聚焦户外充气床垫，打造环保露营龙头

http://www.huajinsc.cn/1 / 29请务必阅读正文之后的免责条款部分2022 年 08 月 12 日公司研究●证券研究报告浙江自然（605080.SH）深度分析聚焦户外充气床垫，打造环保露营龙头投资要点 主打充气床垫的户外龙头，ODM 深度绑定优质客户：公司主营充气床垫、户外箱包、头枕坐垫等户外运动用品，聚焦户外床垫领域近 30 年，凭借强大的设计能力面向欧美进行侧重 ODM 的代工直销，与全球知名零售商、品牌商如迪卡侬、SEATOSUMMIT、Kathmandu、INTERSPORT、REI、历德超市等建立了长期稳定的合作关系，深度参与客户产品研发和市场洞察，构筑起深厚的客户资源壁垒。 多年紧抓成熟的欧美市场，随着本土发展业务加码：公司收入约 8 成源于海外，疫情后稍减，2021 年取得境外收入 6.72 亿元/+48.58%，占比 79.8%/-2.0pct，较 2019年复合增长 23.58%。越南的布局加速打开亚洲市场，本土收入占比持续提升，2018-2020 为 14.5%、19.2%、22.1%，2021 疫情趋缓户外需求扩大，叠加公司募投项目投产，当年境内收入 1.70 亿元/+32.97%，同比+10.37pct。 借助 TPU 核心技术打造垂直一体化：公司掌握了 TPU 关键技术，有能力从材料环节介入产品打造，构筑垂直一体化，生产灵活自主，拥有成本、议价和交期等方面优势。作为性能优越的环保材料，TPU 也有望替代 PVC 成为塑料应用的主流。 投资建议：目前全球户外用品市场规模约 2000 亿美元，是国内规模的 6~7 倍，公司业务主要在欧美，近年来随着本土需求成熟而发展加快，三方预测 2022 年我国露营市场规模有望突破千亿元。2021-2022Q1，在轻工制造企业普遍承压的环境下，公司营收同比高双位数增长 44.91%和 46.61%至 8.42 和 3.30 亿元，归母净利 2.20亿元/+37.59%、0.85 亿元/+37.82%。我们看好公司领先优势及所处行业的潜力，预测未来三年每股收益为 2.91、3.89、5.00 元；PE 为 22.0、16.5 和 12.8 倍。首次覆盖，给予“买入-A”建议。 风险提示：原料价格波动风险；汇率风险；行业竞争加剧超预期；宏观政策风险；募投项目进展不达预期；疫情影响超预期；客户合作关系及户外行业格局变动风险。财务数据与估值会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)5818421,1291,4801,874YoY(%)6.744.934.031.026.7净利润(百万元)160220294393505YoY(%)21.437.634.133.528.6毛利率(%)40.738.838.039.039.9EPS(摊薄/元)1.582.172.913.895.00ROE(%)23.613.615.417.018.0P/E(倍)40.529.522.016.512.8P/B(倍)9.64.03.42.82.3净利率(%)27.426.126.126.627.0数据来源：聚源、华金证券研究所轻工制造 | 家具Ⅲ投资评级买入-A(首次)股价(2022-08-11)63.97 元交易数据总市值（百万元）6,468.88流通市值（百万元）2,150.90总股本（百万股）101.12流通股本（百万股）33.6212 个月价格区间76.30/54.00一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益9.76-16.1320.47绝对收益8.79-8.8413.36分析师刘荆SAC 执业证书编号：S0910520020001liujing1@huajinsc.cn报告联系人刘洁冰liujiebing@huajinsc.cn相关报告深度分析/家具Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/2 / 29请务必阅读正文之后的免责条款部分内容目录1. 浙江自然：以充气床垫为核心产品的本土户外龙头....................................................................................... 41.1 发展历程：立足“户外+床垫”，不断扩张渠道和优化产能布局............................................................... 41.2 股权治理：控制权高度集中，管理层经验丰富......................................................................................51.3 主营产品：核心床垫业务迎来爆发，箱包业务协同增长....................................................................... 71.4 商业模式：为多种类型客户进行以 ODM 为主的代工直销.................................................................... 92. 把握国内户外用品行业发展机遇，全面提升境内外收入.............................................................................. 102.1 公司：外销收入大幅回升，近年来本土市场成长较快..........................................................................102.2 国内：户外市场加速成熟.................................................................................................................... 122.3 国外：户外市场成熟且受疫情影响较小...............................................................................................143. 掌握 TPU 核心技术，打造垂直一体化......................................................................................................... 163.1 生产：“垂直一体化+境内外双基地”布局...............................................................................................163.2 研发：以 TPU 材料打造的 5 层结构充气床垫具有优良性能.................................................................173.