类厨房小家电代工的企业，多年来拥有较深的技术沉淀保证公司对市场变化趋势的快速响应；同时，公司分布广泛的 ODM/OEM客户多是国际知名家电制造商和品牌商一级区域性领袖企业，良好合作模式有望后续持续受益；随着后续扩产技改项目的建设，产能紧张的现象将有效得到缓解，不仅为公司发展 OBM 业务提供了良好的生产保障，还有望解决生产品类单一的困局。因此我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 1.65/1.88/2.23 亿元；对应动态估值分别为 19.9x、17.5x、14.7x。我们挑选厨房小家电行业以代工为主的公司进行比较，基于行业可比公司的 PE 及市值，同时参考行业平均估值，同时考虑到空气烤箱作为新兴品类的成长性及成本压力减轻后续的业绩弹性，给予公司合理估值区间为 2022 年 20-25 倍 PE，对应 2022 年 33-41 亿元市值，对应每股合理价格区间为 17.68-22.10 元/股，给予“增持”评级。 风险提示：国际贸易形势风险、汇率波动风险、原材料价格上涨风险、国际市场需求下降风险、市场竞争风险、自主品牌开拓风险、股价波动风险 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,163.33 1,633.66 1,639.35 2,008.30 2,381.15 增长率(%) 57.18 40.43 0.35 22.51 18.57 EBITDA(百万元) 207.23 220.17 179.35 240.30 280.94 归属母公司净利润(百万元) 105.94 119.87 164.93 187.66 223.03 增长率(%) 67.67 13.15 37.59 13.79 18.85 EPS(元/股) 0.57 0.64 0.88 1.01 1.19 市盈率(P/E) 30.96 27.36 19.89 17.48 14.70 市净率(P/B) 14.23 9.36 3.40 3.05 2.72 市销率(P/S) 2.82 2.01 2.00 1.63 1.38 EV/EBITDA 0.00 0.00 16.13 9.98 9.44 资料来源：wind，天风证券研究所 -23%-11%1%13%25%37%49%2021-082021-122022-04比依股份沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司介绍：以 ODM 为主的多元业务模式，聚焦空气炸锅品类 ......................................... 5 1.1. 公司发展历程：成立 20 余年，专心技术沉淀 .................................................................... 5 1.2. 公司结构：稳定的股权结构和组织架构 ................................................................................ 5 1.3. 公司主营业务：专注加热类厨房小家电，以 ODM 为主的多元业务模式 ................ 6 2. 空气炸锅行业：需求端刺激下的高增速，中国市场渗透率存在较大增长空间 ............... 7 2.1. 全球厨房小家电行业：市场规模稳步提升，中国市场占比超五分之一 .................... 7 2.2. 需求端：顺应消费者需求的烤箱进阶版本，减油不减口感 ........................................... 7 2.3. 市场规模：全球市场稳定增长，中国市场渗透率有望较大提升 ...............................