宏观点评：响鼓不用重锤

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 响鼓不用重锤 证券研究报告 2022 年 08 月 15 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 郭微微 联系人 guoweiwei@tfzq.com 相关报告 1《经济是首要目标——7 月政治局会议的四个要点》 2022-07-29 2《3 季度稳增长可能会超预期》2022-07-12 7 月政治局会议后，市场对于后续政策力度和经济增长的悲观预期有所上升，原因之一是市场认为会议通稿既降低了经济增长目标——从 4 月的“努力实现全年经济社会发展预期目标”调整为“力争实现最好结果”，也没有提及进一步出台增量政策。 市场的悲观情绪是可以理解的，因为上半年会议定调积极，要求“积极推出有利于经济稳定的政策”，但稳增长力度低于预期，因此 7 月重要会议对经济增长目标和具体抓手表现相对淡然，反而加深了市场的担心。 但是市场的担心可能是错的。 中国有句俗语——响鼓不用重锤，意思是品质上乘的鼓，不需要使劲敲，鼓声就会很响。对于政策也是同样道理，鼓声就是政策执行力。政策执行力不足时，需要凝聚共识，反复强调目标和抓手；一旦政策执行力到位，反而不用过度强调，只要条件满足，结果自然水到渠成。 我们提示上下半年的政策逻辑不同，但原因相通。上半年稳增长力度持续低预期的原因是政策执行力不足，三季度稳增长力度可能超预期的原因也是政策执行力上升。随着不确定性的下降，地方政府的执行力在上升，对短期经济尽快回归正轨的追求无需过分强调。从地方政府近期召开的会议已经可以看到积极的态度明显上升，上游数据反映出来的基建施工强度的提升是最直接的证据。因此市场对于三季度的政策力度和经济增速过度担忧，可能存在定价错误，应当重视预期差修复带来的投资机会。 风险提示：疫情再次出现反弹；政策执行力度不及预期；经济增速复苏不及预期 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 7 月政治局会议后，市场对于后续政策力度和经济增长的悲观预期有所上升，原因之一是市场认为会议通稿既降低了经济增长目标——从 4 月的“努力实现全年经济社会发展预期目标”调整为“力争实现最好结果”，也没有提及进一步出台增量政策。 市场的悲观情绪是可以理解的，因为上半年会议定调积极，要求“积极推出有利于经济稳定的政策”，但稳增长力度低于预期，因此 7 月重要会议对经济增长目标和具体抓手表现相对淡然，反而加深了市场的担心。 但是市场的担心可能是错的。 中国有句俗语——响鼓不用重锤，意思是品质上乘的鼓，不需要使劲敲，鼓声就会很响。对于政策也是同样的道理，鼓声就是政策执行力。政策执行力不足时，需要凝聚共识，反复强调目标和抓手；一旦政策执行力到位，反而不用过度强调，只要条件满足，结果自然水到渠成。 因此“力争实现最好结果”并不是政策层面放弃了对增长的追求，恰恰相反，“力争”是承认意外冲击的存在，体现了政策的务实和自信，“最好结果”则是在既定事实面前保持对增长的追求。 具体从哪里能看出政策执行力的提升呢？ 第一个视角是各地方政府对于“经济大省要勇挑大梁，有条件的省份要力争完成经济社会发展预期目标”这句话的表态，展现出了很高的积极性。 我们全面梳理了 7 月 28 日政治局会议以后各省相关的省级会议内容，发现地方政府在党代会之后已经将工作重心进一步转到经济领域： 7 个省份主动认领“经济大省勇挑大梁”的任务。7 月 28 日政治局会议要求，“经济大省要勇挑大梁，有条件的省份要力争完成经济社会发展预期目标”。市场对具体哪些是经济大省、有条件的省份存在不同理解，但是从对近期省级会议的梳理来看，有 7 个省份（福建、湖南、山东、广东、湖北、河南、江苏）明确表示自己是“经济大省”，主动提出了“勇挑大梁”的要求。其中，广东、湖北、河南、江苏更是将担负起“经济大省责任”上升到了政治责任的高度。 表 1：近期有 7 个省份表明“经济大省”身份，主动要求“勇挑大梁” 省份 时间 会议类型 会议 要点 福建 2022-7-29 政府 省政府党组会议 敢为善为、勇挑大梁，着力推动高质量发展，力争完成全年目标任务。 湖南 2022-7-29 党委 省委常委会会议 力争完成全年经济社会发展预期目标，在服务全国大局中彰显湖南更大担当。 山东 2022-7-29 党委 省委常委会会议 加强经济运行监测分析，扛牢经济大省责任，进一步坚定信心决心，巩固经济运行良好态势。 山东 2022-7-30 政府 当前经济社会发展重点工作调度会议 扛牢经济大省责任，高效统筹疫情防控和经济社会发展，持续巩固经济运行稳中向好、进中提质的良好态势。 广东 2022-8-1 政府 省政府党组会议 抓住三季度关键期，千方百计保持经济运行在合理区间，勇挑大梁，力争实现最好结果，为全国稳住经济大盘作出广东努力、广东贡献。 广东 202-7-29 党委 省委常委会会议 坚定扛起广东作为经济大省在稳定经济上的政治责任。 湖北 2022-8-1 政府 省政府常务会议 把握宏观政策机遇大干快干，咬定全年目标聚力攻坚，守住底线确保安全，切实扛起经济大省的政治责任。 河南 2022-8-2 政府 省政府党组扩大会议 坚决扛起河南作为经济大省的政治责任。 江苏 2022-8-5 党委 省委工作会议 坚决担起“勇挑大梁”的重大责任，锚定全年主要目标任务。 更好扛起“争当表率、争做示范、走在前列”光荣使命。 切实担起“勇挑大梁”的重大政治责任。 努力当好全国发展大局的“压舱石”“顶梁柱”。 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 资料来源：各省（自治区、直辖市）政府网站，天风证券研究所 13 个省份明确表示要完成全年经济目标。根据梳理，7 月 28 日政治局会议召开以来，有13 个省份（山西、江西、江苏、湖南、福建、河北、云南、西藏、甘肃、陕西、宁夏、湖北、河南）表示“要确保、奋力、力争、努力完成全年经济目标”。 表 2：近期有 13 个省份表示要完成全年经济目标 省份 时间 会议类型 会议 要点 山西 2022-08-10 政府 省政府常务会议 奋力完成全年经济社会发展主要预期目标。 江西 2022-07-30 政府 省政府常务会议 全力以赴拼搏三季度，奋力实现全年发展目标任务。 江苏 2022-08-05 党委 省委工作会议 敢为善为坚决担起“勇挑大梁”的重大责任，锚定全年主要目标任务，全力巩固经济回升向好趋势，努力把耽误的时间抢回来、把造成的损失补回来，力争实现最好结果。 湖南 2022-07-29 党委 省委常委会会议 要加强经济分析和调度，着力稳一产、抓二产、促三产，蹄疾步稳推进重点改革，力争完成全年经济社会发展预期目标，在服务全国大局中彰显湖南更大担当。 福建 2022-08-09 党委 省委常委会会议 集中精力做好福建的事情，努力完成全年各项目标任务。 福建 2022-07-29 政府 省政府党组会议 敢为善为、勇挑大梁，着力推动